作者: GAWE

周五晚上，美股和 CME 期货相继收盘，可影响市场的信息不断涌入。

一个交易员盯着屏幕，脑子里同时有三层判断：他觉得周末会有战争消息发酵，BTC 先下后上的概率被低估；他觉得下一次联储决议的结果还没有被计价；他还想给手里的原油或贵金属头寸买一份周末跳空保险。

麻烦在于，这三件事过去往往要去三个地方做。在合约交易所押注多空，在预测市场押注事件，在期权交易所完成对冲，保证金也被拆成三份。认知明明是一个整体，仓位却被切碎了。

Hyperliquid 的新市场框架 HIP-4 解决了这种割裂。

HIP-4 是什么？

HIP-4 把「结果」本身做成可以交易的标准化资产，能够让「某件事会不会发生」、「某个价格会不会在某个时间点到达某个位置」这类判断，以标准化资产的形式进入 Hyperliquid 的交易系统。它在 2 月 2 日上线了 Hyperliquid 测试网。

一位社区成员近日根据测试网上已部署的合约编译码逆向分析出了 HIP-4 的核心合约，让我们能在主网上线前提前窥见它的架构。

社区根据测试网合约模拟的 HIP-4 前端

HIP-4 采用一套双层结构。交易发生在 HyperCore，资金托管、奖池管理和部分结算发生在 HyperEVM。前者负责高频撮合，后者负责处理预测市场更复杂的合约逻辑，两层分工明确。

通过 HIP-4，抽象的「事件」能被「转置」成真正能交易的资产。

假设有人开了一个「谁会赢得 100 米短跑」的市场，事件 ID 是 9，结果 0 代表「Hypurr 获胜」，那么这个结果会被映射成 HyperCore 上的「#90」代币，放在订单簿交易。交易者买卖它，就像买卖一个现货标的一样。

例如「BTC 会不会在 15 分钟内摸到某个价格」这种类似期权的市场，在到期时会根据实时价格数据直接在 HyperCore 结算，无需外部预言机。

而「谁会赢得 100 米短跑」这种事件合约的结算规则尚未清晰。

与 Polymarket 重叠的用户画像

一份研究梳理了近 1.5 万个 Polymarket 活跃地址后发现，头部交易者里有一批人本来就同时活跃在 Hyperliquid。

这批重叠的用户在 Polymarket 上贡献了约 14.3 亿美元成交量，同时在 Hyperliquid 上经营者共计约 1.89 亿美元的合约仓位，保证金使用规模约 2900 万美元。这些地址的 Hyperliquid 账户里多空分布接近均衡，主要交易 BTC、ETH 等主流资产；在 Polymarket 上，则更倾向于持有选举、联储决议等长周期事件仓位。可见这是一群典型的成熟交易者。

今天，这两块仓位还躺在两个彼此隔离的系统里。大约 1830 万美元的预测市场持仓无法进入合约保证金体系，按这些重叠用户在 Hyperliquid 上约 7 倍的平均杠杆推算，理论上对应的是 1.2 亿美元以上的额外交易能力。

瞄准 TradFi 软肋，链上金融的新想象空间

HIP-4 更大的想象力在可组合性。

社区已经勾勒出了几类潜在的新型产品：

周末缺口期权：传统市场从周五收盘到周日开盘之间有一段长空窗期，HIP-4 可以把这段空窗直接做成一个周末缺口期权。交易者持有 HIP-3 里的原油、白银或股票相关仓位，担心周一开市前突然跳空，可以买一张按周五收盘价和周日开盘价差额赔付的期权对冲。

内外定价偏离：针对 HIP-3 交易所的内部定价与外部预言机价格的最大偏离进行赔付，对冲清算风险。

资金费率期权：让交易者对冲负资金费率。

这些结构化的工具正是 HIP-4 和传统预测市场最不一样的地方。后者很多时候缺乏天然对手盘，市场主要由内幕交易者主导，内幕信息会持续收割不知情的散户与做市商。

相比之下，HIP-4 的这类结构化产品具有原生的对冲需求，不只是承担博彩功能。做市商的定价逻辑、流动性质量和市场深度，都会进入另一个层级。

认知从来都不是线性的，仓位也不应该是。

同一套账户、同一套保证金、同一个结算系统，HIP-4 让 Hyperliquid 离「House of All Finance」的愿景又近了一步。

原文作者 / 10x Research

编译 / Odaily 星球日报 Golem（@web 3_golem）

本文探讨的是 CLARITY 法案对 DeFi 的影响，并分析如果该法案实施，潜在的赢家和输家在投资方面可能面临的风险。虽然存在明显的结构性受益者，但最终结果并非只有一家公司能够受益。与此同时，投资者也应密切关注可能影响整体格局的新的不利因素。

最新的 CLARITY 提案实际上终结了稳定币作为储蓄产品的叙事。虽然收益分成仍然被允许，但将收益传递给最终用户的路径已被切断。Coinbase 可以继续通过 USDC 盈利，但它失去了最强大的增长杠杆——向用户提供收益，这对其分销模式构成了结构性阻力。与此同时，Circle 现在需要证明其安排是合法的利润分享，而非规避收益，这带来了更高的法律风险、潜在的合同重组以及持续的监管审查。

从本质上讲，这关乎对货币市场的控制。稳定币被严格定义为支付工具而非生息资产，有效地将收益隔离在银行和受监管的金融工具（例如货币市场基金和 ETF，如 IQMM）中，这代表着收益的重新集中化。

USDC 未偿余额与 USDC 交易量

CLARITY 法案实施将对 DeFi 不利

尽管 CLARITY 框架在结构上对 Circle 有利，支持 USDC 的采用和估值，即使代价是灵活性降低（例如收益分享、激励机制）以及短期内保证金压缩，它也给 DeFi 带来了显著的阻力。许多 DeFi 代币和活动可能都需要进行注册和合规性审查，尤其是在治理和费用生成机制类似于股权结构的情况下。

有人认为，CLARITY 框架可能对 DeFi 有利，因为收益禁令会促使用户转向 DeFi 借贷。然而，这种观点的前提是 DeFi 不受监管影响。实际上，CLARITY 框架很可能会扩展到前端界面，并限制稳定币在 DeFi 中的使用方式。

UNI-USDT 对比 Uniswap V3 TVL——DeFi 势头疲软

10x 的观点是，DeFi 并非受益者，而是受损者。从结构上看，这对 DeFi 代币来说是利空，因为灵活性降低、合规性加强以及稳定币使用可能受到限制，都会对流动性、活跃度和最终估值造成压力。

关键重叠之处在于稳定币。 Circle (CRCL) 和 Uniswap 都严重依赖 USDC 作为交易和结算的核心流动性。对于 Uniswap 而言，更严格的监管可能会对前端界面、代币上架和流动性激励机制造成压力，并可能引入 KYC 和合规层。这将直接影响手续费收入、代币流通速度和无需许可的访问，并可能导致交易量下降、可组合性降低和流动性池萎缩。

CRCL（白）对比 UNI-USDT（靛）——Circle 正在与 DeFi 脱钩

根据 CLARITY 法案，最易受影响的资产是与手续费收入挂钩的 DeFi 代币和治理代币。诸如 UNI、SUSHI、DYDX、1INCH 和 CAKE 等 DEX 代币面临直接风险，因为它们的治理加收益模式类似于股权，可能需要受监管的前端。同样，AAVE 和 COMP 等借贷和收益协议也因其计息结构和收益分成机制而受到审查，这些机制可能被归类为未注册的金融产品。

MKR 将成为收益再中心化趋势中的受益者

市场似乎已经基本消化了这些因素，因此仅由 CLARITY 法案推动的结构性重新估值不太可能发生。MKR 在 2026 年的表现优于 USDT，这得益于其在不断演变的收益格局中的独特定位。与大多数 DeFi 代币不同，Maker 通过投资美国国债和其他现实世界资产来获取实际收益，这些收益最终通过盈余机制分配给 MKR 持有者。

在用户层面稳定币收益日益受到限制的监管环境下，价值正集中在发行方或协议层面，而 Maker 的结构已经使其能够从这种转变中受益。因此，MKR 的定价更多地被视为一种能够产生收益的“加密货币市场权益”，而非投机性 DeFi 代币。 MKR/USDT 似乎也是一个证明领先 CRCL 的指标。

MKR/USDT（白）对比 CRCL（靛）

与此同时，MKR 与 USDT 等稳定币形成鲜明对比，后者虽然规模庞大，但并不直接将经济价值传递给代币持有者。这造成了一种结构性差异，尤其是在高利率持续支撑 Maker 收入流的情况下。

重要的是，MKR 更像是一个特例。虽然大多数 DeFi 代币都面临着监管收紧和稳定币使用限制带来的不利影响，但 Maker 早期整合现实世界资产及其半合规的结构使其成为收益再中心化趋势中的受益者。

更广泛地说，大多数 DeFi 协议都依赖 USDC 作为抵押品和结算基础设施。如果监管限制了 USDC 在 DeFi 中的使用方式，流动性可能会下降，交易量会减少，代币估值也会承压。

最终，CLARITY 法案可能不仅监管加密货币，它还重塑整个 DeFi 生态系统。受益者可能是像 Circle 这样的合规基础设施提供商、交易所和托管机构（BitGo），而受损者则是与无需许可的金融和费用提取相关的代币。在此背景下，任何在金融协议（例如 Uniswap）中表现得像股权一样，且不受监管的代币，都将在这种框架下面临结构性下行风险。

Circle 是否还值得投资？

根据最新讨论，CLARITY 法案提案将禁止平台直接或间接地为稳定币持有者提供收益，尤其是一些类似于银行存款的收益方式。该限制将广泛适用于数字资产服务提供商，包括交易所、经纪商及其关联公司，并明确针对任何“在经济或功能上等同于”利息的结构。

虽然该法案允许基于活动的奖励，例如忠诚度计划、促销活动或订阅计划，但这些奖励不得以任何方式与余额或交易规模挂钩，从而模仿利息收益。实际上，这极大地限制了激励机制的构建方式，并明确划定了一条界限：稳定币不得作为计息存款账户运作。

Circle 似乎已成为结构性赢家，而 Coinbase 则面临结构性阻力，BitGo 则介于两者之间。BitGo 的市值从 IPO 时的约 20 亿至 25 亿美元下降至约 11.4 亿美元，但其估值却因此更具吸引力。按过去 12 个月的业绩计算，该公司盈利约 5700 万美元，市盈率为 20 倍，对于一家受监管且机构投资者地位稳固的加密基础设施提供商而言，这个估值并不昂贵。

BitGo 对比 Circle——BitGo 在 IPO 后股价迅速下跌 50%

然而，盈利质量仍然是一个关键制约因素。其公布的收入受交易总额的影响而虚高，而实际利润率却很低（净利润率低于 1%），这使得 BitGo 的结构更接近于低利润率的托管和执行平台，而非像 Circle 或 Tether 那样的高利润率资产负债表模式。

因此，尽管 BitGo 在下跌后估值趋于合理，且不对称性有所改善，下行空间也较为有限，但它仍然是一家低 beta 系数的基础设施公司，而非估值重估的候选股。相比之下，Circle 仍然具有更强的投资机会，监管政策的变化可能会显著改变其利润率和估值。

Tether 聘请顶级（四大级别）审计机构将标志着其在机构信誉方面迈出了重要一步，表明其透明度、治理水平以及在更严格的金融监管框架下运营的准备均有所提升。虽然这并不能保证一定能成功上市，但显然降低了关键的上市门槛之一，并且如果监管环境更加有利，则可能预示着未来上市的可能性。

此举将对 Circle 产生直接影响：来自更加机构化的 Tether 的竞争加剧可能会压缩 Circle 的相对估值溢价，但同时也将验证稳定币模式的整体有效性，并有可能扩大其潜在市场规模。从这个意义上讲，一个更加透明且与机构接轨的 Tether 既会挑战 Circle 的市场地位，也会强化稳定币成为核心金融基础设施这一更广泛的论点。

即使在 CLARITY 法案之后，Circle 也不太可能达到 Tether 那样的利润率，但两者之间的差距可能会显著缩小。Tether 的利润率之所以更高，是因为它保留了几乎所有的储备收益，受到的监管限制更少，并且收入分成比例极低。即使在限制收益转让的 CLARITY 框架下，Circle 仍将面临更高的合规成本、更严格的储备金要求，以及可能继续（尽管会重新谈判）与 Coinbase 等分销合作伙伴的收入分成。

CLARITY 法案显然能够提升 Circle 的利润率。如果收益无法转让给用户，发行方将获得更多经济利益，Circle 在重新谈判中的议价能力也将增强。结合规模和机构用户的采用，这可能会推动利润率的显著提升，从目前的十几个百分点逐步提高到 20% 以上。

如果 USDC 继续以类似的速度增长，Circle 的估值是合理的。过去 18 个月，USDC 的流通量增加了约 460 亿美元，达到 790 亿美元，这表明 USDC 的普及率很高。作为结算和流动性层，Circle 目前以 4%的储备收益率为基础，可产生约 32 亿美元的毛收入，扣除收益分成和成本后，净收入约为 20 亿至 23 亿美元。

如果 USDC 规模扩张至 1200 亿至 1500 亿美元，毛收入可增至 48 亿至 60 亿美元；若利润率提升至 20%至 25%，净收入则可达到 10 亿至 14 亿美元。若采用 25 至 30 倍的市盈率，则其估值区间约为 250 亿至 420 亿美元，高于目前约 245 亿美元的市值。

然而，这一估值框架高度依赖于 USDC 的持续增长。近期数据显示，USDC 供应增长已开始停滞，表明市场已开始预期其增速将再次加快。因此，Circle 的投资不再仅仅是受监管利好因素驱动的估值重估，而是越来越依赖于增长，USDC 的持续扩张和经济效益的改善都需要实现，才能支撑目前的股价水平。

10x 预计未来 12 个月的基本目标价为 120 美元，如果 USDC 增长再次加速且利润率显著提升，则有望上涨至 150 美元；但如果增长停滞且当前经济形势持续，则存在下行至 80 美元的风险。

总结

CLARITY 法案加速了稳定币向受监管产品过渡的趋势，尤其是在与 GENIUS ETF 框架和国债支持结构等发展相结合时。最终结果是稳定币储备向受监管的货币市场产品转移。这种动态对 Circle 等基础设施参与者来说是结构性的利好，但对依赖收益的 DeFi 代币和协议则构成不利影响。

在 CLARITY 法案（如果获得通过）出台之前，稳定币是一种混合工具，既可作为支付工具，又可产生收益，同时也是 DeFi 的核心抵押品。在拟议的框架下，这种模式发生了根本性的转变：稳定币被定义为仅作为支付工具，而收益仅限于受监管的产品。

这造成了价值的明显重新分配。潜在的赢家包括 Circle、国债支持的 ETF 结构以及托管机构或其他合规的金融基础设施；另一方面，Coinbase 的货币化灵活性降低，而 DeFi 收益协议和“earn”产品则面临结构性阻力。

实际上，货币监理署 (OCC) 不仅限制了收益，还重新定义了谁可以获得收益。其结果是经济价值从加密货币原生渠道（Coinbase 和 DeFi）转移到受监管的金融基础设施。

CLARITY 法案的主要受益者可能是 Circle、MKR 和 BitGo，尽管 BitGo 的利润率仍然很低，但其上市后约 50% 的跌幅使其估值更具吸引力。另一方面，Coinbase 和一系列 DeFi 协议，包括 1inch、Aave、COMP、dYdX、Sushi 和 Uniswap，在结构上处于劣势。在某种程度上，市场已经开始消化这些变化，CLARITY 法案与其说是新的催化剂，不如说是现有趋势的强化。

主要 DeFi 加密货币年初至今表现——赢家和输家

如果说 2017-2021 年的 Web3 是一片蓝海的话，2021 年底-2025 年底的 Web3 一级市场的投资可以说是遍地雷区，投资逻辑与环境已从单纯的“项目未来叙事驱动”转向“经济模型，进一步细卷，数据与逻辑双驱动”。难度系数大幅提升，特别是对于一级资本来说，解锁周期像 Web2 看齐的 Cliff 政策，极大程度影响了新项目的活跃性。在 2025 年数字货币最大交易所上线的 70 个新项目中，95%呈现了很一致的一路下跌趋势，这是什么原因导致的？基于当前的市场环境，我们将在此节对早期轮次几个关键判断因素进行阐述。

一、项目本质：创业者人的价值变化与判断

在 Web3 领域，团队是唯一的非标准化变量，也是早期项目的灵魂。判断创业者不仅要看光鲜的履历，更要穿透其“加密原生”程度、技术交付的真实性以及在极端利益面前的道德底线。一级市场由于很多都处于萌芽阶段，创业者团队人本身的能力与眼光以及职业道德水准至关重要，是否具备看人的眼光也成为了这个赛道投资者最重要的天赋与能力之一。

• Github 提交频次：不要只听 Pitch Deck 中的技术愿景。在 AI 时代，很多 BP 甚至都是 AI 一键生成，充满了 AI 幻想，对于技术驱动型项目（如 Infra, ZK, L2），必须让技术合伙人或者其他技术机构审查其底层代码 GitHub。但是由于很多早期项目还没有开始建立产品，所以这一步也非常吃创业者过去的能力水平与声誉。比如对于 Algorand 当时的技术愿景，当你知道是 MIT 图灵奖获得者来操刀这个项目底层时，自然也就降低了你需要进行技术 DD 的难度。
• 但 2026 年随着早期可以无脑新人的优质项目大佬逐渐减少，新项目的年轻创业者越来越多，对于人的判断和技术审查要求也进入了一个新的高度。
• 活跃度陷阱：警惕那些在融资前突击提交代码，融资后长期静默的项目。2025 年的数据显示，未经过审计或代码库长期不活跃的项目，其 Rug Pull 风险高出 80% 。
• 贡献者多样性：检查代码是由单人提交还是有多样化的贡献者。单人维护的大型项目往往意味着极高的“巴士系数”（Bus Factor）风险。虽然 AI 时代 OPC 公司加多，但是大型的项目高级技术人员的把关与安全风险筛查还是非常必要的。
• 空降 Web2 履历高管风险：需警惕那些在 Web2 大厂履历完美但在 Web3 链上毫无痕迹的“空降高管”团队。这种类型的空降，很容易把 Web2 一些企业管理的陋习全部带到 Web3 生态之中，非常容易水土不服，使整个项目后期运作乏力。除非团队中有其他人 web3 经验丰富进行中和，否则在 2025-2026 这个节骨眼，风险系数就过高了。Web3 的去中心化治理和社区文化与 Web2 截然不同，他们往往缺乏处理社区危机（如治理攻击、分叉威胁、经济模型）的实战经验。
• 连续创业者：过往失败经历的深度归因：连续创业者（Serial Entrepreneur）在 Web3 中享有溢价，但需区分是“虽败犹荣”还是“恶意收割”还是“纯菜”。软跑路侦测：调查其前一个项目是否发生了软跑路（Soft Rug），即团队在募资后以“市场环境不好”为由停止开发，却未退还资金。国库滥用史：检查前序项目的多签钱包记录，确认是否存在未经社区投票就挪用公款用于个人投资或高风险理财的行为。

二、项目背后资源的判断

2026 年附近，Web3 行业的一级市场也进入了一个新的阶段，有一些比较迷惑的点，各大交易所过去一年频繁上线 meme 与情绪类型的币，导致很多技术为底层，不那么注重市场营销的项目反而得不到青睐。这个状况也许后续会逐渐改进（补充：截止 2026 年 3 月底币安带头已经开始优化改进上线项目的质量，减少纯 meme 类，但过去 2 年造成的遗毒还需一段时间进行排毒，新的项目估值市场已经不感冒了，上币效应与 2020 年附近不可同日而语，如果币安都这样，其他大交易所的后遗症就会更加明显），但对于新项目，还是要判断其背后的资源，资源判断的核心在于区分“增值型资本”与“镰刀型资本”，顾问水平，以及是否有一些不在前台的熟人帮着运作。在识别合作伙伴的真实含金量，不仅要看谁投了，还要看他们“怎么投”和“投后做什么”。

• 顶级 VC 的信号噪音：虽然 a16z, Paradigm, Polychain, Coinbase 的投资是强信号，但需注意领投（Lead）与跟投（Follow）的区别，而且由于前面提到的 Cliff 困境，各家头部 VC 的实际收益率其实也骤降了很多，行业内部也有很多 VC 出现了倒闭与被迫开启更大一轮融资的窘境，而且很多 VC 这 4 年的投资应该大多数都在水下。所以顶级 VC 的跟进更多的可能是风向上的助攻，真正价值的判断还要靠投资者本人。
• 跟投判断：若顶级 VC 仅以极小份额（如 $30k – $100k）跟投且不进入董事会（PS：但此处也需要注意进入轮次和估值，如果以极低的估值比如 3M 进入，那么哪怕几万 U 也是非常高的占比），这往往是项目方为了“贴金”而赠送的额度，或者是纯人情局，一般投资机构拿不到如此便宜的估值。若在后续高估值投资中，也只参与了一小部分，那么这类“Logo 投资”并不代表 VC 会提供实际的资源支持（如招聘、法务、代币模型设计）。但对于一些特别抢手的项目，也许小份额的低估值 token，也会带来强背书，这一点需要根据具体情况进行判断
• 公链基金会 Grant 的含金量：相比于 VC 投资，获得以太坊基金会、Solana 基金会 或 NEAR, BSC Foundation 等大公链的 Grant 通常代表了相对更硬核的技术认可。这类 Grant 的尽调过程往往比 VC 更关注代码实现。但也仅仅是相对而言，因为随着行业热度申请量的加大，以及 Web2 新人员的加入与反复调动，基金会人员本身的判断水平也参差不齐，同一品牌可能因为主 Leader 的换人，前后水平就天差地别了。比如 Binance Labs（现更名为：YZI Labs）和 Algorand 都出现了因为大规模人员调动，导致的投资质量困局。但 Binance 因为交易所业务强大的现金流持续补血，可以有一般 VC 不具备极高的试错与容错空间。
• 交易所关系的直通车：评估早期投资人中是否有与 Binance，Coinbase，Upbit 等直系关系， 交易所强关联的机构，往往有着更优先的信任与审核优先级。这些资源能显著提高项目在 Tier 1 交易所上市（Listing）的概率，这是解决退出流动性的关键。
• 镰刀型资本与 Advisor 的识别：充分调研一些过去口碑已经出现波动的 VC 品牌与个人，Web3 行业明面上不存在内幕上线，但是实际还是会有个别情况因为个人的关系导致上线，这类情况就要充分了解参与的项目是否有口碑不佳或者连续收割投资者的机构与做市场参与，应尽早避免。（PS：但由于 Cliff 的出现，VC 层面的反而变少了，取而代之的往往是更不负责的项目方生态比例 token 与空投老鼠仓这些更没牵制且隐蔽的 token，导致现在投资者和 VC 共同被项目收割，造成了对行业上新持续的负面影响）

三、对于在所属赛道热度的判断

投资时机（Timing）与赛道选择是决定投资回报率（ROI）上限的关键。这一维度的研判不能仅依赖市场情绪，需综合利用 Gartner 曲线定位、链上数据证伪以及宏观地缘套利策略，从喧嚣中识别出真实的价值洼地。

• 投资的本质是认知变现，而认知的高低取决于对周期的判断。复苏期赛道（稳健增长型）：如 DeFi 借贷、RWA（现实世界资产）等赛道已度过概念 FOMO 泡沫破裂期，进入“启蒙爬升期”。这些领域的特点是产生真实收入（Real Yield）、商业模式清晰且拥有专业的粘性用户。此时的一级市场包括部分二级市场投资策略应专注于寻找被低估的龙头，或有大量用户而未进行足够 web3 宣发或致力于解决具体效率问题的中间件，主要追求确定性较高的 Beta 收益。
• 期望膨胀期赛道（高风险博弈型）：AI x Crypto（去中心化算力/代理）、DePIN（去中心化物理基础设施）在 2024-2025 年处于典型的“期望膨胀期”顶峰。当前估值普遍包含巨大的叙事溢价，资金扎堆现象严重。投资此类赛道需具备极强的快进快出能力，追求高爆发的 Alpha 收益，但因为现在的 cliff 周期，所以更应该参与有长期龙头潜力能经得起时间与牛熊周期考验的项目。同时要时刻警惕叙事泡沫破裂的风险。
• 技术护城河与叙事护城河的辨析：在热度判断中，需区分项目是靠硬核技术（如 ZK-Rollup 的新型证明机制）构建壁垒，还是靠营销话术（如“意图导向架构”）维持热度。前者在热度退去后仍有生存空间，后者往往昙花一现。
• 链上数据的深度穿透与叙事证伪 社交媒体的噪音往往是反向指标，唯有链上数据不说谎，当然也会存在虚假带节奏的短期数据。
• 真假热度的结构性差异：使用 Dune Analytics 或 Nansen 追踪资金流向时，不能只看 TVL 的绝对值，更要看 TVL 的构成和留存。
• 结构性热度体现为：在代币激励停止或大盘下跌时，TVL 和活跃钱包数依然保持增长或平稳（如 2024-2025 年的 Layer 2 赛道，依托于以太坊生态的真实需求）。
• 虚假繁荣的特征识别：若数据随币价剧烈波动，或主要由少数巨鲸地址支撑，则多为营销活动（如“吸血鬼攻击”式挖矿）堆砌的虚假繁荣。需重点关注留存率分析（Cohort Analysis）：第一批冲着空投来的用户，在 3 个月后的留存率是多少？如果低于 5%，说明产品缺乏真实的使用价值（Product-Market Fit）。 
• Smart Money 的流向监控：跟踪被标记为“Smart Money”或知名机构的钱包地址。如果他们在某个赛道悄悄建仓，这通常是赛道即将爆发的先行指标，比任何研报都更具实效性。
• 监管套利与宏观流动性周期的择时Web3 是全球化市场，地缘政治和宏观经济深刻影响赛道天花板。 监管敏感性与地缘套利：不同赛道对监管的敏感度天差地别。隐私赛道（Privacy Pools, Mixers）在 2025 年面临全球反洗钱（AML）的高压打击，合规风险极高，投资需极度谨慎，但 25 年底又因一些合规监管政策反而刺激了部分隐私赛道的额外热度与行情；
• 而 RWA 赛道则受益于传统金融机构入场的合规框架，享有“合规溢价”。此外，需关注不同地区的政策红利（如中国香港与大陆政策变动、美国、欧盟、迪拜、新加坡），投资于符合当地政策导向的项目可获得政策保护伞。
• 宏观流动性周期的精准卡位：一级市场投资具有长周期性，必须预判 2-3 年后的宏观环境。避免在“派发期”（牛市顶峰、加息周期前夜）进行重注投资，此时一级市场估值严重透支，上市即破发概率极大。最佳布局点往往在“积累期”末端（降息周期初期或 QE 预估初期），此时市场噪音最小，估值回归理性，且项目有足够的时间在低成本环境下打磨产品，静待风口。（PS：此点，2021 年大幅度投资的 VC 应该最深有体会）

四、是否有成功投资或大型项目运营经验的判断

Web3 项目的死亡率极高，创始团队的“生存技能”——即运营能力、危机处理经验以及对 Web3 特有玩法的理解——是决定项目寿命的关键。2026 年的当下的市场形式已经发生了巨大的变化，2013-2019 年间，基本很多都是初步探索区块链这个行业，没有经验的转行人才比比皆是。但是到了 2026 年，整个市场业务已经逐渐区域成熟，热点节奏和传播的变化速度也是非常迅速，如果创业者并没有相关 Web3 创业或投资或亲身参与运营的经验，那么难度系数与项目失败的概率将会大幅度飙升。

• 连续创业者的成功率溢价“二进宫效应”显示，第二次创业的创始人成功率显著高于首次创业者（约 18% vs 10%以下）。经历过一轮完整牛熊转换（4 年周期）的团队，对周期性风险和资金管理把控更强。若创始人曾有过项目成功 Listing 与运作经验，并且先前项目并没有 rug 跑路或者崩盘收割，那么他们对合规架构、上币流程和市值管理的理解与其行业内的声誉将是巨大的隐形资产，能避开 90% 的合规与财务大坑。
• 运营指标与 Go-To-Market (GTM) 执行力 考察团队是否具备“冷启动”能力，例如通过精心设计的增长策略（如 Galxe 任务）获取真实用户，方便快捷的关系网与 KOL 关系等等，而非仅仅吸引“撸毛党”。同时，具备运营经验的团队会进行多元化的储备库管理，持有 12-24 个月运营所需的稳定币（USDC/USDT），以确保在极端行情与熊市中有足够的 Runway 存活。
• 社区治理与危机公关 如果团队中的人有经验，那么要考察团队在过往项目中如何应对币价暴跌的行为。是选择透明赔付、积极沟通（Post-mortem），还是关闭评论区装死？透明度是社区信任的基石，也是项目在熊市中存活的护身符。

五、估值合理性与的判断

• 匿名团队的风险折价与审计：虽然匿名是加密精神的一部分，但在当前机构化主导的一级市场，全匿名团队通常被视为红旗（Red Flag），跑路 RUG 风险提升。
• 折价逻辑：匿名团队的项目估值通常应比实名团队低 20%-40%，以补偿信任风险。
• 合规要求：如果团队坚持对公众匿名，必须通过受信任的第三方审计机构（如 CertiK, SlowMist）进行私下的实名认证（Private KYC），以确保发生恶意跑路时有法律追诉的可能。
• 不同赛道项目的估值也会有较大的波动，牛市中的热点赛道且被众人追捧的项目，额度会很快被抢光，往往需要很好的人脉基础提前拿到。但是也有一些项目，仔细看来是非常好的潜力，但是短时间内可能有些机构和个人还没反应过来，这种一般是一级市场中的价值洼地与宝藏地带，很吃投资者本身对于长期价值的把握与灵感。

六、解锁周期与释放模型好坏的判断

通证经济学（Tokenomics）不仅关乎激励，更直接关系到投资者的退出收益。差的模型会让币价陷入“死亡螺旋”或者长期的负面抛压。

• 悬崖锁定期 (Cliff) 与线性释放 (Vesting) 是 2020 年牛市后市场项目普遍增加的一个锁仓周期，普遍在1-2 年的 Cliff（锁定期） + 3-4 年线性释放。线性释放（按月/区块）显著优于季度或年度的大额释放，因为后者会造成周期性的砸盘恐慌但也看具体情况，因为固定周期的释放也意味着释放之前的一段时间是没啥抛压的。而这里面最危险的是按日释放，会给二级投资者每天带来抛压的焦虑从而影响直接参与项目的兴趣，也会刺激节点与私募投资者每日来出售 token。比较经典的案例就是 Algorand 早期的按日线性解锁带来的长期抛压，以至于后面项目方更改了激励型的释放模型才得以缓和。（虽然我很喜欢 Algorand，充满了美好的行业回忆，但是对于按日解锁模型我是避而远之了）
• 若团队或早期投资者的 Cliff 短于 6 个月，或 TGE 解锁比例过高（>20%），则形成了巨大的“供应墙”风险。但我个人认为，早期巨大的 TGE 抛压对于特别优质的项目未尝不是一件好事，可以给没有机会参与私募阶段的二级投资者，直接相对低成本进入的机会，并且后续的抛压也随之减轻。（最明显的就是Solana 的私募释放上线机制，基本给了 VC100%的 TGE，然后很多 VC 直接砸盘了，给了二级投资者 1 美元进入的机会，Solana 后续最高达到了 300 美元附近）
• 通胀率与分配结构通胀压力测试至关重要：如果项目主要靠高额排放吸引用户，而缺乏收入销毁机制，代币将因恶性通胀归零。分配比例上，社区/项目库应 >50% 以保证长期激励；投资人与团队通常各占 15%-20%。若投资人占比过高（>30-40%），项目容易沦为“VC 币”而被社区抵制。但所有释放比例也需要因具体情况而调整，没有最完美的模型，只有负责的项目方与最适配的模型。（PS 补充：26 年很少会因为 VC 币而被抵制，大多数是垃圾项目方和不负责的项目方而被 diss，最近发生的 backpack 事件就很明显。）
• 最关键的还是团队本身的道德水平：2022-2026 这个周期新上线的项目几乎没有太多走出特别好的趋势，一个关键就是。虽然 VC 的币都被 Cliff 住了，但开盘却拉到了一个非常高的 FDV，刺激项目方把生态份额的币或者空投的“老鼠仓”提前砸到市场之中，从而导致了投资者被收割的困难局面。这几年的新项目，几乎都有这个问题。很多新项目除了项目方和交易所（转手续费），几乎没有人盈利，这无疑会带来恶性循环，不利于行业的健康发展。

文章小结：

总结来说，2026 年的 Web3 一级市场早已彻底告别了“闭眼盲投、狂吃叙事红利”的草莽时代。当下的市场环境更像是一面无情的“照妖镜”：极高的 FDV、复杂的 Cliff 解锁困境以及隐秘的老鼠仓，让投资逻辑从单纯的“看赛道、看机构”，转变成了深度的“人性和经济模型博弈”。在这个地狱级难度的周期里，大牌机构的 Logo 不再是免死金牌，叙事的热度也往往暗藏杀机。对于投资者而言，唯有回归常识——严审创始团队的道德底线、拆解代币释放的供需生死局、穿透链上数据的真伪，才能在遍地雷区中过滤出真正的价值标的。没有最完美的模型，只有对市场敬畏且负责任的建设者。

加密行业的竞争正在进入一个更高强度的阶段。平台之间的差异，不再只是产品或活动本身，而逐渐体现在资源如何分配、合作关系如何建立，以及是否具备持续放大的能力。

平台与合作伙伴之间的关系也在被重新定义。过去以短周期合作为主的模式，正在被更长期、更结构化的协作方式替代，围绕内容、流量与用户的协同效率，成为新的核心变量。

近期，BitMart 对其币市伙伴体系进行了系统性升级。相比以往以单点激励合作为主的方式，此次调整更侧重整体框架的重构，包括长期合作、资源投入机制以及伙伴成长路径的重新设计。

寻找长期主义的同行者

相比过去偏向单点合作的模式，这次升级后的伙伴计划，更清晰，也更务实。BitMart 希望找到的，不只是“有声量的人”，而是真正在做事情的人——那些持续运营社群的组织者、稳定输出内容的创作者、在不同圈层里建立信任关系的连接者。

无论你是社区主理人、KOL、KOC、社群群主，还是长期深耕垂直内容的创作者，只要你本身就在 Web3 生态里保持活跃，对用户需求有真实理解，并且能够稳定产出内容和影响力，这次升级都会与你有关。平台并不过分强调粉丝规模或头衔标签，更看重长期投入的状态，因为真正有价值的影响力，往往来自时间的积累，而不是短期爆发的数据曲线。

说得更直白一点，比起“偶尔出现”，我们更期待“持续在场”。

多样化权益激励与长期扶持机制同步升级

在伙伴权益体系方面，BitMart围绕多样化激励与长期合作支持，构建了更系统的伙伴赋能机制，覆盖内容创作、品牌权益、参与路径及资源扶持等多个维度。

在内容激励层面，伙伴参与内容发布与传播即可获得 USDT 宣发奖励，以真实激励机制支持持续创作与稳定产出，提升长期内容投入的正向反馈效率。品牌权益方面，平台推出专属周边礼包机制，包括周年礼盒与定期限量品牌周边，持续释放合作伙伴专属品牌权益，强化长期合作连接。在使用场景拓展方面，平台开放免费 BitMart Card 专属申领权益，为伙伴提供更多实际应用场景与延展空间。更有多重福利机制同步开放，包括交易礼包与空投资格，覆盖交易参与、项目互动及社区生态等不同方向需求，提升合作参与的灵活度。

合作伙伴还可优先参与官方重点活动，包括 AMA 及各类平台核心活动名额，进一步提升曝光机会与参与深度。在线下资源方面，伙伴将优先获得全球行业活动参与机会，包括 TOKEN2049 等大型峰会及多类线下交流场景，在真实行业环境中拓展资源网络。

整体来看，伙伴激励体系正由单点支持向长期协作机制升级，推动合作关系向更稳定、可持续的方向发展。

招募开启，一起把市场慢慢做深

本次升级后的币市伙伴计划，已正式开放招募。平台希望与更多具备真实影响力和长期投入能力的伙伴建立连接，共同推动本地市场拓展，实现更稳健的长期收益与品牌共建。

如果你拥有活跃社群或稳定的内容影响力，同时熟悉 Web3 行业生态与用户需求，那么BitMart就期待着与您合作！很多长期合作关系，往往并不是从宏大的计划开始，而是源于一次坦诚的沟通与尝试。BitMart 始终相信，真正有价值的合作，不是单向资源分发，而是彼此投入、共同建设。

报名通道现已开启：https://forms.gle/VH84ofBVW6YKXeHU7

关于 BitMart

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原文作者：KarenZ，Foresight News

2026 年 3 月 20 日，All-In 创投播客里有一幕并不寻常的对话。

风投大佬 Chamath Palihapitiya 把话头递给了英伟达 CEO 黄仁勋，说 Bittensor 上有个项目「完成了一件相当疯狂的技术成就」，用分布式算力在互联网上训练了一个大型语言模型，过程完全去中心化，没有任何中心化的数据中心参与。

黄仁勋没有回避。他把这件事对标到「Folding@home 的现代版本」，那个在 2000 年代让普通用户贡献闲置算力、共同对抗蛋白质折叠难题的分布式项目。

在此之前的 4 天前，3 月 16 日，Anthropic 联合创始人 Jack Clark 在发布一期 AI 研究进展报告中，也用大量篇幅重点介绍和引用这项突破：Bittensor 生态子网 Templar（SN3）完成 720 亿参数大模型（Covenant 72B）的分布式训练，模型性能与 Meta 2023 年发布的 LLaMA-2 相当。

Jack Clark 为该章节命名为「通过分布式训练挑战 AI 政治经济学」，并在分析中强调，这是一项值得持续追踪的技术——他能想象一个未来：设备端 AI 大量采用去中心化训练产出的模型，而云端 AI 则继续运行专有大模型。

市场的反应略微滞后但非常剧烈：SN3 过去一个月涨逾 440%，过去两周涨逾 340%，市值达到 1.3 亿美元。子网的叙事爆发，会直接传导为 TAO 的购买压力。也因此，TAO 快速上涨，一度达到 377 美元，过去一个月翻倍，FDV 达到约 75 亿美元。

问题来了：SN3 到底做了什么？为何会被推至聚光灯下？分布式训练和去中心化 AI 的价值叙事又将如何演变？

那个 72B 的模型

要回答这个问题，得先看清楚 SN3 交出的成绩单。

2026 年 3 月 10 日，Covenant AI 团队在 arXiv 上发布了一篇技术报告，正式宣告 Covenant-72B 完成训练。这是一个 720 亿参数的大型语言模型，超过 70 个独立节点 peers（每轮约 20 个节点同步，每个节点配备 8 张 B200），在约 1.1 万亿 tokens 的语料上完成了 720 亿参数模型的预训练。

Templar 给出了在基准测试方面的一些数据，当然，对比的 LLaMA-2-70B 为 Meta 在 2023 年发布的大模型。正如 Anthropic 联合创始人 Jack Clark 所说，Covenant-72B 放在 2026 年可能有些过时了。Covenant-72B 在 MMLU 上的 67.1 分，大致对标的是 Meta 2023 年发布的 LLaMA-2-70B（65.6 分）。

而 2026 年的前沿模型——无论是 GPT 系列、Claude 还是 Gemini——早已在数十万块 GPU 上完成了参数量远超 1000 亿的训练，推理、代码、数学能力的差距是数量级而非百分比的问题。这个现实差距不应该被市场情绪淹没。

但换算到「用开放互联网上的分布式算力训练出来」这个前提下，意味就完全不同了。

来做个比较：同为去中心化训练的 INTELLECT-1（Prime Intellect 团队出品，100 亿参数）MMLU 得分 32.7；另一个在白名单参与者中进行的分布式训练项目 Psyche Consilience（400 亿参数）得分 24.2。Covenant-72B 以 72B 的规模、67.1 的 MMLU 分数，在去中心化训练赛道中是个显眼的数字。

更关键的是，这次训练是「无需许可」的。任何人都可以接入成为参与节点，不需要事先审核，不需要白名单。超过 70 个独立节点参与了模型更新，从全球各地连接贡献算力。

黄仁勋说了什么，没说什么

还原一下那场播客对话的细节，有助于校正外界对这次「背书」的解读。

Chamath Palihapitiya 在对话中把 Bittensor 的技术成就呈现给黄仁勋，并描述为用分布式算力训练了一个 Llama 模型，过程「完全分布式，同时保持状态」。黄仁勋的回应是把这比作「现代版的 Folding@home」，并展开讨论了开源与专有模型并行共存的必要性。

值得注意的是，黄仁勋没有直接提到 Bittensor 的代币或任何投资含义，也没有进一步讨论去中心化 AI 训练。

理解 Bittensor 子网和 SN3

要理解 SN3 的突破，首先需明确 Bittensor 及其子网的运作逻辑。简单来说，Bittensor 可看作是一条 AI 公链和平台，而每个子网就相当于一条独立的「AI 生产流水线」，各自明确核心任务、设计激励机制，协同构成去中心化 AI 生态。

其运作流程清晰且去中心化：子网所有者定义子网目标并编写激励模型；矿工在子网中提供算力、完成 AI 相关任务（如推理、训练、存储等）；验证者对矿工的贡献进行打分，并将评分上传至 Bittensor 共识层；最终，Bittensor 的 Yuma 共识算法会根据各子网累积的奖励，向子网参与者分配相应收益。

目前 Bittensor 上有 128 个子网，覆盖推理、无服务器 AI 云服务、图像、数据标注、强化学习、存储、计算等各类 AI 任务。

而 SN3 就是其中的一个子网。它不做应用层套壳，不租用现成的大模型 API，而是直接瞄准了整个 AI 产业链里最贵、最封闭的核心环节之一：大模型预训练本身。

SN3 希望利用 Bittensor 网络协调异构计算资源的分布式训练，通过激励式分布式大模型训练，证明无需昂贵的中心化超级计算机集群，同样可以训练出强大的基础模型。核心吸引力在于「平权」——打破中心化训练的资源垄断，让普通个体或中小机构也能参与大模型训练，同时借助分布式算力降低训练成本。

推动 SN3 发展的核心力量是 Templar，其背后的研究团队为 Covenant Labs。该团队还同时运营着另外两个子网：Basilica（SN39，专注计算服务）和 Grail（SN81，专注 RL 后训练与模型评估）。三个子网形成垂直整合，完整覆盖了大模型从预训练到对齐优化的全流程，构建起去中心化大模型训练的完整生态。

具体而言，矿工贡献计算资源，将梯度更新（模型参数的调整方向和力度）上传至网络；验证者评估每位矿工的贡献质量，按照误差改善幅度给予链上评分。结果决定奖励权重，自动分配，无需信任任何第三方。

激励机制设计的关键是，奖励直接挂钩「你的贡献让模型变好了多少」，而非单纯的算力出勤。这就从根本上解决了去中心化场景中最难的问题：如何防止矿工摸鱼。

那 Covenant-72B 如何解决通信效率和激励相容问题？

让几十个互不信任、硬件各异、网络质量参差不齐的节点协同训练同一个模型，挑战有两个：一是通信效率，标准的分布式训练方案要求节点间高带宽、低延迟的互联；二是激励相容，如何防止恶意节点提交错误的梯度？如何确保每个参与者都在老老实实训练，而不是抄袭他人的结果？

SN3 用两个核心组件解决了这两个问题：SparseLoCo 和 Gauntlet。

SparseLoCo 解决通信效率问题。传统的分布式训练每一步都要同步完整梯度，数据量巨大。SparseLoCo 采用的方案是：每个节点在本地跑完 30 步的内部优化（AdamW），然后把产生的「伪梯度」压缩后再上传给其他节点。压缩方式包括 Top-k 稀疏化（只保留最关键的梯度分量）、误差反馈（把被丢掉的部分存起来累积到下一轮）、以及 2 位量化。最终的压缩比超过 146 倍。

换句话说，原本需要传输 100MB 的东西，现在不到 1MB 就够了。

这让系统在普通互联网（上行 110Mbps，下行 500Mbps）的带宽限制下，把计算利用率维持在约 94.5%——20 个节点、每节点 8 块 B200、每轮通信耗时仅 70 秒。

Gauntlet 解决激励相容问题。它运行在 Bittensor 区块链（Subnet 3）上，负责验证每个节点提交的伪梯度质量。具体方式是：用一小批数据测试「用上这个节点的梯度后，模型损失降低了多少」，结果称为 LossScore。同时，系统还检查节点是否在用自己分配到的数据训练——如果一个节点在随机数据上的损失改善比在自己分配数据上还好，会被打负分。

最终，每轮训练只选取评分最高的节点的梯度参与聚合，其余节点被淘汰出这一轮。超出的参与者会随时补位，使系统保持稳健。整个训练过程中，平均每轮有 16.9 个节点的梯度被纳入聚合，累计参与过的唯一节点 ID 超过 70 个。

去中心化 AI 的价值叙事，正在发生根本性转变

从技术和行业视角看这件事，Covenant-72B 代表的方向有几个真实的意义。

第一，打破了「分布式训练只适合小模型」的预设。 尽管和前沿模型还差得远，但证明了这个方向的可扩展性。

第二，无许可参与是真实可行的。 这一点被低估了。此前的分布式训练项目依赖白名单——只有经过审核的参与者才能贡献算力。SN3 这次训练中，任何拥有足够算力的人都可以接入，验证机制负责过滤恶意贡献。这是向「真正去中心化」迈出的具体一步。

第三，Bittensor 的 dTAO 机制让子网价值的市场发现成为可能。 dTAO 允许每个子网发行自己的 Alpha 代币，通过 AMM 机制让市场来决定哪些子网获得更多的 TAO 排放。这为像 SN3 这样产出了具体成果的子网提供了一套粗糙但有效的价值捕获机制。当然，这套机制同样容易被叙事和情绪干扰，LLM 训练成果的质量很难被普通市场参与者独立评估。

第四，去中心化 AI 训练的政治经济含义。 Jack Clark 在 Import AI 中把这个问题提升到「谁拥有 AI 的未来」这个层面。当前前沿模型训练被少数拥有大规模数据中心的机构垄断，这不只是商业问题，也是权力结构问题。分布式训练如果能持续取得技术进展，有可能在某些模型类型（如特定领域的小规模前沿模型）上形成真正去中心化的开发生态。当然，这个前景目前还远。

小结：一个真实的里程碑，以及一堆真实的问题

黄仁勋说，这像「现代版的 Folding@home」。Folding@home 在分子模拟领域做出了真实贡献，但它没有威胁到大型制药公司的核心研发地位。这个类比非常准确。

SN3 跑通了协议，验证了分布式训练的可行方向。但从技术和行业视角看，它交出的这份成绩单背后，还有一堆很少有人愿意认真讨论的问题：

MMLU 本身在学界也是一个充满争议的指标，公开基准的题目与答案存在泄露进训练集的风险。更值得关注的是比较基线的选取：论文所对标的 LLaMA-2-70B 与 LLM360 K2 均为 2023 至 2024 年的老模型，而同一区间的 65 至 70 分，在问及 Grok、豆包时均被归为中下游与入门级水平，在 Claude 看来则属严重落后。若将其置于动态更新的榜单或具备抗污染设计的新一代基准之上，结论或许会更加诚实。

更关键的是，决定模型能力上限的高质量数据——对话数据、代码、数学推导、科学文献，大概率在各大公司、出版机构和学术数据库手里。算力民主化了，数据端依然是寡头结构，这个矛盾没有被讨论过。

关于安全性，无许可参与意味着你不知道那 70 多个节点背后是谁，也不知道他们在用什么数据训练。Gauntlet 能过滤明显异常的梯度，但无法防范微妙的数据投毒——如果一个节点系统性地在某类有害内容方向多训练几轮，产生的梯度变化足够细微，能通过损失评分筛查，但对模型行为产生累积偏移。最终的问题是：在金融、医疗、法律这类高合规、安全要求的场景，使用一个由少数匿名节点参与训练、数据来源追溯不完整的模型，会带来怎样的隐患？

还有一个结构性问题值得直说：Covenant-72B 本身以 Apache 2.0 许可证开源，不使用 SN3 代币。持有 SN3 代币，分享的是这个子网未来持续产出新模型所带来的排放收益，而不是模型被使用时的任何直接收益。这个价值链条，依赖于持续的训练产出，以及 Bittensor 整体网络排放机制的健康运转。如果未来训练停滞，或者新的训练成果质量不达预期，代币的估值逻辑就会松动。

把这些问题列出来，不是为了否定 Covenant-72B 的意义。它证明了一件以前被认为不可能的事情可以做到，这个事实不会消失。但做到了，和它意味着什么，是两件不同的事情。

SN3 代币过去一个月上涨 440%。这中间的距离，可能并非单纯的炒作，而是叙事的速度总是快于现实的速度。至于这段距离最终会被现实填补，还是被市场修正消化，取决于 Covenant AI 团队接下来真正交出什么。

值得关注的是，Grayscale 已在 2026 年 1 月份提交 TAO ETF 申请，指向机构资本对这条赛道的进场信号。此外，2025 年 12 月 Bittensor 将每日 TAO 排放减半，供给端的结构性收紧还在发酵。

参考链接：

https://arxiv.org/pdf/2603.08163

https://importai.substack.com/p/importai-449-llms-training-other

https://docs.tplr.ai/

https://systems-analysis.ru/int/MMLU_Benchmark_%E2%80%94_MMLU_%E5%9F%BA%E5%87%86%E6%B5%8B%E8%AF%95

原文作者：Matt Hougan，Bitwise

原文编译：AididiaoJP，Foresight News

即便考虑到近期《CLARITY 法案》引发的担忧，我在保守假设下估算，到 2030 年，Circle 的估值可达 750 亿美元。

我们最常被问及的问题之一是：「如何投资稳定币？」

通常，我们会建议关注支持稳定币生态系统的加密资产，例如以太坊、Solana 和 Chainlink，或者关注在该领域开展业务的加密公司，例如 Circle 和 Coinbase。由于难以预判谁将从稳定币的崛起中受益最大，因此有一种观点认为，投资整个领域是合理的选择。

然而，在众多选项中，有一个机会尤为突出，那便是 Circle——全球第二大稳定币 USDC 的发行方。它是唯一一家已上市且业务纯粹聚焦于稳定币的公司。在我看来，这是最直接的选择。

那么，Circle 是否是一项值得投资的项目？

今天适合回答这一问题，因为该股近期大幅下跌（周二跌幅为 20%），原因在于有消息称，《CLARITY 法案》的最新草案对平台向稳定币用户支付利息收入的行为施加了限制。我认为市场的这一反应有些过度。

为说明这一点，有必要从宏观层面审视 Circle 的未来。

决定 Circle 未来走向的三个关键问题

1. 稳定币市场的规模将有多大？

第一个问题涉及稳定币市场的潜在增长规模。市场上存在多种预测，其中被引用最为广泛的是花旗集团发布的研究报告。该报告的「基本情况」预测，到 2030 年，稳定币的管理资产规模将达到 1.9 万亿美元；「牛市情况」下的预测则为 4 万亿美元。

《CLARITY 法案》的相关消息并未改变上述基本情况预测。迄今为止，利息收入并非推动稳定币增长的主要因素；目前，绝大多数稳定币的持有方式并不产生利息。稳定币之所以广受欢迎，在于其能够实现高效、可靠的全球资金转移，适用于贸易结算、借贷抵押品以及作为不稳定法定货币的替代方案等多种场景。

便利性是货币的核心应用价值，而这正是稳定币的优势所在。目前，美国全国平均储蓄账户的收益率约为 0.60%，平均支票账户的收益率约为 0.07%。用户将资金存放于此类账户，并非出于追求收益的目的。若全球金融体系持续向基于区块链的基础设施迁移，无论稳定币是否提供利息，我都预期其在这一转型过程中将扮演日益重要的角色。

根据我的判断，花旗集团所提出的基本情况预测实际上较为保守。尽管如此，为秉持保守的分析原则，我们仍以 1.9 万亿美元作为后续估算的基础。

2. Circle 的 USDC 将占据多少市场份额？

目前，Circle 发行的 USDC 占稳定币市场总量的 25%，落后于 Tether 发行的 USDT。

（为何不选择投资 Tether？因为 Tether 是一家私营企业，无法公开投资。）

稳定币市值分布

来源：Bitwise Asset Management，数据来自 The Block。数据覆盖时间：2020 年 1 月 1 日至 2026 年 3 月 23 日。注：「其他」包括 BUSD、crvUSD、DAI、FDUSD、FEI、FRAX、GHO、GUSD、LUSD、MIM、PYUSD、TUSD、USDD、USDe、USDP 及 USDS。

有一种普遍观点认为，随着美国银行、Stripe、富国银行等大型机构进入稳定币领域，Circle 的市场份额将逐步下降。

对此，我持保留态度。从历史经验来看，创新型企业往往能够较好地捍卫其早期的市场领先地位。

例如：

• 1976 年，全球首只指数基金由当时名不见经传的先锋集团创立。如今，先锋集团在全球被动资产管理领域位居首位。
• 1993 年，美国首只交易所交易基金 SPY 由道富银行推出，彼时道富并非资产管理行业的巨头。至今，SPY 仍是全球交易最为活跃的交易所交易基金，资产管理规模超过 6500 亿美元。
• 1996 年，首批国际交易所交易基金系列由一家名为巴克莱全球投资者的不知名资产管理公司推出。该公司后被贝莱德以 120 亿美元收购，其旗下业务发展成为 iShares，目前资产管理规模已达 5 万亿美元。

我们已能看到 Circle 抵御知名企业竞争的初步迹象：2023 年，全球大型数字支付公司 PayPal 高调推出了其稳定币 PYUSD，但该产品市场反响平平，目前 PYUSD 的市场份额仅略高于 1%。

当然，也存在大型企业后来居上、挤压先行者的案例。例如，在货币市场基金领域，富达、先锋、Federated Hermes 等快速跟进者从最初的创新者 Reserve Fund Group 手中夺取了大部分市场份额。这一情况值得关注，尤其是考虑到货币市场基金与稳定币之间的相似性：两者均吸纳美元资金，并将其投资于美国国债等优质短期证券。

尽管如此，我仍不认为大型银行能够轻易击垮 Circle。我认为 Circle 的市场份额同样存在扩大的可能性。毕竟，尽管 Circle 在整体稳定币市场中「仅」占有 25% 的份额，但在受监管的稳定币细分市场中，其份额要高出许多（Tether 的 USDT 主要主导离岸市场）。虽然难以获取 Circle 在受监管市场中份额的确切数据，但我估计该比例超过 80%。如果认为稳定币资产管理规模的增长将主要来自受监管市场（因为银行、金融科技公司及大型企业倾向于选择在岸、受监管的稳定币），那么 Circle 的市场份额有望显著超过其当前 25% 的水平。

然而，出于本次分析的保守性原则，我将平衡上述两种力量，假设 Circle 未来仅维持其 25% 的市场份额不变。

3. Circle 的利润率水平如何？

最后一个问题最为复杂，也最为关键：Circle 能够从其存款资产中获取多少收益？

目前，Circle 持有支持 USDC 的美国国债所产生的全部利息收入。在现行利率水平下，这意味着其 800 亿美元的管理资产每年可产生约 4% 的收益。

然而，这一数字并不能完全反映 Circle 的实际收入能力，因为还需考虑其为获取管理资产而支付的分销费用。例如，USDC 是与 Coinbase 共同开发的，并作为该交易所的主打稳定币。根据相关协议，Circle 将 Coinbase 平台所持 USDC 产生的全部利息收入支付给 Coinbase，后者再将其中大部分转予用户。Circle 与其他交易所也签有分销协议。Circle 此举的考量在于，通过为部分分销渠道支付费用，能够启动营销的良性循环，从而吸引资产直接流入，届时 Circle 可获得更高比例的收入，或是在未来通过其他方式实现资产变现。

总体而言，Circle 目前将约 60% 的收入支付给分销合作伙伴。这意味着，在现行利率下，其实际的「收取率」约为 1.6%。

这一水平是否可持续？需要考虑两大因素。

第一是利率水平。Circle 的利息收入与市场基准利率直接挂钩。美联储加息将对 Circle 构成利好，而降息则构成利空。

第二是竞争格局。若设想一个存在数百种稳定币、用户可在 USDC、WFUSD、BAUSD、PYUSD 等之间自由切换的市场环境，Circle 维持其利息收入的能力将受到限制。从经济学基本原理来看，竞争将压缩利润率。

然而，我对此持怀疑态度。理论上应当「完全有效」的市场，现实中往往并非如此。查尔斯·施瓦布公司每年通过其支付给存款人的利率与从存款中赚取的利率之间的差额获利数十亿美元，尽管客户只需简单操作即可转向收益率更高的替代选择。但客户并不总是采取行动，因为其价值主张的核心并非收益，而是便利性、信任感与业务集成度。USDC 在诸多方面与之相似：用户持有 USDC，主要因为其广泛的适用性和可信度，而非利息回报。这种用户粘性不会在短期内消失。

我还想指出，《CLARITY 法案》的当前草案实际上可能对 Circle 的利润率产生积极影响，因为该法案增加了向稳定币持有者分配利息收入的难度。

综合来看，我认为随着竞争的加剧，Circle 未来将面临更大的利润率压力。公司甚至可能需要调整其收入模式，这也是 Circle 目前正在积极推进的方向。基于本次分析的目的，我将假设其收取率减半，降至 0.8%。

结论

回答上述三个问题，并不能涵盖 Circle 业务的全貌。如前文所述，Circle 已推出自有区块链，在支付技术领域持续创新，其非利息收入也在快速增长。但我认为，通过这三个问题来审视公司，能够以 80/20 的方式对其股票价值进行有效分析。

基于上述保守估计——即 1.9 万亿美元的市场规模、25% 的市场份额以及 0.8% 的利润率——可以得出，扣除分销成本后、其他费用前的收入为 38 亿美元。目前，公司实际的运营费用相对较低，2025 年为 1.44 亿美元。这意味着，即便到 2030 年这些成本增长两倍或三倍，税后仍约有 27 亿美元的收入可转化为净利润。若按标普 500 指数当前的平均市盈率（28 倍）进行估值，Circle 将成为一家价值 750 亿美元的公司。

这一数字颇具参考意义，约为公司当前价值的两倍。这一表现尚可，但考虑到市场的波动性，是否值得投资，或许值得进一步权衡。

需要指出的是，在上述分析的每一个环节，我都选择了保守的假设。如果稳定币的增长达到花旗集团牛市情景的预期，或者 Circle 的市场份额实现增长（正如其近期表现），又或者公司能够维持现有收取率或开拓新的收入来源，其估值结果将显著更高。

总体而言，我可以设想出到 2030 年 Circle 的价值远高于我粗略估算的情景，也存在低于该估算的情景。我认为这一分析的价值在于，它表明 Circle 当前的估值处于合理区间。如果稳定币的发展符合市场普遍预期，那么即便采用相当保守的假设，Circle 仍可被视为一个具有吸引力的投资标的。

3 月 25 日这一周，穆迪分析、高盛、摩根大通、安永-帕特侬四家使用不同方法论的机构，不约而同地把美国未来 12 个月的衰退概率上调至 30% 以上。穆迪给出 48.6%，安永-帕特侬 40%，摩根大通 35%，高盛 30%。

这件事本身比任何一个具体数字都重要。

四条线同时上扬

穆迪分析的机器学习模型给出了最高读数。据 Fortune 3 月 25 日报道，穆迪首席经济学家马克·赞迪 (Mark Zandi) 表示，这个数字在 2024 年 12 月还只有 15%，到 2025 年底升至 42%，今年 2 月跳到 49%，最新一轮运算的结果是 48.6%。赞迪预计下一轮数据大概率会把这个数字推过 50%。基准衰退概率通常在 15% 到 20% 之间，当前读数已经是正常水平的近 3 倍。

高盛的路径同样陡峭。据 Fortune 报道，高盛在 2024 年 12 月的预测是 15%，今年 1 月微调至 20%，3 月 12 日上调至 25%，到 3 月 25 日已经到了 30%。两周翻一档的节奏在高盛的历史预测中很少见。高盛同时上调了 PCE 通胀预测 0.2 个百分点至 3.1%，下调了全年 GDP 增速预测至 2.1%，并把首次降息预期从 6 月推迟到了 9 月。

摩根大通全球研究给出 35%。据 CNBC 3 月 19 日报道，摩根大通的经济学家同步下调了标普 500 年终目标价，从 7500 点降至 7200 点，极端情景下甚至可能跌至 6000 点。

安永-帕特侬是四家中最晚发声的，但给出的 40% 概率带着一个有意思的定语。据 World Oil 3 月 24 日报道，安永-帕特侬首席经济学家格雷戈里·达科 (Gregory Daco) 把当前局势定义为「多维度扰动」，理由是冲击面不仅限于原油供应，还波及炼油系统、LNG 基础设施和化肥供应链。这意味着即便油价回落，通胀压力也不会同步消退。

油价冲击的历史胜率

四家机构的核心假设有一个共同变量，油价。2 月 28 日美以对伊朗发动打击以来，布伦特原油从约 70 美元/桶一路攀升，3 月 8 日突破 100 美元 (四年来首次)，上周一度触及 115 美元。截至 3 月 25 日报收 102.22 美元。

据 IEA 3 月报告，霍尔木兹海峡此前日均通过约 2000 万桶原油，占全球海运石油贸易的大约 20%。冲突爆发后，海湾国家原油产量至少削减了 1000 万桶/日。赞迪在接受 Fortune 采访时估算，全球约三分之一的化肥供应也经由这条航道。

这个级别的能源冲击，历史上出现过四次。

据摩根大通研究，1970 年代以来的五次大型油价冲击中，有四次在之后触发了衰退。1973 年赎罪日战争导致油价飙升 300%，当年 11 月美国就进入了衰退。1979 年伊朗革命令油价翻倍，次年 1 月衰退开始。1990 年海湾战争推动油价上涨 180%，衰退几乎同步启动。2002 年到 2008 年的超级周期，油价累计上涨 592%，最终以全球金融危机收场。

2026 年霍尔木兹海峡危机目前的涨幅约 80%，是五次中最小的。但有一个关键区别: 这次供应中断的规模比以往任何一次都大。IEA 将其描述为「自 1970 年代能源危机以来对能源供应的最大扰动」。

摩根大通的经济学家给出了一个量化估算: 油价每持续上涨 10%，对美国 GDP 的拖累约为 15 到 20 个基点。

芬克的二分法

3 月 25 日，掌管超过 10 万亿美元资产的贝莱德 CEO 拉里·芬克在接受 BBC 采访时给出了一个比数字更直接的框架。

据 Fortune 报道，芬克说:「不会有中间地带，结果一定是两个极端之一。」

第一种情景，伊朗被国际社会接纳，重新参与全球贸易，石油供应恢复，油价降至 40 美元/桶，全球迎来增长。第二种情景，冲突持续，海峡封锁延续数年，油价在 100 美元以上甚至接近 150 美元，全球进入衰退。芬克特别指出，高油价的连锁反应会传导到农产品和化肥，因为这两者是天然气的副产品。

不过芬克也排除了一个可能性，他明确表示不会出现 2008 年那样的金融系统性危机，当前金融机构的资本充足率远高于当年。

共识本身就是变量

回到开头的问题。穆迪用机器学习模型，高盛用宏观经济预测框架，摩根大通追踪五因子指标，安永-帕特侬从供应链维度切入。四套不同的方法论，在同一周收敛到了同一个方向。

据密歇根大学 3 月调查，消费者信心指数降至 55.5，处于历史第 2 百分位。据 BLS 数据，美国 2 月非农就业减少 9.2 万人，是市场预期新增 6 万人的反向。休闲酒店减少 2.7 万，医疗保健减少 2.8 万，制造业减少 1.2 万，联邦政府减少 1 万。据 BLS 统计，自 2024 年 10 月峰值以来，联邦政府就业人数已经累计缩减了 33 万，降幅 11%。

赞迪在采访中说，如果油价在第二季度均值达到 125 美元/桶左右，「那会把我们推入衰退」。按布伦特目前约 102 美元的水平看，距离这条线还有 23 美元。

这四家机构的预测未必准确。但当四家机构在同一周用不同方法得出相似结论时，它的影响不只是一个概率数字。企业会因此推迟投资计划，消费者会因此收紧支出，而这些行为本身又会反过来压低经济数据，让下一轮预测的数字继续上升。

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者｜jk

北京时间 3 月 25 日，币安发布官方博客文章，专门就加密市场做市商行为划定红线。文章从定义做市商职能出发，梳理了做市商相关的风险信号，并对项目方提出了具体合规要求。尽管通篇未直接点名任何项目或机构，但业内人士普遍认为，此文剑指近期愈演愈烈的“主动做市商”（Active Market Maker）操盘模式。

文章说了什么？

文章开篇说了什么是做市商：做市商通过持续挂出买卖订单，为交易对提供流动性，其核心价值在于“平衡买卖订单来维持流动性、稳定价格并支持有序交易”。无论是中心化订单簿还是去中心化的 AMM 池，做市商都是市场运转不可或缺的一环。

文章随即笔锋一转，点出了六类“风险信号”：

• 与代币释放计划不一致的出售行为：文章明确指出，“提前、过量或频繁出售可能表明激励机制不匹配或内部控制不严”；
• 单边交易行为：健康做市应提供双边流动性，“若持续出现卖单而缺乏相应买单，可能加大价格下行压力”；
• 跨平台协调性抛售：大量代币同时在多个交易所充值并卖出，“超过正常流动性再平衡的范围”，被定性为协调分发而非真实做市；
• 成交量与价格走势不匹配：成交量高却价格纹丝不动，币安认为“可能意味着刷量而非真实需求”；
• 以及流动性薄弱下的价格剧烈波动，”当流动性不足或订单簿较浅时，即使较小交易也可能引发剧烈价格波动，使价格更易被人为推高或压低“；
• 和成交量与流动性的不平衡，“当流动性较浅时，大额交易容易推动价格变化。因此，若某资产看似交易活跃但订单簿深度有限，相关活动可能并不代表真实市场需求”。

在对项目方的要求部分，文章措辞更为直接：严禁“导致价格异常下跌的大规模抛售行为（也称为砸盘）”；禁止利润分成及保本收益模式；不得与第三方协同操纵价格或流动性；代币借贷协议须明确代币用途。

没提主动做市商，但句句都在说主动做市商

所谓“主动做市商”模式，是在山寨币市场流行的一种代币运营策略：项目方将大量代币借给做市商，后者主动介入价格走势，通过拉升吸引散户入场后逐步出货，并以利润分成的方式与项目方分账。这套模式的核心特征，恰好与币安文章中列举的风险信号高度吻合——跨平台协调、单边卖压、借贷协议不透明，以及与官方代币释放计划相悖的出售节奏。

币安此番虽未直接点名“主动做市商”这一概念，但文中对“禁止利润分成及保本收益模式”以及“代币借贷协议需明确代币用途”的明确表述，在业内几乎已是公开的点名。近期某些代币异常的价格走势和链上行为，显然已经触动了交易所的神经。

SIREN 是导火索吗？

要理解币安此番发文的背景，先得把 SIREN 这几天的事说清楚。

3 月 22 日，SIREN 突破 2 USDT，24 小时涨幅高达 131%。

据链上分析人士余烬监测，SIREN 代币持有者排名前 54 个地址中，除销毁钱包和币安 Web3 钱包外，其余 52 个地址均疑为同一控盘方所有——该方共持有 6.44 亿枚 SIREN，占总量的 88.5%，价值高达 14.4 亿美元。

Siren 的走势。来源：Coingecko

一个项目的流通筹码有将近九成被同一个实体握在手里，这早已超出了正常做市的范畴。同时，控盘方通过掌控几乎全部现货并利用合约获利，这是 SIREN 在一个半月内上涨 30 倍的原因。该控盘方疑似为 DWF Labs，其公开钱包持有 300 万枚 SIREN，且在其转移 SIREN 后次日即出现 66.5%代币的密集归集。

随后，3 月 24 日，SIREN 单日暴跌 59.38%，价格跌至 1.01 美元，市值从高点蒸发至 7.4 亿美元；但截至 25 日，币价又拉回 2.4 美元。进场追行情的散户，大概率成了这场游戏最后的接盘者。

币安要动真格

文章结尾的表态耐人寻味。币安表示将“对任何违规行为采取迅速且果断的措施，包括将违规做市商列入黑名单”，并附上了举报邮箱，公开向用户和项目方征集相关线索。

对于一家通常以商业中立立场示人的交易所而言，这样的公开表态意味着某种程度的“怒火”。联系到近期的代币走势和行业转熊，币安此举更像是划定一条行业红线，而至于具体的执行严格程度，我们仍然需要观察。

当然，问题的另一面同样存在：如果做市商的主动介入被全面限制，流动性趋于“自然”，部分低市值代币可能连基本的价格波动都会消失，市场活跃度也将随之下滑。如何在市场完整性与交易活力之间取得平衡，恐怕仍是一道没有标准答案的难题。

1、CEX 热门币种

CEX 成交额 Top 10 及 24 小时涨跌幅：

• BNB: +3.01%
• BTC: +2.90%
• ETH: +2.56%
• SOL: +3.43%
• NIGHT: -5.83%
• TAO: +16.37%
• DOGE: +3.69%
• XRP: +1.76%
• TRX: +0.94%
• PEPE: +4.12%

24 小时涨幅榜单（数据来源为 OKX）：

• PROVE: +29.34%
• MON: +12.53%
• ATH: +11.53%
• RSR: +11.48%
• CETUS: +10.50%
• ENA: +8.92%
• FOGO: +7.13%
• SPACE: +6.89%
• OL: +6.44%
• FET: +5.96%

24 小时币股涨幅榜单（数据来源为 msx.com）：

• BLNK.M: +28.13%
• LWLG.M: +26.39%
• DXYZ.M: +23.91%
• SIDU.M: +20.5%
• FLY.M: +16.81%
• ARM.M: +16.72%
• LUNR.M: +14.17%
• VVPR.M: +11.23%
• PL.M: +10.96%
• ICG.M: +10.09%

2、链上热门 Meme Top 5（数据来源为 GMGN）：

• SSTR
• Bully
• NOELIA
• G0DM0D3
• WW3

头条

英国拟暂停加密政治捐款，首相称防范非法资金风险

英国首相Keir Starmer表示，政府计划暂停通过加密货币向政党进行的政治捐款，以应对非法资金流动及潜在的外国干预风险。相关措施为临时性安排，旨在为监管规则完善争取时间；新规生效后，政党须退还已接收的加密捐款，否则可能在宽限期后面临刑事处罚。

美国副总统万斯可能于本周末前往巴基斯坦参加与伊朗的会谈

据CNN披露，美国副总统万斯可能于本周末前往巴基斯坦参加与伊朗的会谈。一名伊朗军方消息人士同时警告，若美方在霍尔木兹海峡问题上采取行动，曼德海峡将可能成为新的紧张焦点，伊朗已为局势进一步升级做好充分准备。

彭博社：稳定币发行商Tether暂停200亿美元融资计划

稳定币发行商Tether此前计划募集200亿美元，目前该计划已暂停，公司正等待首次全面财务审计结果，或将在审计出炉后重新启动募资。知情人士透露，融资过程中投资者和银行家持续敦促Tether提高财务透明度。

彭博社：摩根士丹利将成为首家发行并赞助比特币ETF的美国银行

彭博社宣布，管理10万亿美元资产的摩根士丹利将成为首家发行并赞助比特币ETF的美国主要银行。

行业要闻

伊朗表示不会允许特朗普来决定战争结束的时间

据伊朗新闻电视台，伊朗表示将在自行选择的时机结束战争。伊朗政府认为相关提案过于苛刻，并表示结束战争的首要条件是停止袭击和暗杀。

SpaceX计划在IPO中募资高达750亿美元

据市场消息，SpaceX计划在IPO中募资高达750亿美元，最早于本周提交IPO申请。（金十）

ZachXBT：某俄籍OTC经纪人协助勒索软件洗钱超470万美元，资金链跨BTC至Avalanche

链上侦探ZachXBT披露，俄罗斯籍OTC经纪人Aleksandr Khinkis涉嫌自2025年7月起通过单一交易所账户协助勒索软件团伙洗钱超470万美元，涉及796枚比特币赎金。资金经跨链路径由BTC桥接至Avalanche并分75笔转入充值地址，另有约1660万美元存入Aave持续分批套现。

项目要闻

币安发布加密市场做市商风险提示及项目方与用户指南

币安发布做市商风险指南，指出并非所有做市安排都符合长期市场完整性，警示与代币分发计划相冲突的出售行为。平台要求代币发行人及时披露做市商信息，禁止利润分成及保本收益模式，并表示将对违规做市商采取包括列入黑名单在内的果断措施。

富兰克林邓普顿与Ondo Finance合作，为加密钱包推出全天候可交易ETF

富兰克林邓普顿与Ondo Finance合作，为加密钱包推出24/7全天候可交易ETF，初期面向欧洲、亚太、中东及拉丁美洲市场，涵盖美国股票、黄金及高收益债券等策略。代币持有人享有收益权而非基础资产，可用于DeFi抵押等场景。

盈透证券推出加密货币投资组合转移功能，支持外包钱包转入数字资产

盈透证券推出加密货币投资组合转移功能，允许客户将平台支持的数字资产从外部钱包或平台直接转入其加密货币账户，无需先清算头寸，实现数字资产与股票、期权、期货等传统投资的统一管理。

Securitize CEO披露将与纽交所开发数字过户代理项目

Securitize CEO Carlos Domingo披露，Securitize已被指定为数字过户代理机构，可在纽交所代币化证券平台为企业及ETF发行方铸造原生链上证券。双方还将共同制定数字过户代理与代币化代理的行业标准，推动机构级代币化证券基础设施建设。

以太坊基金会预计2029年前完成量子安全升级

以太坊基金会发布量子安全路线图，预计通过四次关键硬分叉在2029年前完成初步升级，涵盖为验证者提供量子安全公钥、降低相关Gas费用、压缩网络状态为零知识证明以及保护L2网络等措施。研究人员预计具有密码学相关能力的量子计算还需8至12年才会出现。

投融资

稳定币创企Payy完成600万美元种子轮融资，FirstMark Capital领投

稳定币初创公司Payy完成600万美元种子轮融资，由FirstMark Capital领投，Robot Ventures和DBA Crypto参投，融资形式为附带代币认股权证的SAFE协议。Payy最初名为Polybase，于2023年转型为稳定币支付平台，累计融资总额已达800万美元。

以太坊生态利率互换协议Kairos Labs完成240万美元种子轮融资，6th Man Ventures领投

以太坊生态利率互换协议Kairos Labs完成240万美元种子轮融资，由6th Man Ventures领投，Lattice、Advancit Capital和Compa Capital参投。该项目已从Alliance Accelerator毕业，预计在未来几周内上线以太坊主网和Base子网。

人工智能代理公司Eunice完成800万美元融资，Speedinvest和Moonfire等参投

人工智能代理公司Eunice完成800万美元融资，Moonfire Ventures、Speedinvest和Openspace Ventures参投。公司目标是成为另类资产尽职调查和信息披露的默认基础设施平台，通过部署AI代理提供结构化、可审计的资产级评估。

人物声音

Mizuho：Mastercard收购BVNK后有望成为加密与法币”连接层”

投行Mizuho表示，Mastercard在收购稳定币基础设施公司BVNK后，有望成为连接加密资产与法币体系的”网络连接器”。Mizuho指出稳定币将成为Mastercard网络的”加速器”，在B2B跨境支付、汇款及零工经济等领域推动更快、低成本的资金流转，维持”跑赢大盘”评级并给予666美元目标价。

彭博分析师：IBIT已实现年内净流入”转正”，BTC投资者比黄金投资者更坚挺

彭博高级ETF分析师Eric Balchunas发文表示，比特币现货ETF本月净流入已达25亿美元，贝莱德IBIT已率先实现年内资金净流入转正并进入全部ETF年初至今资金流排名前2%。他指出，在比特币过去6个月价格下跌约40%的背景下，ETF资金仍展现出惊人韧性，BTC投资者的持有行为明显比黄金投资者更为坚挺。

CZ：任何声称能帮助项目上线币安的人都是骗子

CZ在X平台发文警示，任何声称能够帮助项目上线币安、尤其是自称认识CZ或与其关系密切的人，均可认定为骗子。他表示99.999%的情况下自己并不认识这些人，若确实认识，会将其列入黑名单。