作者: GAWE

TL，DR

• 本月美联储维持利率不变、坚持政策独立性，通胀虽缓和但仍高于目标，就业表现韧性但新增岗位放缓，整体政策基调偏谨慎稳健。美股在 AI 与盈利预期推动下高位震荡上行，但政治不确定性、财政扩张及外部风险持续对市场构成扰动。展望 2 月，若通胀继续回落，美股有望震荡上行，但仍需警惕政策分歧与地缘风险带来的波动。
• 1 月加密市场交易量与总市值均呈现区间震荡特征，放量缺乏持续性，反映市场活跃度修复但多空分歧仍存，短期难以形成明确趋势。新上线热门代币仍以 VC 背景项目为主，Brevis、Sentient、Fogo 等表现相对活跃，而 meme 类项目热度持续性不足。
• 1 月 BTC 与 ETH 现货 ETF 分别净流入 22.3 亿美元和 5 亿美元，显示机构风险偏好修复，对主流资产的配置需求回升。与此同时，稳定币总流通量小幅下降，但 USDT 保持稳定，部分新兴稳定币如 USD1、USDE 逆势增长，反映资金在存量环境下出现结构性迁移。
• BTC 与 ETH 均出现关键技术位下破，短期动能转弱，反弹更可能是技术性修复，下方分别关注 $84,000 与 $2,623 一线支撑。SOL 虽在 $117 附近获得支撑并反弹，但仍受均线压制，整体仍偏震荡偏弱格局，需警惕支撑失守后的加速下行风险。
• 本月，稳定币与监管议题成为市场核心焦点，World Liberty Financial 推进国家级信托银行牌照申请，而《CLARITY 法案》在参议院取得程序性进展但党派分歧明显。与此同时，X 对 InfoFi 项目的封禁引发板块回调，平台激励与流量治理逻辑正在发生结构性变化。技术层面，ERC-8004 正式上线以太坊主网，并与 x402 微支付协议协同，为去中心化 AI 代理经济的落地奠定基础。

1、宏观视角

政策方向

美联储在 1 月会议中决定维持利率不变（保持 3.50%–3.75%区间），显示对当前经济的信心，同时强调将继续根据数据调整政策。尽管市场对未来是否降息存在高度博弈（部分观点预计 M6–M9 可能降息），但短期内政策偏谨慎稳健，并无明显向大幅降息倾斜。美联储官员多次表态坚持货币政策独立性，建议未来主席保持这一原则，以防政治干扰通胀与就业决策。

美股走势

美股在 1 月总体呈现高位震荡上行态势。标普 500 指数历史性突破 7000 点大关，主要受 AI 板块、强劲企业盈利预期与宽松政策预期提振。科技股领涨，Nvidia、微软等权重成为驱动力。然而市场仍存在短期震荡与情绪分歧，尤其在地缘与债市波动消息出现时出现回调风险，但总体趋势仍偏多头结构。

通胀数据

最新数据显示美国通胀有所温和但高于目标：CPI 同比约在 2.6%–2.8%区间，核心 CPI 也维持温和水平。短期基数效应与租金因素可能导致环比反弹，但总体通胀下行趋势未显著改变。结构性来看，关税与供应链扰动对消费价格仍有影响，而通胀预期可能在中期维持在 2.5%–3%的“新常态”。

就业数据

近期就业数据呈现“矛盾性强”格局：新增非农就业增长显著低于预期，同时失业率保持相对稳定甚至略降；工资增长仍高于通胀，显示企业在劳动力需求边际收缩下提高效率。整体就业市场维持韧性，但新增岗位增长有所放缓，未来劳动力市场是否继续维持强劲仍是美联储政策考虑的核心变量。

政治因素

政治不确定性持续对市场形成扰动。一方面，美联储主席人选博弈、以及围绕货币政策独立性的讨论引发市场关注；另一方面，特朗普政府在关税与贸易政策上的激进策略短期加剧市场波动，但长期看可能转向谈判妥协以缓和市场情绪。政府关门风险也被视为潜在对市场的短期压制因素。

财政与外部风险

美国财政扩张及宽松措施（如 MBS 购买计划）对降低实际融资成本与推动支撑房地产市场具有积极效果，同时也可能对通胀中枢形成边际上行压力。外部风险方面，美欧贸易摩擦、地缘政治事件（如格陵兰购地话题）与全球债市震荡是短期潜在风险点；日本债市与日元异常波动也在全球资产价格传导机制中增加不确定性。

下月展望

进入 2 月，市场将密切关注贸易谈判进展、政府关门谈判结果、美联储主席人选，以及即将发布的 PCE 与劳动力数据。在基本面表现偏稳健的背景下，美股有望继续震荡上行，但政策分歧与外部风险可能加剧波动。通胀若继续在 2.5%–3%区间徘徊，将为年中降息打开窗口，但短期内政策仍偏“数据驱动、观望优先”。整体策略上建议关注科技板块盈利与 AI 增长逻辑、贵金属避险属性，以及宏观事件驱动下的资产轮动机会。

2、加密市场概览

币种数据分析

交易量&日增长率

据 CoinGecko 数据，截至 1 月 28 日，加密市场整体交易量波动显著，月内日均成交量大致集中在 1100 亿至 1600 亿美元区间，期间多次出现短期放量高点，但放量持续性不足，往往在短时间内快速回落，反映出市场尚未形成明确趋势。从交易结构看，成交活跃更多由短线资金与事件驱动因素推动，而非中长期资金持续入场。整体来看，1 月交易量体现出活跃度修复但多空分歧仍存，市场更可能维持区间震荡格局。

全市场市值&日增长量

据 CoinGecko 数据，截至 1 月 28 日，加密市场整体市值呈现震荡特征。月内总市值主要运行于 3.00 万亿至 3.37 万亿美元区间，整体振幅相对可控，多数交易日涨跌幅维持在“±1%”左右，仅在个别时点出现阶段性回调或反弹。月中一度触及阶段高点后未能形成有效突破，随后回落并进入横盘整理。整体来看，1 月总市值表现反映出市场已进入相对成熟的震荡阶段，多空力量均衡，短期内更可能维持区间波动格局。

1 月新上热门代币

1 月新上线的热门代币依旧以 VC 背景项目为主，meme 活跃持续性不足。其中，Brevis、 Sentient 、 Fogo 等项目表现突出，上线后交易量较为活跃。

3、链上数据分析

BTC、ETH ETF 流入流出情况分析

1 月 BTC 现货 ETF 净流入 22.3 亿美元

本月 BTC 现货 ETF 出现明显资金回流，单月净流入规模达 22.3 亿美元，显示机构资金情绪边际改善。BTC 价格小幅上涨，月内开盘价由 87,835 美元升至 89,104 美元，涨幅约 1.4%，带动 ETF 总资产规模同步上升，总净资产由 1130.7 亿美元增至 1153 亿美元，环比增长 1.9%。在经历此前市场波动后，1 月整体风险偏好有所修复，资金重新回流至比特币相关配置工具，反映出机构对 BTC 中长期价值的认可度有所回暖。

1 月 ETH 现货 ETF 净流入 5 亿美元

本月 ETH 现货 ETF 录得温和净流入，单月流入规模约 5 亿美元，表明市场对以太坊资产的配置需求稳步回升。ETH 价格由 2,947 美元上涨至 3,022 美元，月内涨幅约 2.5%，带动 ETF 总资产由 177.2 亿美元增至 182.2 亿美元，环比增长 2.8%。相较于此前的资金流出阶段，1 月 ETH ETF 呈现出企稳回升态势，显示机构投资者对以太坊生态及中长期应用前景的信心正在逐步恢复。

稳定币流入流出情况分析

1 月稳定币总流通量减少 18.2 亿美元

受整体加密市场结构性调整影响，场外增量资金继续趋缓，稳定币整体流通量小幅下滑，总规模由约 2813 亿美元降至 2795 亿美元，环比下降 0.64%。其中 USDT 保持相对稳定，仅小幅流出 0.24%，显示其作为核心结算与储值工具的市场地位依旧稳固。USDC 则录得较为明显的流出，单月下降约 4.71%，反映出部分资金从合规稳定币向其他资产或链上场景迁移。

与此同时，部分非主流或新兴稳定币出现逆势增长。USDE 与 DAI 分别实现 4.25%与 1.82%的小幅扩张，显示市场对特定机制型稳定币的需求有所回升。PYUSD 继续保持温和增长，环比提升 2.7%。值得关注的是 USD1 单月流通量大幅增长 63.05%，成为本月增速最快的稳定币品种，反映出市场资金在存量博弈背景下，正在向新型稳定币产品进行结构性迁移。

4、主流货币的价格分析

比特币（BTC）价格分析

比特币价格在 20 日指数移动平均线（EMA，约 $90,521）附近承压回落，并有效跌破此前的上升趋势线，短期结构由强转弱。

从趋势和动能指标来看，20 日 EMA 已开始走平并出现下拐迹象，RSI 运行于零轴下方，表明市场动能偏空，空头在短线交易中占据主动。当前阶段，任何反弹更可能被视为技术性修复，价格在均线区域预计将遭遇持续抛压。

在偏空情景下，若 BTC 无法快速收复均线并再度回落，下方首先关注 $84,000 一线的阶段性支撑，若该位置失守，价格可能进一步下探至 $80,600，市场情绪或随之明显转弱。从反向情景来看，若比特币价格重新站上短中期均线并形成有效突破，则意味着空头动能减弱，行情有望重新转强，并向上测试 $97,924 的关键阻力区域。

以太坊（ETH）价格分析

以太坊此前运行于对称三角形整理结构中，但价格向下跌破支撑线，打破了原有的平衡状态，短期走势偏空。

技术形态上，三角形下破通常意味着方向性选择完成，当前价格位于均线下方运行，显示反弹动能有限。多头短线或尝试推动价格回抽至三角形内部，但在均线与前支撑转化的阻力区域，预计将遭遇空头的明显压制。

若 ETH 在反弹过程中再度转弱，ETH/USDT 下行目标将指向 $2,623 一线，该位置将成为多空博弈的关键节点。另一方面，若价格能够快速收复均线并重新回到三角形区间内运行，则需警惕“假跌破”情形，届时 ETH 或出现加速反弹，并上探三角形上沿阻力区域。

Solana（SOL）价格分析

Solana 在 $117 附近获得明显支撑并展开反弹，显示该区域存在一定的中期买盘承接，短线结构尚未完全走坏。

不过，从趋势角度来看，SOL 仍运行于主要均线下方，当前反弹更偏向于技术性修复。上方 20 日 EMA（约 $131）将构成首要阻力，若价格在该区域遇阻回落，则需警惕下行趋势延续的风险。

在偏空情景下，一旦 $117 支撑被有效跌破，SOL/USDT 可能加速下探至 $95 附近的强支撑区域，届时市场波动性或明显放大。若多头能够推动价格突破并站稳均线之上，则意味着下行动能显著减弱，SOL 或重新进入区间震荡格局，短期运行区间可关注 $117 至 $147。

5、本月热点事件

1.World Liberty Trust 向 OCC 申请美国国家级信托银行牌照

本月，World Liberty Financial 通过其子公司 World Liberty Trust 向美国货币监理署（OCC）提交 de novo 申请，拟设立国家级信托银行，用于直接开展 USD1 稳定币的发行、赎回与数字资产托管业务。目前 USD1 流通量已超过 33 亿美元，并计划在上线时提供 USD 与 USD1 之间的免费提现转换，显示其试图以极低摩擦扩大稳定币流通与使用场景。这一举措标志着稳定币发行方正进一步向银行监管框架靠拢，产品叙事也从“加密资产工具”转向“可受监管的数字美元通道”。

同时，World Liberty Financial 相关实体已与巴基斯坦方面达成合作意向，拟将 USD1 纳入受监管的数字支付体系，用于跨境支付与结算。这一安排体现出新兴市场在外汇压力与地缘融资约束下，优先引入美元稳定币以提升跨境结算效率、降低对传统清算体系依赖的现实选择。整体来看，若牌照申请获批，USD1 将在合规框架、机构接入与跨境支付场景上获得实质性扩展，其风控与合规穿透能力能否匹配流通规模增长，将成为后续关注重点。

2.《2025 年数字资产市场清晰法案》博弈升级，参议院推进但分歧加剧

《2025 年数字资产市场清晰法案》（CLARITY Act，H.R. 3633）在参议院层面取得关键进展。美国参议院农业委员会以 12–11 的党派投票结果正式推进该法案立法程序。委员会主席、共和党人 John Boozman 表示，这是历经数月协作后取得的重要突破，“现在是推动法案向前的时候”。民主党核心谈判代表 Corey Booker 则回应称，尽管进展值得肯定，但“仍有大量工作尚未完成，希望在后续过程中继续协商”。

然而，该投票结果完全沿党派路线进行，缺乏民主党支持，使法案在参议院全体表决通过前仍面临重大不确定性。当前法案还需通过参议院银行委员会审议，该委员会版本因涉及稳定币收益、DeFi 定义及监管权限划分等更具争议的条款而推进缓慢。白宫计划于下周再次召集协调会议，整合加密行业、银行业、两党及监管机构立场。若法案最终在参议院通过，将与众议院已高票通过的版本进行整合，随后提交总统签署成为法律。

该法案核心目标仍是明确 SEC 与 CFTC 的监管边界、为 DeFi 提供安全港，并完善稳定币监管框架，与已生效的《GENIUS Act》形成互补。其中争议最大的仍是对稳定币“被动收益”（仅持有即可获得奖励）的限制条款，同时保留与用户链上行为挂钩的“主动收益”模式。银行业团体强调被动收益可能冲击存款基础与金融稳定，而以 Coinbase CEO Brian Armstrong 为代表的加密行业则认为，过度限制收益将削弱美国稳定币在全球市场的竞争力。本次农业委员会的推进虽被视为程序性突破，但也进一步凸显两党分歧的结构性与长期性。

3.X 封禁 InfoFi 与新算法机制冲击

本月 X 对多家 InfoFi 项目实施系统性限制，包括封禁账号、降低可见性和切断部分数据接口，导致 InfoFi 板块单日市值回落约 11.5%，KAITO 跌超 20%，COOKIE 下跌约 15%。官方明确即使支付 API 费用也不再接受此类第三方形态，显示平台对 InfoFi 机制的整体否定。

InfoFi 项目通过外部积分、排行榜等机制，将 X 上的社交行为转化为代币化收益，本质上是“注意力挖矿”。这类机制引导用户行为偏离平台原生推荐与激励体系，平台承担基础设施成本，而注意力价值被外部协议捕获。X 当前正加速推进自身原生创作者激励体系（如广告分成与 Grok 奖励），希望重新掌控激励与流量分配权。本月 X 公开了新推荐算法核心逻辑，基于大模型预测用户互动概率，实现“AI 自主学习用户偏好”，并通过作者多样性打分器降低垄断性曝光。这一算法机制强调提升内容相关性与作者多样性，同时弱化外部干预对推荐流的影响。在这样的生态策略下，InfoFi 机制所制造的自动化互动与低质量内容，被视为影响用户体验与推荐质量的因素之一。因此，此次封禁不仅是商业费率纠纷，更与平台治理和算法推荐策略的调整密切相关。

受冲击后，Kaito 关闭 Yaps 激励并转向跨平台创作者分发与 AI 数据分析工具，Cookie DAO 聚焦 B 端数据服务。短期看，相关代币估值逻辑与社区信心承压；中长期看，InfoFi 能否从依附单一社交平台的注意力激励层，转型为独立的数据与分析基础设施，仍充满不确定性。二级市场参与者需关注链上指标与策略转型，而非社交噪音。

6、下月展望

1.《 2025 年数字资产市场清晰法案》后续进展

CLARITY Act 已完成参议院农业委员会推进程序，但由于投票结果完全按党派划线，且银行委员会版本审议节奏缓慢，法案在参议院全体通过前仍面临较大阻力。短期内，白宫牵头的多方协调会议将成为决定法案走向的关键变量，若能在稳定币收益机制、DeFi 定义及监管权限划分方面形成折中方案，法案仍有望在 2026 年内取得实质性突破；反之，进程可能继续外溢至 2027 年以后。

从市场影响看，若最终版本严格限制被动收益，稳定币项目将被迫转向主动收益模式（如借贷、做市、流动性挖矿等），提高用户参与门槛，并可能抑制稳定币在支付、储值等低摩擦场景中的扩张速度。若允许市场化奖励在合规框架下存在，则将有助于加速区块链与主流金融的融合，提升美国稳定币体系的全球竞争力，但前提是同步强化储备透明度、风险披露与流动性监管，以防范隐性杠杆与脱锚风险。整体而言，未来一个季度将成为美国数字资产监管路径是否转向“功能分工+风险分层监管”模式的关键窗口期，其结果将直接影响稳定币、DeFi 以及 TradFi 上链进程的中长期结构演化。

2.ERC-8004 上线与 x402 协同推动生态发展

1 月 28 日 ERC-8004 标准正式在以太坊主网部署后，2 月将进入生态实际落地的关键阶段。ERC-8004 与 Coinbase 推出的 x402 微支付协议相辅相成：前者解决了 AI 代理的去中心化身份、信誉与验证机制，后者为其提供了 HTTP 原生的稳定币微支付结算能力，将链上 AI 服务发现与价值交换结合起来，从而奠定了去中心化机器经济的基础。基于此组合，有望推动自主 Agent 在 DeFi、数据市场、自动化工作流等场景中进行真实价值交换，实现“谁能提供服务、如何收费、如何支付”三者的闭环。

• 首批集成与试点项目进展：如围绕 x402 支付路由器、微支付工具、Agent 管理与操作平台等基础设施组件开始在测试环境或早期主网部署。
• 开发者与跨协议协作活跃度提升：随着标准稳定，更多开发团队如 DayDreams 系统类项目尝试将 Agent 身份、AP2 通信协议、x402 支付与 ERC-8004 身份/信誉集成，形成完整的商业 Agent 堆栈。
• 基础设施项目吸引关注：协议层生态（例如支付 Facilitator、x402 工具库、Agent 运行监控平台等）将出现早期用户和开发者反馈循环，这对衡量标准在真实使用中的性能和体验至关重要。

短期内，由于生态仍处于早期阶段，x402 与 ERC-8004 的实际交易量和 Agent 注册增长可能较小，但随着开发者工具成熟、基础设施完善，以及跨链 Agent 协作需求增长，这一组合有望成为构建下一代去中心化 AI 服务生态的核心技术路径。

3.World Liberty Trust 后续展望

随着 World Liberty Trust 向 OCC 提交国家级信托银行牌照申请，USD1 的合规与机构接入前景将进一步明朗。若牌照获批，USD1 不仅可在美国联邦监管框架下合法发行、赎回和托管，还可能成为面向机构客户和跨境支付的新兴合规数字美元通道。这将显著提升 USD1 在金融机构、交易平台和企业支付体系中的接受度，增强市场信任和流通活跃度。

短期内，预计 USD1 的使用场景将扩展至更多机构支付和企业跨境结算，尤其在新兴市场（如巴基斯坦）与监管部门合作的数字支付项目中，将进一步体现美元稳定币在替代传统清算体系、降低跨境交易摩擦方面的优势。同时，美元锚定属性和“免费提现兑换”机制可能吸引更多个人和机构用户参与，从而推动 USD1 流通量增长，并强化其在全球支付生态中的地位。但需注意的是，牌照审批仍有不确定性，完整落地可能需要数月时间，且稳定币业务必须严格遵守储备金管理、月度审计、反洗钱和合规穿透要求。项目的风控与合规能力是否能匹配快速扩张的市场规模，将成为 USD1 可持续发展的关键。同时，监管政策变动、跨境合作推进速度及市场竞争压力（如其他美元稳定币或央行数字货币）也可能影响其扩张节奏和市场份额。

因此，下个月需重点关注 OCC 审批进度、与巴基斯坦及其他新兴市场的落地情况、机构接入和用户活跃度，以及项目方风控与合规执行情况。这些因素将直接决定 USD1 在全球支付、机构应用和稳定币生态中的竞争力和可持续发展潜力。

原文作者：danny（X：@agintender）

我在 2017 年的 ICO 狂潮中敲下了第一行智能合约代码。 作为一个活到 2026 年，经历过“九四”、DeFi Summer、NFT 狂欢、FTX 崩盘以及无数次“加密已死”论调的老 Builder，我见过无数项目方把自己“作死”的一万种方式。

我发现在这漫长的 Crypto 岁月里，“赢”的定义从来不是你 TGE 那天 FDV 冲到了多少亿？是否大满贯？而是你是否还在为了自己的主权意识对抗整个世界。

每个稍微有点技术背景或有点资源的团队，都能至少发一次币。哪怕代码是 Fork 的、哪怕白皮书是 GPT 写的，只要发在牛市的风口上，或者依靠着谁的大腿，或者你姓 Trump，谁都能成为短暂的“独角兽”。

那对项目方来说，“赢”到底是什么？ 是你发了币，且在多年后的今天，你的协议还在运行？你的合约还在产生真实的交互？还是你对抗了什么？

兜兜转转，你的“发币”思维——那颗赚快钱的心（如@0xPickleCati 所述），才是阻碍你建立伟大协议的罪魁祸首。

不是因为代币才能“去中心化”，而是因为对抗才需要 token。

ps: 文章封面是张信哲的《信仰》，我在写这篇长文的时候就是循环这首歌，有兴趣的朋友可以找来听(建议找《我是歌手》的那个破音版)。

一、当我们说“加密不行了”，我们在说什么？

每到熊市，如果你去饭局，或者回家过年，总会听到这种声音：

• “你们那个圈子是不是凉了？”
• “我看美股都新高了，你们怎么还在跌？”
• “这东西只有园区才用吧？”
• “贵金属都涨疯了？你们还在原地踏步？”

如果你作为一个 Builder，听到这些话时感到羞愧，或者试图解释“我们正在做 Layer 3 来提高 TPS”，那你可以离开了。 你根本不懂你为什么在这里。

我们是在比的是谁涨得比黄金、原油、Nvidia、Google 更快吗？ 如果是为了追求资产增值的效率，你应该去改姓 Trump 啊？去买纳斯达克指数 ETF？七姐妹？它们不仅更稳，还受法律保护呢！

我们是在比谁的数据库写入速度更快吗？ 别搞笑了。要效率的话，中心化产品吊打一切。 支付宝每秒的 TPS 是 Ethereum 的一万倍；AWS 的成本是链上存储的亿分之一。 说白了，去中心化的未来从 10 年前搞到现在还是依赖于 AWS。如果你做 Web3 的初衷是想做一个“更高效”的互联网？或者将传统的流动性引入到链上？那你从出发的第一天起就输了。

每一次 Crypto 的重燃，或者说中本聪写下创世区块的初衷，从来就不是为了“更快、更便宜”。 而是为了反抗。

是为了反抗这个世界日益增长的不平等。 是为了反抗那些随意冻结你银行账户的权力。 是为了反抗那些把你创造的数据拿去卖钱，却不分给你一分钱的科技巨头。 是为了反抗那些肆意印钞稀释你劳动成果的中央银行。

所谓的“低效率”（Gas 费、私钥管理、节点确认），是我们为了“公平”和“主权”所必须支付的税。

作为项目方，你必须极其清醒地认识到： 你的产品必须包含一种中心化巨头绝对无法提供的特性 —— 抗审查和独立主权

• 如果答案是“不会”，说明你的用户只是为了投机，而你只是个低效的替代品。
• 如果答案是“会”，说明你构建了真正的去中心化路径。
• 因为腾讯不能承诺永远不封号，但你能。
• 因为银行不能承诺 24 小时跨境转账秒到且不被拦截，但你能。
• 因为游戏公司可以随时修改掉率，但你的智能合约不能。

所以，Builder 们，别再为 TPS 焦虑了。去思考如何把权力还给用户，把开源写进反垄断的代码。 这才是你唯一能赢过 Web2 巨头的战场，这才是区块链的意义。

若为自由故，两者皆可抛。若不是为了自由而战，你上什么战场？

二、真正的死亡不是币价下跌，也不只是那些虚假繁荣指标的崩塌，而是你不对抗了

明白了这个底层逻辑，我们再来重新审视一下“死亡”。

在熊市深处，当你的代币价格跌去 95%，当你的 Discord 里只剩下维权者和色情机器人，你可能会觉得这就是地狱，这就是死亡。

不，真正的死亡，往往发生在看似繁荣的时刻，发生在你为了迎合某些东西而交出灵魂的那一刻。

2.1 当“屠龙少年”变成“劣质的 Web2”

我们批判 TVL、交易量和日活这些“虚假繁荣的指标”。现在，让我们往深挖一层：为什么项目方会沉迷于这些指标？ 因为追求这些指标，是最安全、最容易、最不需要“对抗”的路径。

这种死亡通常披着“务实”、“合规”或“优化用户体验”的外衣，悄无声息地开始：

• “为了上所，我们把原来要给用户的 token 拿去给交易所当保护费？”
• “为了方便用户进入，我们先用中心化服务器存数据吧，去中心化存储以后再说。”
• “为了打压对手，为了迎合交易所的需求，我们必须开启激励刷量、买黑稿。”

一步退，步步退。

当你为了“效率”而牺牲了“去中心化”，你得到的不是一个更好的 Web3 产品，而是一个劣质的 Web2 产品。 你继承了区块链所有的缺点（慢、贵、复杂、难用），却丢掉了它唯一的优点（无需许可、不可篡改、抗审查）。

这时候，你的项目就成了所谓的“Web2.5”——一个既不高效也不自由的怪胎。 这就是真正的死亡。 你不再是那个试图颠覆旧秩序的叛军，你变成了你曾经试图反抗的那个庞然大物拙劣的模仿者。

你才意识到，你已经不那么赛博庞克了，或者你压根儿就不是。

2.2 “Can’t be evil” vs “Don’t be evil”

为什么说“不对抗了”就是死亡？

因为 Crypto 的核心价值主张就是建立在“不信任“的基础之上。 因为不信任任何人，这意味着你需要假设外部环境是敌对的：你需要假设有人要质疑你、有人要审查你、有人要冻结你、有人要关停你。

作为 Builder，你的使命就是建造一个在这些假设成立时依然能运转的系统。

• 如果你构建的 DEX，在监管压力下需要前端 KYC 才能交易，那你和纳斯达克有什么本质区别？
• 如果你构建的 L2，排序器永远掌握在自己手里，随时可以插队或拒绝交易，那你和支付宝有什么本质区别？
• 如果你构建的 GameFi，道具掉率是你后台随时改的数据库，那你和腾讯游戏有什么本质区别？

Google 的口号是“Don’t be evil”（不作恶），但这取决于他们的良心和慈悲；Bitcoin 的逻辑是“Can’t be evil”（无法作恶），而这是代码层决定的。

当你放弃了那种“即使全世界都想关掉我，也关不掉”的对抗性设计，转而寻求与旧世界的温和妥协时，你的协议就失去了存在的理由。 用户为什么要忍受高昂的 Gas 费和丢失私钥的风险来用你？就为了看你在 x 上发的那个所谓的“去中心化”宣言吗？

come on, bro , wake up —— 你（也曾）是那个手持木剑都要对抗恶龙的少年啊！

三、炼金术士 S 的手册：如何把“雇佣兵”提炼成“传教士”，成为你的 M?

我知道你在想啥。 “老灯，你说的我都懂，反抗、主权、不妥协……但如果不搞积分任务，不搞高 APY，根本没人来啊！冷启动怎么搞？”

这就引出了 Web3 创业最核心的痛点：你的启动资金通常来自“敌人”（投机者），但你的最终防线必须由“战友”（信仰者）守卫。

很多项目死掉，是因为创始人精神分裂了：要么清高地拒绝所有投机者，导致项目饿死；要么跪舔投机者，最终被吸干。

你需要把自己变成一个 S，在这个螺旋上升的每一个阶段，厘清你到底在和哪个 M 打交道，以及如何把雇佣兵资本（Mercenary Capital）调教成传教士共识（Missionary Consensus）。

3.1 识人：你面对的两种 M

A. 雇佣兵 (The Mercenaries) —— 他们是 Pump and Dump 教会的理性的逐利者。

• 特征： 资金量大、对滑点敏感、没有忠诚度、使用脚本操作。
• 行为： 哪里 APY 高去哪里。你给补贴，他们就来；你补贴一停，他们撤资的速度比光速还快。
• 你的误区： 你以为他们在用你的产品。不，他们在挖你的矿。 你以为那些漂亮的日活数据是增长，其实那是你在贱卖你的代币。
• 战术价值： 他们是很好的压力测试员和冷启动燃料。用他们来测试你的合约安全性，用他们的钱来制造早期的财富效应（Attention）。这个 M 的爱恋有点热烈而且有期限，所以千万别爱上他们，也别指望他们爱你。

B. 传教士 (The Missionaries) —— 他们是那群 IQ 5 / 150 的人，（真正？）认同你叙事、文化或技术愿景的人。

• 特征： 资金量不一定大、容忍度高、会在社区自发回答问题、会在推特上为你辩护。
• 行为： 他们使用你的产品是因为“好用”、“很酷”或者“代表了正义”，而不仅仅是因为“有钱拿”。
• 战术价值： 他们是你的护城河。当币价跌去 90%时，还在 Discord 里讨论产品改进方向的，就是这群被 M 惯的人。

3.2 炼金：E-N-L-C 四步转化法

如何把那群只会挖提卖的雇佣兵，转化成死心塌地的传教士？ 你需要在脑海中构建一个 E-N-L-C（情绪-叙事-流动性-共识） 的螺旋模型。（作者被某不知名的圆锥体理论搞魔怔了，参考：https://x.com/agintender/status/2013595231027900486?s=46 ）

第一步：情绪 (Emotion) —— 点燃引信

• 目标： 吸引注意力。
• 做法： 别上来就聊行业规模、技术细节。要聊“愤怒”或“贪婪”。
• 告诉雇佣兵：“这里有最后一次暴富机会。”（贪婪）
• 告诉传教士：“银行正在偷你的钱，我们有一个反击计划。”（愤怒）

没有情绪的项目，就像没有酵母的面包，发不起来。屠龙，就是一种情绪。

第二步：叙事 (Narrative) —— 封装价值

• 目标： 给进场的资金一个理由。
• 做法： 叙事不是谎言，是“可证伪的宏大愿景”。
• 如果你做 L2，别说“更便宜的手续费”，要说“以太坊的私密避风港”。（是不是有点 A16Z 的 feel 了？！）
• 叙事的作用是让雇佣兵觉得“这不仅是个盘子，还是个大盘子”，让传教士觉得“我们在创造历史”。

叙事是筛子。它会筛掉纯粹的赌徒，留下愿意听故事的人。

第三步：流动性 (Liquidity) —— 购买时间（最危险的一步）

• 目标： 用户习惯养成。
• 做法： 这是你发币、搞空投、给高 APY 的唯一目的。
• 你给雇佣兵发钱，是为了买下他们的时间。
• 在这段用钱买来的时间里，你必须疯狂打磨产品，让用户产生路径依赖。

如果你在补贴停止前（流动性枯竭前），还没让用户学会不拿钱也用你的产品，那也就这样了。

第四步：共识 (Consensus) —— 固化形态

• 目标： 形成惯性。
• 做法： 当补贴停止，币价下跌，谁留下了？
• 留下的行为习惯，就是共识；留下的基础设施，就是共识。

共识是炼金术的产物。是当“利润”消失后，依然存在的“行为”。

3.3 灵魂拷问：你的炼金术成功了吗？

在夜深人静的贤者时间，问自己这三个问题：

• “剥离测试”： 如果明天我把所有的代币激励（积分、空投、挖矿）全部停掉，还有人会打开我的 DApp 吗？
• 话题测试”： 在我的社区里，讨论“币价/上所/空投”的人多，还是讨论“产品/治理”的人多？
• “分配测试”： 我发空投的时候，是在奖励“资本”，还是在奖励“贡献”？

一个残酷的现实，历史上没有哪个雇佣兵团会乐见领主称霸世界的那一刻。

雇佣兵可以帮你攻城略地（拉盘），但只有传教士（IQ5 或者 150）能陪你开疆扩土。

四、那些跨越周期的项目方，到底做对了什么？

最后，我们来谈谈心态。 在熊市里，看着别的土狗项目一天涨 100 倍、闺蜜币能大满贯，而你辛苦写的代码没人看，那种孤独感和自我怀疑是致命的。

基于个人的观察，那些能活下来的 Founder，都有以下特质：

1. 拒绝“伪勤奋”，回归“第一性原理”

很多项目方在熊市里疯狂“搞事情”：今天跟热点做个链游，明天改名做个 AI，后天又搞个 SocialFi。 这叫“伪勤奋”。 你看起来很忙，其实是在逃避核心问题。 真正的 Builder 会问自己：我的协议到底解决了什么不可替代的问题？

不要奢望遵循前人的路径能走出不一样的道路。在风帆比赛中，第二名跟着第一名的姿势是没办法超越对方的，在体量还小的时候用于尝试？（要不然用 AI 模拟）

2. 建立“透明契约”，而非“价格承诺”；省下每一颗子弹：由奢入俭难

别去承诺币价。永远别去。 作为项目方，你的承诺应该是：“我们将始终保持透明，我们将始终交付代码，我们将始终维护协议的安全。” 当币价下跌时，如果你能坦诚地告诉社区：“嘿，市场很烂，我们的资金库还能撑 3 年，我们会继续开发这个功能。” 你会发现，信任是比流动性更昂贵的资产。共识总会循环。

不要大手大脚的花钱，对抗世界的人不需要游艇、豪车和嫩模，节省无谓的开销，坐需要等待的公交车，走最长的路。你的里子不需要百达斐丽和法拉利来衬托。

3. 忍受寂寞，不瞎折腾，享受“构建的红利”

牛市是噪音最大的时候。投资人会催你发币，交易所会催你上币，用户会催你拉盘。你很难静下心来写好底层架构。 熊市是上帝给 Builder 的礼物。 只有在没人在乎你的时候，你才能低成本地试错，才能招到真正热爱技术的员工（而不是为了期权来的投机者），才能不瞎折腾，专注在创造价值的地方。

4. 自律的体现是身心健康

你会发现穿越周期的项目 Founder 的身材管理大多不错，不是因为他们天赋异禀？吃的好，睡的好？而是他们对自己有要求。这里的有要求指的是：刻意练习 + 时间磨练。

对自己狠的人，一般活儿都不会差。

五、结语：致那些留在牌桌上的“笨蛋”

这个过程极其痛苦。 你会被视为异类，会被嘲笑跟不上“热点”，你会被 agency 当成菜头和水鱼。 你将经历充满背叛的团队动荡、防不胜防的黑客攻击，以及悬在头顶时刻可能落下的监管阴影。

但如果你能活下来，你将获得的不仅仅是财富，而是定义一种新协作方式的权力。 你构建的代码，将成为未来数字社会的法律；你设计的机制，将成为陌生人之间信任的桥梁。

币圈从来不缺聪明人——那些极度理性、极度利己、随时准备套现离场的聪明人。 缺的是“笨蛋”。 是那种明知路远且艰，明知做“实事”远不如“做盘”来钱快，却依然愿意为了那一丝改变世界的可能性，而选择留在牌桌上的笨蛋。

这就是为什么我在这里。这也是为什么你在这里。 这世上聪明人都在搞 AI，搞 SaaS，搞量化交易，因为那里效率最高，赚钱最快。 只有我们这些“笨蛋”，在死磕这些低效率的分布式账本。 但正是这种对“效率”的唾弃，对“公平”的执念，才是加密行业能在无数次死亡宣判中重生的火种。

如果你是这样的 Builder，欢迎加入这场没有终点的长跑。 即使现在是深渊，也不要熄灭你手中的火把。即使满是圈层和核心圈的包围，也要用自己的方式保留自己的桀骜不驯。

我们在下一次真正的“共识升级”时，顶峰相见。

——本文写给各位在黑暗中仍要放荡不羁的 Builder 们，也写给自己。

原文链接

原文作者：Muyao Shen

原文编译：深潮 TechFlow

导读： 2022 年 BlockFi 与 Celsius 的崩盘让加密借贷行业陷入冰点，但如今，一种标榜“透明、非托管”的 Vault（金库）模型正带着 60 亿美元的资产规模卷土重来。

本文深入分析了这一新业态：它如何通过智能合约规避传统中心化借贷的黑箱风险，又如何在追求高收益的压力下，重蹈 Stream Finance 般的覆辙。

随着《Genius 法案》推动稳定币主流化，Vault 究竟是加密金融走向成熟的基石，还是披着透明外衣的下一场影子银行危机？

本文将为您揭示高收益背后的新旧逻辑。

全文如下：

当加密平台 Stream Finance 在去年底 倒闭（导致约 9300 万美元的用户资金损失）时，它暴露了数字资产中一个熟悉的断裂点：当市场转向量时，所谓的“安全收益（safe yield）”承诺往往会土崩瓦解。

这次失败不仅因为造成的损失令人不安，更因为其背后的机制。Stream 曾标榜自己是新一代更透明的加密收益产品的一部分，旨在避免那些在上一周期 拖垮 了 BlockFi 和 Celsius 等中心化借贷机构的隐性杠杆、不透明的对手方风险以及随意的风险决策。

相反，它展示了当平台开始追求收益时，同样的动力——杠杆、平台外风险暴露和中心化风险——能以多快的速度回归，即使市场的基础设施看起来更安全，或者透明度更令人放心。

然而，更安全的加密收益这一更广泛的承诺依然存在。根据行业数据，Vault（金库）——围绕这一理念构建的链上投资池——目前管理着超过 60 亿美元的资产。加密资产管理公司 Bitwise 预测，随着对稳定币收益需求的增长，到 2026 年底，Vault 中的资产规模可能会翻倍。

加密货币的“安全”收益交易达到 60 亿美元

从基本层面来看，Vault 允许用户将加密货币存入共享池，这些资金被投入到旨在产生回报的借贷或交易策略中。Vault 的不同之处在于它们的营销方式：它们被宣传为与过去不透明的借贷平台彻底切割。存款是非托管的（non-custodial），这意味着用户从未将资产交给公司。资金存放在智能合约（smart contracts）中，根据预设规则自动部署资本，关键的风险决策在区块链上清晰可见。在功能上，Vault 类似于传统金融中熟悉的组成部分：汇集资金、转化为收益并提供流动性。

但其结构具有明显的加密特色。这一切都发生在受监管的银行体系之外。风险没有资本储备的缓冲，也没有监管机构的监督——它被嵌入在软件中，随着市场波动，算法会自动重新平衡头寸、清算抵押品或拆解交易，从而自动实现损失。

在实践中，这种结构可能会产生参差不齐的结果，因为策展人（curators，即设计和管理 Vault 策略的公司）在回报上展开竞争，而用户则会发现自己究竟愿意承担多少风险。

“有些参与者会做得一塌糊涂，”许多借贷 Vault 背后的基础设施 Morpho 的联合创始人 Paul Frambot 表示，“他们可能无法生存下去。”

对于像 Frambot 这样的开发者来说，这种更迭与其说是警告信号，不如说是开放、无许可市场的特征——在这里，策略在公开场合接受测试，资本流动迅速，弱势的方法随着时间的推移会被更强大的方法所取代。

其增长的时机并非偶然。随着《Genius 法案》（Genius Act）的 通过，稳定币正向金融主流迈进。随着钱包、金融科技应用和托管机构竞相分发数字美元，平台面临一个共同的问题：如何在不让自身资本承担风险的情况下产生收益。

Vault 已经成为一种折中方案。它们提供了一种在技术上将资产保持在公司账目之外的同时制造收益的方法。可以把它想象成传统的基金——但不需要交出托管权或等待季度披露。这就是策展人推销该模型的方式：用户保留对资产的控制权，同时获得在链上自动运行的专业管理策略。

“策展人的角色类似于风险和资产管理人，就像贝莱德（BlackRock）或黑石（Blackstone）为他们管理的基金和捐赠基金所做的那样，”加密风险管理公司 Gauntlet 的 CEO Tarun Chitra 表示，该公司也运营着 Vault，“但是，与贝莱德或黑石不同，它是非托管的，所以资产管理人从未持有用户的资产；资产始终在智能合约中。”

这种结构旨在纠正加密金融中反复出现的弱点。在之前的周期中，被宣传为低风险的产品往往隐藏着借入的资金，在不披露的情况下重复使用客户资金，或者严重依赖少数脆弱的合作伙伴。算法稳定币 TerraUSD 通过补贴回报 提供 了接近 20% 的收益率。像 Celsius 这样的中心化借贷机构悄悄地将存款投入到高风险的赌注中。当市场转向量时，损害迅速扩散——而且毫无预警。

如今大多数 Vault 策略都更为克制。它们通常涉及浮动利率借贷、做市或为区块链协议提供流动性，而不是纯粹的投机。Steakhouse USDC 金库 便是如此，它针对其描述的蓝筹加密货币和代币化现实世界资产（RWA）出借稳定币，提供约 3.8% 的回报。许多 Vault 故意设计得“枯燥乏味”：它们的吸引力不在于超额回报，而在于无需交出托管权或让用户成为单一公司的债权人，就能通过数字现金赚取收益的承诺。

“人们想要收益，”Bitwise 的投资组合经理兼多策略解决方案负责人 Jonathan Man 表示，该公司刚刚推出了他们的第一个 Vault，“他们希望自己的资产能产生效益。Vault 只是实现这一目标的另一种方式。”

如果监管机构采取行动，禁止直接在稳定币余额上支付收益（这是市场结构立法中提出的一项建议），Vault 也可能获得更多动力。如果发生这种情况，对收益的需求不会消失，它只是会转移。

“每家金融科技公司、每家中心化交易所、每家托管机构都在与我们交谈，”Vault 策展方之一 Steakhouse Financial 的联合创始人 Sébastien Derivaux 表示，“传统金融公司也是如此。”

但这种克制并非硬编码在系统里的。塑造这一行业的压力来自于竞争，而非技术。随着稳定币的普及，收益成为吸引和留住存款的主要手段。表现不佳的策展人面临失去资本的风险，而提供更高回报的人则能吸引更多资金流入。从历史上看，这种动力曾推动非银行借贷机构（无论是加密行业还是其他行业）放宽标准、增加杠杆或将风险转移到平台之外。这种转变已经触及了大型面向消费者的平台。加密交易所 Coinbase 和 Kraken 都已经 推出 了为散户客户提供访问 Vault 类策略的产品，广告宣传的收益率 高达 8%。

总而言之，透明度可能具有误导性。公共数据工具和可见的策略建立了信心——而信心吸引了资本。但资金一旦到位，策展人就会面临交付回报的压力，有时会通过伸向用户难以评估的链外交易来实现。

Stream Finance 后来暴露了这一断裂点，该平台曾宣传高达 18% 的回报率，随后报告了与一家未具名外部基金管理人相关的严重损失。这一事件触发了整个 Vault 行业的剧烈回撤，总资产从接近 100 亿美元的峰值下降到约 54 亿美元。

该模型的支持者表示，Stream 并不具有代表性。Stream Finance 未通过 X 私信回复置评请求。

“Celsius、BlockFi，所有这些，甚至 Stream Finance，我有点把它们都归类为对终端用户披露的失败，”Bitwise 的 Man 表示，“加密领域的人总是更关注上行空间可能是什么，而不那么关注下行风险是什么。”

这种区别在目前看来可能很重要。Vault 的建立是为了应对上一波失败，其明确目标是让风险可见而非隐藏。悬而未决的问题是，透明度本身是否足以约束行为——或者，正如在之前的影子银行案例中那样，更清晰的结构只是让投资者在音乐停止前更容易忍受风险。

“归根结底，这关乎拥抱透明度，同时也关乎对任何类型的产品——无论是 DeFi 还是非 DeFi——都要有适当的披露，”Man 说道。