作者: GAWE

原文标题：National survey of voters shows bipartisan support for American leadership in cryptocurrencies and passing the CLARITY Act.

原文作者：HarrisX

原文编译：Peggy，BlockBeats

编者按：加密监管正在成为 2026 年美国中期选举中的一个新变量。

HarrisX 调查显示，全国选民不仅跨党派支持美国在数字金融和加密货币领域保持领导地位，也普遍支持通过《CLARITY 法案》。

注：HarrisX 于 2026 年 5 月 1 日至 4 日对 2008 名登记选民进行了在线民调。

这项法案原本是一项监管框架立法，核心是明确 SEC 和 CFTC 对数字资产的监管边界，为交易所和托管机构建立注册规则，并加强消费者保护。但从 HarrisX 的调查结果看，它的政治意义已经超出加密行业本身：37% 的选民表示，如果参议员投票支持该法案，他们会更倾向于支持这名参议员；整体来看，支持《CLARITY 法案》可带来 20 个百分点的净选举收益。

更值得关注的是跨党派流动。调查显示，47% 的选民表示，如果某位候选人支持《CLARITY 法案》，而他们原本偏好的政党不支持，他们会考虑投票给该党派之外的候选人。在加密货币持有者、熟悉数字资产的选民和了解该法案的选民中，这一比例更高。

这意味着，《CLARITY 法案》不只是加密行业争取监管清晰度的一次立法尝试，也可能成为候选人争取年轻选民、加密持有者和摇摆选民的议题工具。对美国政界而言，加密监管的核心问题正在从「该不该管」转向「谁能用它动员选票」。

以下为原文：

引言

数字资产及其联邦监管框架，正处在一个关键转折点。

正在国会审议的《2025 年数字资产市场清晰法案》（Digital Asset Market Clarity Act，简称《CLARITY 法案》，H.R.3633）将厘清三件事：不同类型的数字资产分别由 SEC 还是 CFTC 监管、加密货币交易平台与托管机构的注册规则，以及行业层面的消费者保护标准。这是国会迄今审议过的最重要的数字资产立法之一。

延续在公共舆论调查领域的长期积累，HarrisX 此次对 2,008 名登记选民进行了全国性调查，旨在衡量四件事：选民对数字资产的认知和持有情况、对美国在数字金融领域领导地位的态度、对《CLARITY 法案》的支持度，以及候选人在加密监管议题上的立场是否会影响 2026 年中期选举。

全球十大加密货币交易平台中，有八家总部位于美国之外。当数字支付系统和稳定币基础设施在全球范围内加速铺开，美国若迟迟拿不出明确的联邦规则，就有可能把一项战略性金融技术的主导权拱手让给海外司法辖区——这将切实影响国家安全、美元的全球地位、开发者与企业的留存，以及美国在金融科技创新中的整体竞争力。

跨党派选民都意识到了这一风险，并希望国会尽快行动。

这是 HarrisX 围绕《CLARITY 法案》（美国加密货币市场结构立法）所做的一项选民民调，五张图分别呈现了五个核心发现：

图 1｜法案获得跨党派支持。 52% 的受访者支持《CLARITY 法案》，仅 11% 反对；民主党、共和党、独立选民的净支持率分别为 +43%、+48%、+32%，共和党选民支持度最高。

图 2｜支持立法可带来明显的选举增益。 净选举收益为 +20%——37% 的选民表示，更愿意把票投给推动《CLARITY 法案》通过的参议员，仅 17% 表示更不愿意；47% 的选民愿意为此跨党派投票，其中共和党选民比例最高（51%）。

图 3｜”国家安全”是最具说服力的叙事框架。 56% 的受访者认为，由美国境外构建并掌控的数字支付系统会削弱美国国家安全，仅 22% 认为会增强；这一判断在三大党派中均为多数共识（DEM 56%、GOP 57%、IND 54%）。23% 的选民将国家安全列为推动法案通过的首要理由。

图 4｜选民希望美国掌握主导权、确立明确规则。 70% 认为美国本应早已通过加密立法；62% 认为美国为数字金融制定全球规则”极其重要”或”非常重要”；60% 表示宁愿要一部不完美但清晰的联邦立法，也不愿继续依靠”逐案执法”的监管模式。

图 5｜多数选民并不了解加密行业的离岸现状。 仅 33% 的选民知晓”全球十大加密交易平台中有八家设在美国境外”这一事实。在被告知后，46% 认为这是一个问题，仅 13% 认为无妨；这一忧虑在共和党选民中最为突出（50%）。

美国领导力与明确联邦规则的必要性

选民对数字资产的了解仍然有限，但他们的看法清晰且一致：美国应该为数字金融制定规则，而且应该尽快行动。

数字资产的认知度仍然不高，但加密持有者已是一个规模可观的投票群体

·39% 的选民表示自己熟悉数字资产和区块链技术，61% 表示不熟悉。

·五分之二的选民曾购买过加密货币，30% 在过去一年内有过购买行为。

·熟悉度和持有率主要集中在男性和 35 岁以下的选民中。

这张图聚焦于一个核心议题——美国选民对本国在加密货币领域确立主导地位的强烈期待。HarrisX 用五个问项，从”紧迫性、全球地位、监管路径、立法节奏、风险承担”五个维度，刻画出一种相当清晰的民意取向：

70%｜立法早已应该到位。 七成选民认为，美国本应在此之前就通过明确的加密货币立法。这是一个关于”时间感”的判断——选民已不再讨论”要不要立法”，而是在表达”为什么还没立法”的焦虑。

62%｜全球规则应由美国来写。 在数字金融的全球规则制定权上，62% 的选民认为”由美国而非其他国家来主导”极其重要或非常重要。这本质上是把加密监管从”金融议题”上升到了”国家竞争议题”。

60%｜要清晰的联邦法，不要逐案执法。 六成选民明确表示，宁愿接受一部不完美但条文清晰的联邦立法，也不愿继续在”靠执法机构逐案定性”的灰色地带中运行。这是对过去几年 SEC 主导的”以诉讼代替立法”路径的直接否定。

57%｜先立法，再迭代。 57% 的选民认为，与其继续等待一部完美的法案，不如先通过现有版本，再随实践逐步完善。这呼应了立法者常用的”don’t let perfect be the enemy of good”逻辑，也降低了法案推进过程中的政治阻力。

56%｜愿意为掌握主导权而承担风险。 即便意味着要承受加密市场本身的风险，仍有 56% 的选民认为美国应当通过明确监管来”接管”这一市场。换句话说，选民对”放任市场流向海外”的担忧，已经超过了对”监管本身带来麻烦”的顾虑。

选民希望美国在加密货币领域保持领导地位

尽管大多数选民并不熟悉数字资产的技术细节，但他们对美国领导力和明确联邦规则表现出强烈、广泛且稳定的需求。

70% 的多数选民认为，美国早就应该通过明确的加密货币立法；62% 的选民认为，由美国制定全球数字金融规则非常重要。

选民也并不认同继续依赖逐案执法的做法：60% 的选民更支持明确的联邦立法，即使这套立法并不完美；57% 的选民认为，与其等待一部完美法律，不如现在先通过部分立法，再在未来逐步完善。

即使明确说明其中存在权衡，选民仍然倾向于采取行动。56% 的选民认为，美国应该通过清晰监管来掌握加密市场的主导权，即便这意味着需要接受其中的风险。

总体来看，这些结果表明，选民并不是在要求国会继续讨论「是否应该行动」，而是在要求国会尽快、明确地、在联邦层面采取行动。

离岸集中化是一个重要但尚未被充分认识的问题

选民支持美国监管。加密交易平台高度集中在海外，也为选民支持联邦加密监管规则提供了另一个具体理由。

调查显示，选民总体上并不了解有多少数字资产市场活动处在美国监管之外；但一旦了解到这一事实，很少有人认为这是可以接受的。

·只有三分之一的选民知道，全球十大加密货币交易平台中有八家总部位于美国之外。

·在得知这一事实后，46% 的选民认为，大多数加密交易发生在美国监管之外，至少在某种程度上是一个问题；只有 13% 的选民认为这没问题，甚至是好事。

国家安全是推动选民支持联邦行动的关键因素

当这一问题被置于国家安全框架下时，选民对外国控制数字支付系统可能削弱美国安全和美元全球地位的担忧进一步增强。

·56% 的选民认为，如果未来数字支付系统由美国以外的国家建设和控制，将削弱美国国家安全。只有 22% 的选民认为这会增强美国国家安全。

·超过五分之二的选民认为，如果由外国发行的稳定币占据主导地位，将削弱美元的全球地位；只有 17% 的选民认为这会增强美元地位。

选民长期以来都希望数字资产拥有更好的规则和监管

对联邦行动的需求并不是从当前辩论才开始的。过去三年，HarrisX 多项研究显示，选民始终更倾向于更清晰的规则、更强的防护机制，以及美国对数字资产采取更主动的监管方式。

我们此前研究的发现包括：

·选民想要清晰的加密规则，而不是通过执法来监管。 在 2024 年的一项研究中，选民以 48% 对 23% 的比例更支持明确规则，而不是执法监管；到 2025 年，这一差距基本保持不变，49% 支持明确规则，26% 支持执法监管。

·选民认为美国正在落后，形成领导力缺口。 2024 年和 2025 年，只有约五分之一选民认为美国在加密监管方面处于领先地位，而 36% 的选民认为美国已经落后。

·但选民希望美国引领这一领域。 2025 年，69% 的登记选民和 84% 的加密投资者认为，美国在区块链技术发展方面引领世界非常重要；82% 的选民支持国会为加密交易平台和经纪商制定更严格规则。

注 2：来源包括 HarrisX/Blockchain Association 于 2024 年 10 月 25 日至 28 日对 1,717 名美国登记选民进行的调查，以及 HarrisX/Blockchain Association 于 2025 年 12 月 3 日至 4 日对 1,861 名美国登记选民进行的调查。

《CLARITY 法案》获得跨党派支持

在获得中立描述后，52% 的选民支持《CLARITY 法案》，11% 反对。支持具有跨党派特征，而可被说服的中间群体规模很大。

目前选民对该法案的认知度仍然较低

·64% 的选民没有听说过《CLARITY 法案》；14% 表示听说过很多，22% 表示听说过一点。

·选民第一次听到的法案解释，将决定这项法案的政治支持上限。本调查使用的中立描述，带来了稳固的多数支持。

在获得中立描述后，支持度较强，反对比例有限

调查问题 CL12：《CLARITY 法案》将明确由哪一个联邦机构，即 SEC 或 CFTC，监管不同类型的数字资产；为加密货币交易平台和托管机构制定注册规则；并为行业建立消费者保护标准。仅根据这一描述，你会支持还是反对这项立法？

《CLARITY 法案》在关键群体中获得强劲支持

·支持明显具有跨党派特征：共和党选民净支持率为 +48，民主党选民为 +43，可能参与中期选举的选民为 +52，独立选民为 +32。

·只有 10% 的独立选民反对该法案，他们绝大多数处在可被说服的中间地带：47% 既不支持也不反对。

·对这一议题最熟悉的选民支持度最高：加密货币持有者净支持率为 +57，熟悉数字资产的选民为 +55，了解《CLARITY 法案》的选民为 +49。教育程度和信息接触会提升支持度。

对《CLARITY 法案》的支持建立在更广泛的国家安全关切之上

当被问及哪一种理由最能支持通过《CLARITY 法案》时，选民给出的答案包括：

·国家安全与美元地位（23%）： 「让美元和美国支付系统继续处于全球金融中心，是一项国家安全优先事项。」

·执法与非法金融活动（17%）

·消费者保护与防范欺诈（16%）

·就业和企业离开美国（11%）

支持《CLARITY 法案》的选举影响

投票支持通过《CLARITY 法案》在跨党派层面都是明确的选举加分项。近半数选民表示，这类议题可能促使他们跨越党派投票。

投票支持《CLARITY 法案》的参议员将在各类选民中获得支持

37% 的选民表示，如果一名参议员投票支持通过《CLARITY 法案》，他们会更倾向于支持这名参议员；17% 表示会更不倾向支持；46% 表示没有影响。整体来看，净收益为 +20。

这一影响在共和党选民中最强，44% 表示会更倾向支持；在民主党选民中也保持正面影响，比例为 37%；独立选民中为 31%。

跨党派吸引力：47% 的选民会考虑因为这一议题改变党派投票选择

·在多数议题都会强化既有党派分野的中期选举环境中，《CLARITY 法案》是少数可能创造跨党派流动的立法议题之一。

·47% 的选民表示，如果某位候选人支持《CLARITY 法案》，而他们偏好的政党不支持，他们至少会在一定程度上考虑投票给自己原本偏好党派之外的候选人。

·在加密货币持有者、熟悉数字资产的选民以及了解《CLARITY 法案》的选民中，这种跨党派转换意愿更高，分别达到 72%、67% 和 67%。

多数选民表示，这一议题会影响他们 2026 年的投票

·52% 的选民表示，候选人在加密货币监管问题上的立场，对他们在 2026 年中期选举中的投票将「极其重要」或「有些重要」。

·在加密货币持有者中，这一比例上升至 78%；在熟悉数字资产的选民中为 74%。

·议题强度处于中等水平，16% 的选民表示「极其重要」。虽然它还不是最顶级的投票驱动因素，但具有广泛政治触达力：许多选民愿意把加密监管纳入其 2026 年投票考量。

加密选民是一个规模可观且具有影响力的投票群体

除了普通选民对《CLARITY 法案》的支持，调查结果也显示，争取加密选民具有独特的政治价值。加密选民是一个规模可观、有影响力的群体；HarrisX 此前的研究显示，他们参与度高、受议题驱动，并愿意在候选人加密政策与其立场一致时跨党派投票：

·高度参与： 92% 的加密持有者计划在 2024 年美国大选中投票。

·议题驱动： 49% 的美国选民认为候选人支持亲加密政策很重要；在加密持有者中，这一比例升至 85%。

·可被跨党派说服： 如果候选人支持其偏好的亲加密政策，美国选民净值上更可能投票给本党之外的候选人，净增幅为 +13 个百分点；在加密持有者中，这一增幅高达 +58 个百分点。

·在摇摆州具有影响力： 在密歇根、宾夕法尼亚和威斯康星，加密议题驱动型选民的数量已超过此前总统选举中的胜负差距。

·已经成为被认可的政治力量： CBS News 报道称，在加密行业积极参与的国会竞选中，受加密行业支持的候选人赢下了 85% 的选战。

注 3：来源为 HarrisX/Consensys 于 2024 年 9 月 4 日至 14 日进行的调查，覆盖全国 1,664 名美国登记选民，并在宾夕法尼亚、密歇根、威斯康星和得克萨斯分别调查了 1,512 至 1,774 名登记选民。

注 4：来源为 CBS News，2024 年 12 月 8 日报道《Big crypto spent big money to reshape the political landscape》。

战略含义

选民之所以对《CLARITY 法案》作出积极回应，是因为它牵涉到一个更广泛的问题：美国领导力、国家安全，以及数字金融是否仍处于美国监管之下。

选民并不需要成为加密爱好者，才会支持《CLARITY 法案》。 他们回应的是一个简单判断：数字金融无论如何都在发生，其中很大一部分已经转移到海外，美国应当通过明确的联邦规则把它纳入监管。

通过《CLARITY 法案》的政治理由，强于阻止它的政治理由。 投票支持法案通过的参议员，将获得 +20 的净选举优势，并为跨党派支持创造条件。

对于目标选民群体而言，这可能是真正能影响投票的议题。 在加密持有者、熟悉数字资产的选民、年轻男性以及已经了解《CLARITY 法案》的选民中，这一议题足以改变投票选择，甚至促成跨党派投票。对于更广泛的选民群体而言，支持《CLARITY 法案》也是一个明确的净正面政治标签。

原文链接

原创 ｜Odaily 星球日报（）

一边画大饼，一边靠 Circle 续命

面对加密市场疲软、现货交易下降和用户流失等困境，Coinbase 也正在寻找出路。Brian Armstrong 在财报电话会上表示，Coinbase 正在摆脱对现货交易的依赖，从一个“专注于现货的加密货币平台”转型为一个用户可以交易更广泛资产类别的平台，包括衍生品、股票和大宗商品、预测市场合约等，即“万物交易所”（Everything Exchange）。

这些产品均是在 2026 年初上线，据 Coinbase 表示，散户市场等衍生品年化收入超 2 亿美元，预测市场年化收入超 1 亿美元。Coinbase CFO Alesia Haas 称这些新产品收入不在算中交易收入和订阅收入中，若假设其他收入均由这些新产品创造，那么财报上的真实情况是，这些新产品在 Q1 创造的总收入最高达 7360 万美元。

同时，Coinbase 也在故意“模糊”Base 创造的盈利。Brian Armstrong 称 Base 处理了全球链上稳定币交易总量的 62%，并且超 90% 的链上代理稳定币交易量都发生在 Base 上，但 Coinbase 在财报中并未单独列出 Base 创造的收入。经过我对财报的仔细研读，Coinbase 要么没有披露 Base 的真实收入，要么就是将其混进了财报中 Other subscription and services revenue 一项，在过去多个季度 Coinbase 常将链上收入计入此项，而 2026 年 Q1 季度这一项收入也仅创造 1.094 亿美元。

Base 过去 30 天链上费用收入为 272 万美元（来源：DeFiLlama）

综上，可以看出，Coinbase 想利用衍生品、预测市场、AI 和链上等长期叙事给投资者画大饼，将市场注意力从主要业务经营惨淡上移开，但这些领域最终是否能成为 Coinbase 新的“现金牛”还有待时间来验证。追逐市场热点过大铺开产品线，虽然能有更多故事对市场可讲，但稍有不慎最后也可能一地鸡毛。

但 Coinbase 也有试错的资本，因为还有“好兄弟”Circle 为自己续命。

Q1 财报显示，Coinbase 2026 年 Q1 稳定币收入达 3.05 亿美元，同比增长 10%，稳定币收入是 Coinbase 第二大收入来源（Odaily 注：第一收入来源为散户交易收入，二者共占总收入的 62%）。

Coinbase Q1 订阅及服务收入

如此巨大的收入主要得益于，Coinbase 与 Circle 的收益分成协议。根据双方 2023 年 8 月签订的协议，Coinbase 获得其平台上 USDC 所产生的全部利息收入，平台外 USDC 产生的利息收入由 Coinbase 和 Circle 各占 50%。在 2026 年 Q1 财报电话会上，Alesia Haas 再次强调，Coinbase 与 Circle 的分销合同每三年自动续约，并且永不终止。

这样的结构使 Coinbase 成为了 USDC 的收费站，并且未来稳定币收入极有可能成为 Coinbase 的第一大收入来源。一方面 Coinbase 平台和产品中沉淀的 USDC 在持续增长，据财报披露，超 25%的流通 USDC 都存储在了 Coinbase 上（平均约 190 亿美元的 USDC 持有在 Coinbase 产品中）；另一方面随着稳定币主流化，Circle 的利息收入也在增长，如下图，Circle 的利息收入从 2025 年 Q1 的 5.58 亿美元到年底增长至 7.33 亿美元。

5 月 11 日， Circle 官方将发布 2026 年 Q1 财报，到时投资者便能具体查看 Circle 26 年 Q1 的利息收入及 Coinbase 的所分利润。

但 Coinbase 确实在分销 USDC 上有巨大功劳，除了常规渠道外，Coinbase 在 AI 和智能体支付（A2A）领域也在大力推广 USDC。据财报披露，Coinbase 的 x402 协议（Odaily 注：现已交给 Linux 基金会运营）处理了超过 1 亿笔支付，其中 99% 以上的 x402 交易都使用 USDC 完成。据 Coinbase 估算，到 2030 年，AI Agent 将处理 3 万亿至 5 万亿美元的交易，加密货币将成为 Agent 首选的原生执行渠道，而若 USDC 在 Agent 交易结算中占据主导地位，那也将为 Coinbase 创造巨大的经济价值。

因此，若是 Coinbase 和 Circle 的分销协议永不终止，那么 Coinbase 就永久绑定了 USDC 这台“印钞机”。只要全球稳定币规模继续增长，USDC 在支付、AI Agent、跨境结算和互联网金融等领域持续扩张，Coinbase 就能稳定抽取收益。某种程度上，这将比 Coinbase 目前的交易所生意以及各种新产品带来的收益更高，也更稳定。

本报告由 Tiger Research 撰写。AI 智能体已经能自己签合同、自己付款、自己做交易。但有个问题没解决：你怎么知道对面那个智能体到底是谁？这篇文章梳理 KYA 标准之争里四个玩家的不同打法，以及监管已经走到哪一步。

核心要点

1. AI 智能体进入自主执行合约、支付和交易的时代，但市场上还没有统一的标准来验证身份。在 A2A（智能体对智能体）场景下，KYA 开始比 KYC 更受关注。
2. KYA 不是处处都需要。在 Google、OpenAI、Coinbase 这种中心化平台内部，现有的 KYC 就够了。真正需要 KYA 的，是独立部署的智能体接入 DEX、A2A 支付、商户支付的时候。
3. 标准之争已经开始。ERC-8004、Visa TAP、Trulioo、Sumsub 分别从链上、支付网络、合规认证、风险检测四个方向切入，路径完全不同。
4. 监管已经动了。欧盟 AI 法案、美国 NIST、新加坡国家级框架都把智能体身份管理列为优先项。2019 年 FATF 旅行规则决定了哪些加密交易所活下来，KYA 这次大概率剧本重演。

1. 为什么是现在

KYC 重塑了金融的那一层

1989 年之前，全球金融没有统一的身份标准。这个空白让毒资和黑钱很难被追到源头。直到那年 FATF 成立，KYC 才成为金融业的硬性要求，把非法资金挡在了门外。

之后三十年，KYC 的影响一层一层扩展。2001 年 911 之后加上反恐融资条款，美国《爱国者法案》把 KYC 升为法定义务。2010 年代欧盟 AMLD、巴塞尔协议 III、FATCA 陆续落地，跨境 KYC 信息开始自动交换。2019 年 FATF 旅行规则把 KYC 延伸到虚拟资产服务商。

每一次延伸，都是在补一个空白。

没有智能体身份，系统就在倒退

回到现在。AI 智能体不需要人类盯着，自己就能签合同、付款、交易。但没人能验证它是谁。

在 A2A 环境里，责任归属一片模糊。出了问题找谁，谁也说不清。用户也很容易撞上洗钱和各种花式诈骗。

把 1989 年之前的金融跟 2026 年的智能体市场摆在一起看，结构惊人地像。当年是匿名账户在跨境流动，今天是未经验证的智能体在 A2A 交易。当年验证责任在每家银行各自手里，今天则在每家平台各自手里。共同标准都没有。

这种相似不是巧合，是规律。技术先跑出来了，身份层没跟上。

KYA 是什么

KYA（Know Your Agent）是一层信任机制，提前把智能体的来源、权限和责任归属验证清楚。

跳过这一步，三种风险会同时冒出来。第一种是越权交易：用户只授权了支付，智能体却挪动资产、签下范围外的合同。第二种是身份伪造：恶意智能体伪装成合法的，劫持支付、伪造响应、盗用信誉。第三种是责任真空：出事之后，智能体、开发者、委托方互相甩锅，赔偿无从追究。

KYA 做的就是把这三件事提前锁住。预先注册和验证权限范围，越权的动作直接拦掉。验证身份和来源，只让合法的智能体进来。每个智能体的来源和委托方都绑定在记录里，出事可以追溯。

2. KYA 要在哪里运作

不是哪儿都需要

中心化平台内部其实不太需要 KYA。用户做了 KYC，平台自己也兜底，整条链路是闭环的。

需要 KYA 的，是走出平台之后的开放环境。智能体要去对接 DEX、做 A2A 支付、付款给商户。这时候没人兜底，也没人能替它担保。

打个比方。在一个国家内部走动，身份证（KYC）就够用了。一旦跨过国境（出了平台），环境就变了，必须在入境处接受审查（KYA），说清楚来意和可信度。

四步流程

KYA 的运作可以拆成四步。前两步是”护照签发”：先注册智能体的身份和权限，通过验证之后发数字护照。后两步是”入境审查”：交易发生时确认对方身份，再根据交易结果更新记录。

身份不是一次签发就永久有效，而是每次交易重新核对一次。

3. 四个玩家在抢标准

标准之争里目前有四个玩家，路径完全不同。

ERC-8004：把身份做成 NFT

ERC-8004 走的是纯链上路线。它在 ERC-721 之上加了一层身份层，每个智能体被铸造一枚 NFT 作为唯一 ID。

配套有三个链上注册表。Identity 负责”这个智能体是谁”，基于 ERC-721 的唯一 AgentID。Reputation 负责”能不能跟它交易”，交易完成后在链上留下评分、标签、证据。Validation 负责”它有没有真的做了那件事”，由第三方验证者通过 zkML、TEE 等插件来核对。

这种结构在以太坊历史上不是第一次出现。ERC-20 标准化了代币发行，USDT、USDC、UNI、AAVE 都长在它上面。ERC-721 标准化了 NFT 发行，CryptoPunks、BAYC、ENS 撑起了整个 NFT 市场。ERC-8004 要扮演的，是同样位置的第三个标准。

Visa TAP：用支付网络打包

Visa 的思路完全不同。它给智能体签发一张身份凭证（Agent Intent），相当于一张卡。没有这把钥匙，智能体连交易都发起不了。Visa 预先批准之后才发钥匙，每笔交易都要带签名给商户。

商户收到的不是一个签名，是三个。Agent Intent 证明智能体合法，由 VIC 批准的密钥背书。Consumer Recognition 说明它在替谁干活，把用户标识符传给商户。Payment Information 提供支付保证，用支付 token 或者哈希过的卡信息完成认证。

Visa 把这套东西放进了一个更大的包，叫 Visa Intelligent Commerce（VIC）。里面除了 TAP，还有 Agent APIs（Visa 卡使用时跑的自有技术）、Tokenization（专给 AI 发的 token）、以及 Intelligent Commerce Connect（兼容 AP2、ACP、x402 等竞争协议）。

逻辑很清楚。Visa 当年抓住了支付网络的入口，现在想把智能体时代也打包进自己的轨道。如果智能体支付继续走卡网络，而这套包成为默认选项，Visa 的份额就稳住了。

Trulioo：把 SSL 那套搬过来

Trulioo 是全球 KYC、KYB 合规赛道上的玩家，现在把验证栈延伸到了 KYA。

它借鉴了网站 SSL 证书的模式。SSL 是 CA（Certificate Authority）发 TLS 证书给网站，验证的只是域名。Trulioo 提出的 DPA（Digital Passport Authority）则发 DAP（Digital Agent Passport）给智能体，验证的是开发者 KYB 加用户 KYC。

DAP 不是一张静态证书。它是一个会刷新的活 token，每次交易都重新验证。一旦委托被撤回或者检测到异常，DAP 立刻作废。

它有五个检查点：Provenance（哪个开发者做的）、User Binding（谁授权的）、Permission Scope（能干哪些活）、Behavior Telemetry（现在在做什么）、Risk Scoring（风险评级）。

银行和金融科技在法律上必须验证人和公司身份。智能体一旦进入金融领域，Trulioo 的 KYC、KYB 位置反而更稳了。

Sumsub：盯异常，不发证

Sumsub 的切入点跟前三家都不一样。它不发标准、不发证书，而是在智能体出现异常交易的时候，重新验证背后那个人。

它从 2015 年就在做合规生意，那套验证系统现在被用来检测智能体的异常行为。流程分三步。先做自动化检测，通过设备和智能体特征区分人和机器。再做风险评分，结合上下文、金额、历史数据给出风险分。最后是 Liveness 验证，仅在高风险、大金额、关键变更时启动，重新核对登记的真人。

Sumsub 的四个特征跟其他玩家形成了鲜明对比。它的起点是合规运营商而不是标准制定者。验证时机是风险交易发生时而不是事先注册。验证方法是真人重新确认而不是数据或 token。哲学是把智能体跟责任方绑在一起，而不是直接拦掉智能体。

其他玩家在做事前一次性身份认证，Sumsub 在做发证之后的实时验证。智能体权限越扩张，异常检测越关键。诈骗手段跟着技术升级，Sumsub 的实时栈值得关注。

4. 在监管落地之前

FATF 旅行规则的剧本

2019 年 FATF 旅行规则一出，VASP 行业立刻分裂。能扛住 KYC、AML 基础设施成本的活下来，扛不住的关门或者搬到监管宽松的地方。CryptoBridge、Deribit 都在那一波里被迫调整。

监管不是终点，是分水岭。

KYA 这次的剧本可能一样。欧盟、新加坡、美国已经在抢领先位置。

欧盟 AI 法案第 12 条明确要求，高风险 AI 系统的行为日志必须包括操作者身份。新加坡发布了全球第一个国家级智能体 AI 治理框架，把身份管理延伸到智能体身上，要求每个智能体都有可追责的责任方。美国 NIST 把智能体身份管理列为优先标准领域。

时间窗口正在缩小。

不会有单一赢家

标准之争的真正变量不是技术，是组合。主要玩家已经进入合作和组合阶段。接下来谁跟哪些商户、支付网络、KYC 客户群配对，决定了每个细分市场的归属。

这个市场不会有单一赢家。

链上自主交易这块，以太坊大概率领先。支付绑定的交易场景，Visa 优势明显。受监管的金融行业里，Trulioo 的 KYC、KYB 积累难以替代。带欺诈风险的交易场景，Sumsub 的实时检测更适合。

四家不是直接对手，他们各占一块山头。真正的竞争发生在哪些场景被划进哪块山头。

KYC 从 1989 年走到今天，用了三十年才把全球金融的身份层补完。

KYA 这一轮，节奏看起来要快得多。监管已经动手，标准玩家已经布阵，规模化部署的时间窗口可能就是未来几年。

到时候活下来的，不一定是技术最强的，而是身份基础设施最早接入的。

原文标题：TON Breakout 2026: What’s Fueling Toncoin’s Massive Rally?

原文作者：Ingrid Wolf，BitcoinFoundation

原文编译：Aididiao JP，Foresight News

5 月初，TON 价格上涨开始受到越来越多的关注。在 Telegram 创始人帕维尔·杜罗夫确认其平台将更深入参与 The Open Network 框架后，Toncoin 出现显著上涨。

TON 价格发生了什么？

Toncoin 在 2026 年的强劲上涨

一些头条新闻称其在事件后实现完全翻倍。从局部低点来看，这一描述在方向上似乎正确，但更清晰的视角是：出现了创纪录的即时暴涨，数据显示单日内涨幅达到约 27% 至 36%；后续报道则指出多日累计涨幅超过 60%。

真正重要的并非头条数字，而是真正触发 Toncoin 上涨的催化剂，同时伴随着交易活动的显著增长。市场行为方式也同时发生了明显变化。这就是为什么 TON 2026 年的突破成为市场中最受关注的山寨币走势之一。

为什么这次突破吸引了交易者的注意

市场注意力转向 TON 不断上涨的价格，因为这一走势看起来过于结构化，不像短暂的脉冲式上涨。值得注意的是，此次上涨是在其脱离近半年盘整阶段后发生的。成交量急剧放大，成为最近几周最活跃的交易日之一。

当突破看起来强劲时，必须进行确认。仅靠价格本身可能得出错误结论。当成交量支持价格时，信号才更有分量。单一数字很少能讲清全部故事。

经过数月疲软后的 TON 价格背景

过去几个月，Toncoin 一直面临下行压力。随着此前 Telegram 带来的兴趣消退，活动逐渐放缓。需要新的火花才能再次吸引交易者注意。

2026 年 TON 实现突破时，情况发生了转变。它不再停留在狭窄、停滞的区间，而是重新进入活跃市场视野——不再只是另一条 Layer-1 代币，而是凭借一个罕见优势：与 Telegram 的深度集成。

Telegram 在 TON 突破中的作用

帕维尔·杜罗夫确认再次参与 Ton 建设

在帕维尔·杜罗夫关于 TON 的表态之后，行情开始启动，Telegram 成为领先验证者的消息直接来自他本人。

基金会角色在新方向下的转变让一些人感到意外。随后单日内出现超过 36% 的暴涨。价格反应直接追溯到这一更新。

正因如此，交易社区反应强烈。Telegram 不仅仅是一个在测试数字货币的应用，它是少数几个用户规模足够大、能让区块链使用变得切实可行的面向用户的网络之一。

Telegram 作为主要验证者和生态驱动者

由于验证者支撑网络稳定，那些在 TON 上进行验证的参与者作用值得关注。据报道，Telegram 将约 220 万枚 TON 投入质押，使其成为验证参与者中的领先者。这一 TON 验证者消息成为推动此次上涨的最强催化剂之一。

杜罗夫表示，如果 Telegram 在 TON 验证者中承担领先角色，更广泛的参与可能会自然跟进。当有影响力的实体在这种条件下加入时，安全担忧可能会缓解。稳定性有时会通过分布式权威产生，尤其是当多个强大参与者加入系统时。

围绕这一点仍存在争议。虽然 Telegram 可能提升运营效率，但对单一实体战略方向的依赖也会增加。实际好处存在。完全无风险？不太可能。加密货币环境从来不是可预测的修道院。

为什么 Telegram 集成对 Toncoin 如此重要

在投资者关注 TON 的诸多原因中，它与 Telegram 的连接最为突出。数百万用户的接入始于消息结束之处。迷你应用生态系统在平台内自然生长。钱包功能无需新登录即可使用。支付功能逐渐融入日常使用。游戏活动与沟通习惯共同增长。

Telegram TON 集成是 TON 2026 年突破论点的核心。在消息传递规模与区块链就绪度之间，没有其他地方能实现如此高度的一致，而 Telegram 再次改变了局面。这不再是猜测——这一次，行动跟随声明而来。

网络升级与费用降低

TON 费用降低与用户活动

网络费用成为新的驱动因素。随着 TON 费用大幅降低，现在已接近零，而 Telegram 对 TON 的参与也在稳步增加。

成本下降时，使用量就会增长，这塑造了 TON 2026 年突破的叙事。随着费用降低，小额转账变得实用，轻量级应用交互、游戏内操作、金融操作以及 Telegram 内的任务都变得可行。

为什么降低费用能推动采用

对于个人用户来说，小额费用影响很大。一个系统如果能很好地处理 500 美元转账，但在 1 美元交互上显得昂贵，就很难实现广泛的日常使用。消费者应用在这种条件下难以增长。

TON 网络费用降低后，日常使用变得更加可行。尤其是在支持 Telegram 迷你应用、个人资金交换、游戏激励或数字货币流动时，成本效率至关重要。

开发者工具与生态扩张

当月晚些时候，杜罗夫强调了即将推出的功能，以及 TON 网站更新和系统运行速度提升。开发者增强功能预计在夏季开始前推出。

这为此次上涨建立了更广泛的背景。市场不仅在考虑验证者角色的转变，也在反映对 TON 生态系统扩张加速的预期。

技术分析：TON 为什么实现突破

从多月积累中突破

幕后发生的事情同样重要。在 Telegram 验证者更新的消息发布后，TON 突破了持续近半年的盘整阶段。曾经几乎没有波动的时期变得活跃，整个性格完全改变。

从 TON 技术分析的角度来看，当价格脱离长期形成的区间时，这些区间会吸引关注。当区间延续较长时间时，突破会特别引人注意——尤其是执行看起来精确的时候。这就是 TON 2026 年突破的技术核心。

成交量扩张与势头转变

突破伴随着巨量成交。正因如此，交易平台和在线讨论中的势头迅速积累。

安静地突破边界声音微弱。当运动背后有力量支撑时，市场就会强势入场。

需要关注的关键 TON 价格位

短期阻力区与所选时间框架相关，但当前观察显示，一旦 TON 脱离前期盘整，2.74 美元因斐波那契对应关系而成为重要位置。若上行持续，延伸至 3-4 美元区间似乎可期。

实际的 Toncoin 价格分析取决于其在回撤时能否守住突破区间。若回落至前期交易区间，初始走势将失去力度。当此类测试中支撑有效时，上行潜力才会站稳脚跟。

链上信号支撑此次上涨

活跃地址与网络使用

持久的上涨不仅来自价格趋势。更重要的是：每天有多少钱包在参与，交易量是否稳步增长，以及迷你应用中是否出现新用户采用迹象。这些反映了实际 traction。

TON 活跃地址很重要，因为图表上的运动如果没有地址量的增长作为支撑，就意义不大。TON 2026 年突破的更强版本是：价格反映了生态系统重要性的增长，而非短暂的市场兴奋。

突破前的鲸鱼积累

在转变之前，主要持仓者逐步调整了仓位。在上涨前的三个月内，数据显示前 100 大持仓者积累了 189,730 枚 TON。

这种 TON 鲸鱼积累并不能保证正在进行的上涨会持续。但它暗示主要持仓者在突破前保持着警觉。

MVRV 与获利了结风险

如果价格快速上涨，短期持有者通常会看到利润出现。若这些参与者留在场内，势头可能持续；但若大量参与者迅速退出，则可能对市场施加下行压力。在这种情况下，获利了结往往会加快步伐。

这一状况塑造了 TON 的价格展望。兴奋伴随着快速变化。但正是在这里，迟到的参与者常常面对现实。涨得快的东西同样需要谨慎。

什么可能推动 TON 进一步上涨？

Telegram 迷你应用与消费者采用

在 TON 扩张的诸多原因中，与 Telegram 的集成最为突出。如果 Telegram 致力于平台发展，迷你应用或自动化工具等功能可能依赖 TON 基础设施。数字钱包、交易、互动娱乐、内容创作模式以及基于资产的实用工具等金融功能可能会自然随之而来。

正因如此，Toncoin 的突破意义远超单一价格运动。在 Telegram 将 TON 塑造成实用数字货币系统的可能性中，renewed 信心正在显现。

支付、钱包与稳定币活动

如果 Telegram 用户更多地参与加密货币交易，TON 可能会受益。此前 TON 的增长就伴随着与 Telegram 的连接，以及 Tether 在 TON 网络上推出 USDT。当时 Telegram 月活跃用户约 9 亿。

如果 Telegram 能将哪怕一部分用户转向加密钱包，TON 的交易量就可能上升。即使是微小的采用模式，在这里也会留下明显痕迹。当活动缓慢扩散时，基础设施往往会在不张扬中跟进。

资金轮动进入 Layer-1 代币

如果市场焦点转向基础平台，TON 可能会获得势头。其进展可能与对替代网络的兴趣上升同步，由时机而非孤立事件驱动。

这就是 TON 2026 年价格预测越来越引人入胜的原因。TON 不需要赢得所有区块链领域。它需要展示的是：Telegram 的触达能力能够为网络带来稳定的活动。证明必须通过长期一致的使用模式来实现。

可能阻止上涨的风险

突破失败并回到前期区间

突然下跌可能预示着弱势。当价格在未能重获力量的情况下回到前期支撑位时，参与者的犹豫往往会增加。缺乏跟进的运动常常导致对先前假设的重新评估。

这一结果可能迅速削弱 TON 2026 年突破的叙事。

快速上涨后的获利了结

价格飙升往往会立即引发退出。早期入场者可能获利离场，而临时参与者则将注意力转向别处。极端杠杆往往在毫无征兆的情况下崩溃。当势头高涨时，抛售往往紧随其后。

大幅上涨后的回落本身并不一定代表弱势。当下跌加剧、加速且缺乏交易活动支撑时，麻烦才会出现。

对 Telegram 的依赖与执行风险

单一力量同时驱动上涨与风险。增长来自 Telegram 对 TON 的拥抱，但这一路径也将势头紧紧绑定于单一实体的表现。在控制最集中的地方，往往会出现意想不到的强度。

如果 Telegram 的进展停滞、更新未能兑现，或与 TON 相关功能的参与度保持低位，估值就可能向下调整。如果采用、开发或平台演进的势头消退，预期可能会转变。

更广泛的加密市场波动

如果整体环境转变，孤立的更新对 TON 几乎没有保护作用。比特币大幅下跌可能无论 TON 自身发展如何都会将其拉低。当整体流动性消退时，即使利好消息也无法提供庇护。

大多数山寨币表现得好像彼此独立。但当比特币 stumbling 时，它们会毫不迟疑地跟随。这里一个震动，那里就会产生涟漪。

突破后的 TON 价格展望

看涨情景

如果乐观情绪增长，TON 可能维持近期价格区间，同时交易兴趣保持坚挺。随着 Telegram 在网络验证中发挥更大作用，信任可能会逐步提升。交易成本在当前条件下仍保持极低。编程支持的进展可能会跟进。跨平台参与显示出缓慢扩大的迹象。

如果这些条件持续，TON 2026 年的突破可能演变为持续走势。只要需求在价格回撤时保持坚挺，更高的阻力位可能会进入视野。

中性情景

在向上运动之后，TON 在平衡环境中显示出稳定迹象。在前期交易区间上方，价值保持稳定。然而，随着参与者暂停观察与扩张相关的发展，势头会放缓。

这仍然是有益的。休息期为强劲推进提供支撑。不间断的上涨看起来令人兴奋——直到它崩盘成下跌。

看跌情景

如果市场转向下行，TON 将放弃突破区间的涨幅，同时卖压增加。即使现实使用落后于预期，与 Telegram 相关的 sentiment 也会减弱。

不过，TON 长期的核心论点仍将保持不变。但在这种条件下，短期价格可能会面临压力。

最终思考：TON 的突破能否持续？

为什么这次上涨不同于随机反弹？

2026 年围绕 TON 的势头转变显示出比孤立上涨更多的实质，因为多种力量同时对齐。Telegram 加深参与，杜罗夫通过验证者参与展示支持。费用下降，性能指标突破关键阈值，交易活动增长，共同强化了图表上的运动。

延续仍不确定。但这次 TON 2026 年的突破比典型的山寨币波动具有更大的意义。

交易者接下来应该关注什么

TON 2026 年的突破能否持久？取决于多个因素共同展开。守住突破区间至关重要。成交量必须保持高位，而非短暂飙升后消退。活跃地址的增长可能预示真实采用，前提是它与使用情况一致。

Telegram 承诺的工具需要兑现。时机与功能同样重要。低交易成本只有在带来真实活动时才有意义。如果没有增加的吞吐量，仅靠节省意义不大。

一个故事正在汇聚，这是真的。接下来需要系统展示出超越昂贵对话的实质。

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原文作者：马赫，Foresight News

5 月 5 日，美国上市加密资产平台 Bullish 与私募股权公司 Siris Capital 达成最终协议，将以 42 亿美元总对价收购 Equiniti。该交易由 18.5 亿美元 Equiniti 现有债务承担以及约 23.5 亿美元 Bullish 股票对价组成，股票发行价格基于截至 2026 年 5 月 4 日收盘前 30 个交易日成交量加权平均价（VWAP）每股 38.48 美元计算，交易尚需进行惯例购买价格调整。

交易预计将于 2027 年 1 月完成，届时需获得监管部门批准及其他惯例成交条件满足。公告发布后，Bullish 股价一度上涨至最高 48.93 美元，涨幅超 11%。

Equiniti：传统资本市场核心「户籍管理」服务商

Equiniti 成立于 19 世纪末，是转让代理和股东服务提供商，主要为上市公司提供注册股东记录管理、股票发行 / 转让 / 注销、股息发放与再投资、股东沟通、企业行动处理、税务申报等核心服务。

Equiniti 目前为近 3000 家上市公司担任转让代理，服务超过 1.5 万家企业客户，管理超过 2000 万名验证股东，每年处理约 5000 亿美元的支付款项。

Equiniti 在美国证券交易委员会（SEC）注册为转让代理，在英国受金融行为监管局（FCA）监管，具备成熟的合规框架和跨市场运营能力。

2021 年，Siris Capital 收购 Equiniti，并将其与美国同行 AST 合并，形成规模化全球转让代理平台。

收购逻辑直指代币化万亿蓝海

收购完成后，Bullish 旗下拥有交易平台 Bullish Exchange、媒体 CoinDesk 以及端到端的代币化基础设施服务。

2025 年第四季度财报披露，Bullish 调整后收入达到 9250 万美元，同比大幅增长（2024 年同期为 5520 万美元）；调整后 EBITDA 达 4450 万美元，同比大幅提升，毛利率达 48%。全年调整后收入约 2.885 亿美元，同比增长约 35%。订阅、服务及其他收入在 Q4 单季达 5460 万美元，同比激增 284%，得益于期权交易推出、机构客户资金增长以及代币化流动性服务扩张。2 月 5 日其股价触及最低点 24.79，财报公布后，连涨 2 日一度触及 32 美元。

交易完成后，Bullish 与 Equiniti 的合并实体预计 2026 财年将产生约 13 亿美元调整后总收入。

2027-2029 年，合并公司预计实现 6%-8% 的复合年收入增长，其中代币化与区块链服务贡献 20% 的收入增速。

今年 3 月，Bullish 总交易量为 604 亿美元，较 2 月份的 841 大幅下降约 28% 。但是 Bullish 的 3 月永续合约成交量达到 44 亿，创下了 2025 年 5 月以来的新高，而且这是在总交易量下滑的情况下实现了逆势增长。

Crypto 生态中，RWA 已被视为下一代万亿级赛道。传统转让代理的瓶颈在于手动处理、延迟结算和高成本，而区块链技术可实现即时所有权转移、 碎片化所有权和全球 24/7 流动性。

Bullish 此举或许是对标 BlackRock、BNY Mellon 等传统巨头布局 RWA 的加密版回应，先将「受监管转让代理 + 加密交易所 + 媒体数据」三者合一，构建闭环生态。

前纽约证券交易所总裁、Bullish 首席执行官 Tom Farley 在公告中强调：「代币化是资本市场运作方式的代际转变，是未来 25 年最具定义性的基础设施趋势。机构级大规模采用需要三要素：端到端代币化服务、单一统一账本，以及规模化的蓝筹发行人关系。本次合并一次性交付了这三要素。」

这也意味着 Bullish 将从交易收入主导的模式，逐步转向高毛利基础设施服务，抗周期能力或许将显著增强。

原文标题：Micron Stock vs. Sandisk Stock: One Is a Much Better Buy, According to a Wall Street Analyst

原文作者：Trevor Jennewine，The Motley Foo

原文编译：Peggy，BlockBeats

编者按：美股存储板块正在成为 AI 交易的最新主角。

本周，美光、闪迪等存储芯片公司股价继续大涨。美光单日涨幅约 11%，市值首次突破 7000 亿美元；闪迪涨幅约 12%，自从 2025 年从西部数据分拆以来，市值也已升至 2000 亿美元以上。过去一年，市场对 AI 的定价重心正在从 GPU、云厂商和大模型公司，进一步扩散到更底层的存储供应链。

这轮上涨背后，并不只是「AI 概念」的外溢，而是数据中心架构本身正在发生变化。AI 训练和推理需要更高速度、更大容量、更低延迟的存储体系：HBM 负责以极快速度向 GPU 输送数据和模型，NAND SSD 则承担训练数据、模型文件和推理调用过程中的存储支撑。当算力竞争进入系统工程阶段，存储不再只是半导体产业链里的周期性配套产品，而是影响 AI 基础设施效率、成本和可扩展性的关键环节。

本文聚焦的美光与闪迪，正对应了这条存储链条中的两个重要位置。美光的核心看点在于 DRAM 与 HBM，尤其是在 AI 服务器中承担高带宽数据传输角色；闪迪的优势则集中在 NAND 闪存与企业级 SSD，并通过与铠侠的合作获得成本竞争力。闪迪正在推进的高带宽闪存 HBF，也反映出存储厂商试图解决 GPU 速度与存储带宽不匹配的问题。

但更值得关注的，不是这两家公司股价已经涨了多少，而是资本市场正在重新理解「存储」的价值。过去，存储芯片行业高度周期化，价格上涨往往意味着未来供应扩张和价格回落；但在 AI 需求持续扩张的背景下，投资者开始押注这一轮周期可能被拉长，甚至部分改变传统的供需波动逻辑。IDC 最新报告也提出，AI 需求可能让存储芯片市场进入一个不同于以往的阶段。

当然，风险同样清晰。存储行业的历史规律从未消失：今天的短缺，可能在产能扩张后变成明天的过剩。一旦 DRAM、NAND 价格回落，美光和闪迪的盈利弹性也会反向放大。因此，本文真正讨论的不是「AI 存储股还能涨多少」，而是投资者如何在 AI 基础设施重估与半导体周期之间，分辨哪些增长来自真实需求，哪些已经提前反映在股价里。

这也是当前存储板块的核心矛盾。AI 正在把存储芯片推向战略资产的位置，但这门生意仍然无法完全摆脱周期。美光和闪迪的上涨，既是 AI 基础设施扩张的结果，也是市场对「存储超级周期」的一次集中押注。

以下为原文：

人工智能（AI）的快速普及，极大推动了存储芯片制造商美光科技（Micron Technology，MU，+10.95%）和闪迪（Sandisk，SNDK，+11.98%）的增长。过去一年，两家公司的股价分别上涨了 571% 和 3,350%。

尽管股价已经大幅上涨，Cantor Fitzgerald 分析师 CJ Muse 仍认为，这两只股票目前依然被低估。不过，从他的目标价来看，闪迪在当前时点似乎是更具吸引力的投资标的。

·Muse 将美光的目标价定为每股 700 美元，相较当前 542 美元的股价，意味着还有 29% 的上涨空间。

·Muse 将闪迪的目标价定为每股 1,800 美元，相较当前 1,187 美元的股价，意味着还有 52% 的上涨空间。

以下是投资者需要了解的这两只半导体股票。

美光科技：隐含 29% 上涨空间

美光科技主要为智能手机、个人电脑、汽车系统和数据中心生产存储芯片与存储产品。根据 Counterpoint Research 的数据，美光是全球第三大 DRAM 存储供应商，其产品包括高带宽存储器（HBM）以及 NAND 闪存。

针对人工智能优化的数据中心，对存储的需求远高于传统数据中心。旺盛到近乎「供不应求」的需求，已经导致整个行业出现前所未有的供应短缺。据《华尔街日报》报道，过去一年，DRAM 和 NAND 的合约价格上涨了约七倍。

美光第二季度财报表现亮眼。公司营收增长 196%，达到 238 亿美元；非 GAAP（调整后）净利润增长 682%，摊薄后每股收益达到 12.20 美元。CEO Sanjay Mehrotra 表示：「AI 不只是推高了对存储的需求，它更从根本上重塑了存储的角色，使其成为 AI 时代具有决定性意义的战略资产。」

投资者有理由保持乐观。HBM 能以极快速度向 GPU 传输数据和模型，因此对 AI 工作负载至关重要。过去一年，美光在 HBM 市场的份额提升了 12 个百分点，而且公司很可能继续扩大份额，因为其 HBM3E 是目前市场上速度最快、容量最高的 HBM 产品。

不过需要提醒的是，存储芯片销售向来具有明显的周期性。当前行业正处于上行周期，但历史经验表明，供应短缺最终往往会转变为供应过剩。届时，存储价格以及美光的盈利大概率都会下滑。华尔街预计，这一趋势可能会在 2029 财年左右发生逆转，但实际上，没有人能准确判断当前周期会在何时见顶。

根据华尔街一致预期，美光调整后每股收益将在截至 2029 财年的几年里以年均 13% 的速度增长。以此来看，当前 25 倍市盈率的估值显得略贵。我认为，投资者在买入美光股票前，最好等待更好的入场点；或者至少应将新增仓位控制在相对较小的规模。

闪迪：隐含 52% 上涨空间

闪迪主要开发基于 NAND 闪存的存储设备。其产品组合包括面向移动设备、游戏主机和汽车系统的外置及嵌入式闪存盘，也包括面向数据中心的企业级固态硬盘（SSD）。

基于 NAND 的 SSD，是支撑 AI 工作负载所需存储层级中的重要一环。它们负责存储训练数据和模型，直到这些数据被加载进 HBM。闪迪正在 NAND 存储市场提升份额，部分原因在于其与日本制造商铠侠（Kioxia）成立的合资企业。该合作使闪迪能够获得低成本晶圆，从而在价格上保持竞争力。

闪迪公布了令人瞩目的 2026 财年第三季度财务业绩（截至 3 月）。在数据中心存储解决方案需求尤为强劲的推动下，公司营收增长 251%，达到 59 亿美元；非 GAAP 净利润增至摊薄后每股 23.41 美元，而去年同期为摊薄后每股亏损 0.30 美元。

CEO David Goeckeler 表示：「NAND 闪存正逐渐成为唯一具备经济可行性的解决方案，能够提供大规模实时推理所需的容量、性能和效率，让模型保持可访问状态。而市场对我们技术关键性的重新认识，恰好发生在我们产品差异化优势最强的阶段。」

闪迪正在设计一种新型 NAND，名为高带宽闪存（HBF），以弥合 GPU 速度与存储带宽之间的性能差距。HBF 将能更快地把数据和模型加载进 HBM。闪迪于去年宣布了这项技术，并计划在今年下半年开始提供 HBF 存储样品。

华尔街预计，闪迪调整后盈利将在 2028 财年前快速增长，随后在 2029 财年大幅下滑。即便如此，一致预期仍显示，在这一期间，公司盈利将以年均 25% 的速度增长。以此来看，目前 38 倍调整后市盈率的估值仍属合理。我认为，CJ Muse 认为闪迪在当前价格下是更优买入选择，这一判断是有道理的。

美光科技是创造代际财富的机会吗？

在买入美光科技股票之前，不妨先考虑这一点：The Motley Fool Stock Advisor 分析师团队刚刚筛选出他们认为当前最值得投资者买入的 10 只股票，而美光科技并不在其中。代际财富很少建立在某一只热门股票的押注之上，而更多来自一个具备韧性、足够分散、能够在数十年里持续复利增长的投资组合。如果你的目标是真正追求代际财富，那么你会想看看我们的分析师认为当下最值得买入的 10 只股票。

回顾历史，Netflix 曾在 2004 年 12 月 17 日进入这份名单。如果你在当时根据我们的推荐投资 1,000 美元，如今将变成 490,864 美元。又比如，英伟达曾在 2005 年 4 月 15 日进入这份名单。如果你当时投资 1,000 美元，如今将变成 1,216,789 美元。这正是挑选少数具备长期潜力的赢家，并让时间发挥复利作用的力量。

截至目前，Stock Advisor 的总平均回报率为 963%，显著跑赢标普 500 指数同期 201% 的回报。如果你的目标是开始构建真正的代际财富，不要错过 Stock Advisor 最新发布的十大股票名单，并向打造一个不仅能惠及你本人、也能惠及家人多年的投资组合迈出下一步。

原文链接

整理 & 编译：深潮TechFlow

主持人：Josh Kale；Ejaaz Ahamadeen

播客源：Limitless Podcast

原标题：Forget NVIDIA| This 24-Year-Old’s $4.5B Bet on AI’s Real Problem (Leopold Aschenbrenner)

播出日期：2026年3月4日

要点总结

最近所有人都在聊 Leopold Aschenbrenner——24 岁，55 亿美元 AI 对冲基金，美股版本之子。但大多数讨论停留在「他好厉害」和「他赚了好多钱」的层面，真正拆解过他持仓逻辑的内容其实不多。

两个月前，Limitless Podcast 做了一期节目，对着他的 13F 报告逐笔分析：

为什么清仓英伟达、为什么把 20% 仓位砸进一家做燃料电池的公司、为什么扫货一堆比特币矿企、为什么做空 Infosys。当时这期节目几乎没什么讨论度。现在回头看，里面的判断大面积兑现，值得重新复盘一遍。

精彩观点摘要

关于 Leopold Aschenbrenner 的投资表现

• “去年他管理着 10 亿美元的资金……今天，仅仅一年后，那 10 亿美元已经增长到了 55 亿美元。”
• “他的基金是在 2024 年底成立的，初始规模为 2.55 亿美元。而在短短 6 个月内，他的基金表现超过标普 500 指数的 8 倍。”
• “他在一篇长达 165 页的文章，题为《情境意识》(Situational Awareness)。在这篇文章中，他基本上预测了我们将在 2027 年达到通用人工智能 (AGI)。”

投资范式的转变：从芯片到基础设施

• “他抛售了英伟达、博通、台积电、美光。这些都是主要的 AI 基础设施公司。”
• “到 2025 年底或 2026 年初，他认为市场已经基本上完全反映了 GPU 的价值。”
• “他将关注点转向了投资者尚未充分关注的主要瓶颈——能源和基础设施。”
• “现有的电网是为人类设计的，而不是为了满足我们今天面临的庞大 AI 需求。 这就是他目前投资的重点所在。”

核心重仓：Bloom Energy

• “Bloom Energy 是他目前最大的投资标的，占整个投资组合的 20%……他在这家公司建立了一个巨大的头寸，金额高达 8.55 亿美元。”
• “Bloom Energy 开发了一种被称为氧化物燃料电池的设备……可以直接将天然气转化为数据中心可用的电力。它是模块化的，可以快速部署。”
• “他们的需求积压订单高达 200 亿美元。2025 年的收入增长了约 34%，而他们预计 2026 年收入将再增长 40%。”
• “如果你使用像 Bloom Energy 的天然气涡轮机这样的产品，你完全不需要依赖电网。你只需要把它安装在 AI 数据中心旁边。”

基础设施与比特币挖矿的“捷径”

• “Leopold 大举投资了 CoreWeave。他在核心 GPU 基础设施和能源供应领域做出了最大的杠杆性投资。”
• “他投资了许多比特币挖矿公司……原因在于，这些公司拥有建设 AI 基础设施所需的两个关键要素：土地和电力。”
• “他收购这些公司是为了获得它们的许可证和电网接入权。 通常情况下，获得这些许可证需要数月甚至数年时间。”
• “这有点像接管了一家已经拥有酒类销售许可证的酒吧，而不是自己申请一个新的许可证并等待多年，这是一个非常聪明的‘捷径’。”

做空逻辑与 IT 外包的终结

• “他对一家特定公司持有空头头寸，那家公司就是 Infosys……他们的商业模式完全依赖于提供比西方国家更廉价的劳动力。”
• “他意识到这些模型现在已经足够强大，不仅可以自动化简单的工作，还可以处理一些非常重要的 IT 流程，因此他对这家公司进行了大规模的做空。”

投资哲学：对物理世界的回归

• “单纯依赖软件的公司在未来会变得非常困难。 他的这个转变不仅仅是围绕架构的构建，而是对物理世界的投资，比如制造业、工厂、能源和基础设施等。”
• “这些是无法通过 AI 构建的领域，而是需要人力、需要许可证、需要立法才能实现的硬件和基础设施。”
• “能源是唯一一种所有人都无法获得足够供应的资源……这一切都围绕着一个核心：为未来提供动力。”

年轻的投资奇才 Leopold Ashbrer

Josh Kale：  

有一个叫 Leopold Ashbrer 的人，他今年 24 岁。去年我们在某期节目中报道过他，当时他才 23 岁，他当时管理着 10 亿美元的资金，专注于投资新兴的前沿 AI 概念和技术。而今天，仅仅一年后，那 10 亿美元已经增长到了 55 亿美元。

这个比我们俩都年轻很多的家伙，刚刚完成了一次跨时代的表现，让他在 AI 领域赚的钱比世界上任何其他基金都多。更重要的是，AI 是当下最炙手可热的市场，这意味着竞争非常激烈。所以很明显，这个叫 Leopold 的家伙正在做一些与众不同的事情。

就在上周，他的新一季 13F 报告发布了，我们终于可以一窥他最近的交易行为。所以接下来我们会仔细研究这些文件，看看这个人到底做了什么，才能让他管理的资金从 10 亿美元飙升到 55 亿美元。

来自 13F 报告的洞见

Ejaaz Ahamadeen：

他在 12 个月内就完成了这些成就。他的基金是在 2024 年底成立的，初始规模为 2.55 亿美元。而在短短 6 个月内，他的基金表现超过标普 500 指数的 8 倍，增长到了 20 亿美元。自从我们上次在节目中讨论他的第三季度基金报告以来，他的基金又增长了 15 亿美元。所以，他现在可以说是处于一个跨时代的爆发期。

他非常年轻，他做了一个相当大的转变，但这一切都符合他所谓的“圣经”——一篇长达 165 页的文章，题为《情境意识》(Situational Awareness)。在这篇文章中，他基本上预测了我们将在 2027 年达到通用人工智能 (AGI)。在这篇宏大的文章中，他详细描述了自己对 AI 革命如何展开的看法。他的预测几乎完全正确，他成功预见了 GPU 基础设施的热潮，而现在他又提出了一个非常重要的转变，我们接下来会深入探讨。

从芯片到基础设施的转变

Josh Kale：

我认为整个投资理念正在从芯片转向基础设施。我们现在在屏幕上看到的内容非常有趣。他用 Claude 创建了一个文档，它将引导我们回顾去年到今年之间的整个变更记录。或许可以从他抛售的资产开始讲起，因为他抛售的这些头寸规模相当大，其中包括英伟达，他在一个季度内就抛售了价值 3 亿美元的看跌期权。

Ejaaz Ahamadeen：

你会看到他抛售的很多股票都是非常受欢迎的公司，许多人现在都在投资这些公司。那么问题来了他为什么要抛售这些公司价值 10 亿美元的股票？他抛售了英伟达、博通、台积电、美光。这些都是主要的 AI 基础设施公司。

他抛售英伟达的股票实际上是赚了钱的，他持有 3 亿美元的看跌期权，这意味着由于过去几个月英伟达的股价下跌，他很可能从中获利了。所以问题是，他为什么要这样做？

他的那篇 165 页的论文，他提到到 2025 年底或 2026 年初，他认为市场已经基本上完全反映了 GPU 的价值。这些价值主要来自像英伟达和博通这样的公司，它们制造这些芯片，然后将这些芯片堆叠起来，供像 OpenAI 和 Anthropic 这样的 AI 实验室用来训练模型。

而现在，他将关注点转向了投资者尚未充分关注的主要瓶颈——能源和基础设施。当下，许多 AI 实验室面临的一个主要问题是：第一，他们拥有太多 GPU；第二，现有的电网是为人类设计的，而不是为了满足我们今天面临的庞大 AI 需求。 这就是他目前投资的重点所在。

卖出英伟达看跌期权

Josh Kale：

看到他卖出英伟达的看跌期权并完全退出英伟达的投资让我感到很有趣。因为当我和朋友们聊天或者和华尔街的普通人交流时，英伟达都是大家谈论的公司，英伟达是最大的投资标的。而看到他从英伟达转身离开，我认为这再次证明了他总是领先一步，总能预见未来的趋势，而不是停留在过去的热点。在他看来，未来的重点是基础设施，是从芯片转向信息化的玩法。

这可能是我们可以深入探讨他新投资的地方，因为这些是你应该关注的股票。这些是他目前持有的资产，也是他认为未来会增长的标的。如果他的判断是正确的，我们应该能从中看到相当可观的回报。那么这个季度他新增了哪些投资呢？

Ejaaz Ahamadeen：

这里有一个非常整洁的投资组合图表，将 Leopold Ashbrer 的所有投资按 AI 技术栈分类整理了出来。我们可以看到，投资分为电力生产、房地产和设施、计算与托管、连接性、存储与内存、芯片与硅片等类别。

其实，我还想补充一下刚才的内容，我注意到他对英特尔 (Intel) 进行了一个非常巧妙的交易。他卖掉了手头的股票，但同时仍然持有一个巨大的多头头寸。他通过这种方式释放了流动性，将资金投向了其他公司。而他投入大量资金的主要公司是电力生产领域的一家公司，名为 Bloom Energy。这家公司在大约三个月前几乎无人知晓，但他们专门制造用于 AI 数据中心供电的发电涡轮机。

他在这家公司建立了一个巨大的头寸，金额高达 8.55 亿美元。虽然这里显示是 8.76 亿美元，但报告中写的是 8.55 亿美元。

Bloom Energy：电力创新者

Josh Kale：

Bloom Energy 是他目前最大的投资标的，占整个投资组合的 20%。这与芯片领域完全无关，是一个完全不同的方向。我研究了一下他们的业务，发现确实很有意思。

Bloom Energy 开发了一种被称为氧化物燃料电池的设备，这是一种从天然气现场发电的先进技术。通常情况下，当天然气被输送到数据中心时，需要通过涡轮机进行加热和冷却，这是一种非常笨拙的能源生产过程。而 Bloom Energy 的“燃料盒”可以直接将天然气转化为数据中心可用的电力。它是模块化的，可以快速部署，并且似乎没有供应短缺的问题。据我所知，他们今年计划生产 2 吉瓦的电力。

这是一种非常有趣的能源玩法。我一直在寻找“能源领域的英伟达”——也就是能源领域的“芯片制造商”。目前我还没有发现一个完全对应的公司，但也许 Bloom Energy 可能会成为这样的公司。

Ejaaz Ahamadeen：

我还查阅了他们最近的财报，因为他们是一家上市公司。他们的需求积压订单高达 200 亿美元。2025 年的收入增长了约 34%，而他们预计 2026 年收入将再增长 40%，显然他们的需求是供不应求的。

你提到了氧化物燃料电池。它们的天然气涡轮机之所以特别有吸引力，是因为它们不需要依赖现有的电网。正如我之前提到的，现在的电网面临很大的压力，因为人类需要能源，而 AI 数据中心也需要能源，这就导致了 AI 数据中心所在地区的能源价格上涨。如果你使用像 Bloom Energy 的天然气涡轮机这样的产品，你完全不需要依赖电网。你只需要把它安装在 AI 数据中心旁边，就可以以高效的成本获得电力，用于训练或推理你的 GPU 和数据中心。

像博通和 CoreWeave 这样的公司都将需要这种能源，尤其是那些超大规模的云计算服务提供商以及 AI 实验室。这让我想起了《文明》(Civilization) 这款游戏，不知道你有没有玩过，这种情况就像是你将基础设施和能源生产设施搬到自己的小型定居点，以推动它的发展，这里发生的事情和那种场景非常相似。

Josh Kale：

显而易见的是能源的短缺并不存在，问题在于谁能够生产出最多的能源。他们确实有一个非常大的订单积压量，但问题是，他们是否能够生产出足够的产品来满足这些订单？制造能力成为了这里的一个关键问题。在很多这样的投资中，我们正在进入一个“原子”的世界，也就是制造业真正变得重要的领域。我很想在未来深入探讨一下，看看他们是否真的有能力进行大规模生产。但目前来看，这无疑是一个非常重要的投资领域，占了他投资组合的 20%。那么，他的新投资组合中还有哪些值得注意的头寸呢？

Ejaaz Ahamadeen：

他还增加了大约 3 亿美元的 CoreWeave 投资。想象一下作为一个 AI 实验室，你需要 GPU。但从英伟达这样的公司购买 GPU 只是一部分工作。要将这些 GPU 部署到机架服务器中，提供电力供应，进行技术工程支持，以及维护 GPU 服务器和冷却系统，这完全是另一回事。所以你可以将这些工作外包给一家被称为“新型云服务商”的公司，这就是 CoreWeave，他们专门处理这些事务。

Broadcom 在某种程度上也提供类似的服务，但 CoreWeave 是一家较小的公司，最初专注于 GPU 游戏时代的服务，现在已经转型为专门服务于 AI 的公司。Leopold 大举投资了 CoreWeave。在我们之前讨论的第三季度，他已经投资了 5 亿美元，而这次他又新增了 3 亿美元的投资。现在他在 CoreWeave 的总投资可能已经达到 8 亿美元，但故事还有更深一层。他还持有 CoreWeave 的主要供应商之一 Core Scientific 大约 10% 的股份，这家公司专门为 CoreWeave 提供能源网的搭建服务。

如果你考虑投资中的下注策略，Leopold 可能在核心 GPU 基础设施（如 CoreWeave 的新型云服务）和能源供应（如 Bloom Energy）领域做出了最大的杠杆性投资，这是他目前基金中持有的两大主要头寸。

比特币挖矿

Josh Kale：

我觉得有趣的是，他已经开始持有这些公司的足够股份，从而成为一个激进投资者（activist investor），可以实际影响这些公司的决策结果。我觉得这非常有意思。在我研究他的投资组合时，除了电力生产是显而易见的方向外，我注意到他新增的最多头寸其实是房地产相关的投资，他新增了大约 10 个与房地产相关的头寸，而这与比特币挖矿有关。

我们现在看到的是，他投资了许多比特币挖矿公司。这看上去有点奇怪，也有点不合常理。毕竟加密货币市场并不景气，比特币的表现也不好。他为什么要买入这些比特币挖矿公司呢？原因在于，这些公司拥有建设 AI 基础设施所需的两个关键要素：土地和电力。

比特币挖矿需要什么？需要大量的能源和足够的空间来放置 GPU 机架。而现在比特币挖矿虽然并没有完全衰退，但这些公司的房地产资源和电力资源显然可以带来更好的风险回报率。看起来他是在押注这些比特币挖矿公司要么会出售他们的土地使用权和许可证，要么会直接转型为 AI 数据中心。

Ejaaz Ahamadeen：

需要明确的是，他对这些公司的兴趣并不是为了挖矿，他收购这些公司是为了获得它们的许可证和电网接入权。通常情况下，获得这些许可证需要数月甚至数年的时间。这也是为什么我们会看到像 Meta、Microsoft 和 OpenAI 这样的公司宣布了价值 1.4 万亿美元的计算合作伙伴关系，但这些合作还没有完全转化为他们推出的模型。这就是为什么 GPU 的供应总是落后于最新一代的原因之一，因为他们无法及时获得这些许可证。

Leopold 转而收购这些已经拥有许可证的小公司，绕过了整个许可流程。他完全剥离了这些公司的加密服务，将它们重新用于专门训练 AI 模型，并成为这些 AI 实验室的基础设施提供商。这有点像接管了一家已经拥有酒类销售许可证的酒吧，而不是自己申请一个新的许可证并等待多年，这是一个非常聪明的“捷径”。

AGI 和市场趋势

Josh Kale：

我最佩服他的投资理念之一，以及过去一年中看到这些理念如何被验证的过程，就是它的简单性和高效性。比如，比特币挖矿公司显然拥有许可证和能源，而且显然每家 AI 公司都需要这些资源。那么，为什么不是所有人都在购买这些公司呢？我认为，正是因为这些想法过于简单，许多人被阻挡在了投资之外。但一次又一次地，他的这些简单的想法都被证明是正确的。

Leopold 关于 2027 年实现 AGI 的预测是否也会正确呢？我们真的会在 2027 年实现 AGI 吗？

Ejaaz Ahamadeen：

为了验证这个预测，我们在 Polymarket 上开了一个预测市场，预测 OpenAI 是否会在 2027 年之前宣布已经实现 AGI。目前看来，Leopold 提出这个基金时，很多人都不看好他的预测，但现在这个预测市场的概率是 13%。所以，这看起来有点遥不可及。他的投资理念或许是正确的，但时间线可能稍微有些不准确。

这个概率确实很小。不过我必须说，他最初因为这篇论文而受到批评，很多人认为他的观点太过离奇和不切实际。大约有 50% 的人认为 AGI 会在接下来的几个月内实现，而另一些人则认为要到 2030 年才会实现。Leopold 是唯一一个提出 2027 年这个预测并且目前来看最接近准确的人。

他在 GPU 热潮爆发之前就预测到了 GPU 的重要性。现在，他又在能源基础设施热潮到来之前做出了预测。所以我认为他在这一点上仍然是领先的。

不过，他的投资组合中不仅有多头头寸，他还对一家特定公司持有空头头寸，那家公司就是 Infosys，这是一家专注于 IT 外包的公司，主要业务在印度。他们的商业模式完全依赖于提供比西方国家（如美国或欧洲）更廉价的劳动力。简单来说就是，“把你的所有行政 IT 工作外包给我们，我们来帮你搞定。”

我认为他在这里的押注是基于他观察到的趋势。他看到了像 Claude Code 和 GPT Codex 5.3 这样的产品的崛起，并意识到这些模型现在已经足够强大，不仅可以自动化简单的工作，还可以处理一些非常重要的 IT 流程，因此他对这家公司进行了大规模的做空。

我认为，这是他更有深度的投资之一，也更贴合我们目前看到的趋势，看到他敢于用真金白银践行自己的观点。

牛市与熊市

Josh Kale：

我们可以来讨论一下牛市的理由和熊市的理由。当你进入一个这样的投资组合时，有哪些值得批评或需要谨慎的地方？首先想到的是，这位投资者才 24 岁，我不确定他是否具备很多其他投资者拥有的经验，某种程度上这可能是一个优势，但在某个时候，这种优势是否会崩塌呢？

另一个让我担忧的地方是，这个基金的投资理念有点像一个单一的主题押注。如果 AI 基础设施和相关支出的增长速度放缓，或者宏观经济环境发生变化，这个投资组合中的每一个头寸都可能受到下行压力的影响。这里几乎没有太多对冲的空间。所以这个策略确实存在一些潜在漏洞，但从目前来看，所有的信号都表明，这个基金的表现只会继续上升。

Ejaaz Ahamadeen：

如果你看看我们这个时代最著名的一些投资者，他们的成功从来不在于某一年或某一个季度赚了多少钱，而在于他们能否年复一年、十年如一日地实现稳定的回报并实现复利增长。Leopold 的开局非常惊艳，他的表现远远超出了任何行业的对冲基金的平均水平，而不仅仅是在 AI 领域，但他还需要在更长的时间跨度内证明自己，时间会告诉我们答案。

我只想说，这个曾经被 OpenAI 解雇的人，他对 AI 的未来发展有着深刻的洞察力，并且提出了最大胆的预测，他是唯一一个至今为止几乎所有预测都准确的人。他在他的那篇 165 页的论文中倾注了大量心血，对自己的观点充满信心，而目前来看这一切都在为他带来回报。

未来会发生变化吗？可能会。但你可以把这些报告和投资视为他对 AI 竞赛中瓶颈所在的实时跟踪工具，我想强调这一点。最初他的基金投资理念聚焦于 GPU。他认为 GPU 将成为需求热点，而市场低估了这一机会。现在他的观点是，这一机会已经被市场充分定价，而他看到的下一个瓶颈正在转向能源基础设施。

你看像 Elon Musk，他正在将数据中心发射到太空。为什么？因为太阳提供了更多的能源。还有像 Google、Meta、博通和英伟达这样的公司，它们都在投资数据中心或数据中心基础设施，以获得电网的接入权。而他只是把钱投向了这些需求所在的地方，我认为这是一个聪明的举动。

Josh Kale：

我最近读到 Naval 的一篇很棒的文章，它的核心思想是，单纯依赖软件的公司在未来会变得非常困难，因为现在开发和生成定制软件变得非常简单。我认为他的这个转变不仅仅是围绕架构的构建，而是对物理世界的投资，比如制造业、工厂、能源和基础设施等。这些是无法通过 AI 构建的领域，而是需要人力、需要许可证、需要立法才能实现的硬件和基础设施，我认为这正是未来的发展方向。

能源是唯一一种所有人都无法获得足够供应的资源。无论是电力生产还是房地产投资，这一切都围绕着一个核心：为未来提供动力。在上一个财报季中，仅 Google、Amazon 和英伟达等几家公司就承诺了 6500 亿美元的资本支出，这足以说明将有大量资金投入到解决这个问题上，而他的投资组合显然已经准备好捕捉这一切的上行机会。

Ejaaz Ahamadeen：

是的，他确实做了一些你可能会认为是高风险的投资。比如除非你对能源基础设施领域非常了解，否则很多人可能根本没听说过 Bloom Energy。但这家公司可以被视为一级甚至是顶级的能源公司，特别是在便携式能源方面。他将这些线索拼接在一起，认为电网无法支持当前的需求，于是决定投资这家公司。他以极高的信念投入了资金。我们谈论的是，他几乎将自己整个投资组合的五分之一都投在了这一个标的上。

这是一种极度集中的高风险、高信念的投资方式。但如果成功了，这就是为什么他的投资组合能在一年半的时间里实现 4.5 到 5 倍的回报。我们必须对他表示敬意，将 10 亿美元在一年内增值到 55 亿美元，这简直令人难以置信。

Leopold 投资的未来

Josh Kale：

总的来说，他能取得这样的成就真是令人惊叹，而且他最新的从硬件到基础设施再到能源的转变看起来方向正确，前景非常看好。如果你认同他的投资组合，那也许这是一个值得关注的机会。当然这不是投资建议，这只是这个人的投资组合而已，但它看起来确实很有希望，并且今年可能表现非常出色。

Josh Kale：

我也很好奇我们的听众怎么想，我想知道你们是否认为我们的投资分析是专业级别的，是否达到了 Leopold 的水平，还是你们觉得我们完全错了，忽略了一些显而易见的故事。

Ejaaz Ahamadeen：

你知道我想要什么吗？我想知道你们心目中今年最棒的股票是什么。

Josh Kale：

是的，Leopold 押注了 Bloom Energy。我想知道，你们的 Bloom Energy 是什么？我们错过了什么需要知道的东西，能够在今年再次实现 5 倍的增长？

5 月 5 日，A16Z 旗下的加密专项 VC a16z crypto 宣布第五支基金募集完成，规模 22 亿美元。同时，CTO 埃迪·拉扎林晋升为普通合伙人，与克里斯·迪克森、Ali Yahya、Guy Wuollet 一起成为这支基金的第四位 GP。

多数英文媒体把焦点放在「这是当前加密寒冬里最大的一笔募资」上，强调了 22 亿这个绝对数。但这个数字在 2021 年也出现过，那一年 a16z crypto 完成了第三支基金的募资，也是 22 亿美元。中间隔着五年、一轮牛市顶点和两轮加密寒冬，a16z 把这个数字又押了一次。

这个数字的故事不是「大」，是「死磕」。

a16z crypto 的上一支加密专项基金 Fund 4 在 2022 年 5 月募集完成，规模 45 亿美元，是史上最大的单只加密 VC 基金，至今未被打破。从 45 亿掉到 22 亿，规模确实缩了一半。但在这一轮寒冬里，能再凑出 22 亿继续押加密的机构，就剩 a16z 一家。

把这家机构八年来五支加密基金的规模摆在一起看，节奏更清楚一点。Fund 1（2018 年，3.5 亿美元）和 Fund 2（2020 年，5.15 亿美元）是早期试水。Fund 3（2021 年，22 亿美元）是行业牛市第一段拉伸，规模翻了 4 倍。Fund 4（2022 年，45 亿美元）是顶峰，体量再翻一倍。Fund 5 在五年之后回到 22 亿，刚好等于 Fund 3。

把 Fund 3 和 Fund 5 的柱顶用虚线连起来，画面就成了这样：a16z crypto 在加密叙事里，绕了一个完整的圈，回到了 2021 年的尺寸。这家机构 2018 年至今累计承诺资本 98 亿美元，其中近一半（45 亿）压在 2022 年那一支至今还没花完的 Fund 4 上。Fund 5 不是新一波加仓，而是在 Fund 4 还没用完、行业又冷一轮的情况下，把加密专项的弹药继续往下续。

也可以从另一个角度读这张图。Fund 1 到 Fund 4 之间，每一支基金的间隔都在缩短，2 年、1 年、1 年，规模也在膨胀。这是 2018 至 2022 年加密行业典型的节奏。Fund 4 之后，间隔突然拉到 4 年。

这 4 年里，FTX 倒下，DeFi 杀回又退潮，比特币 ETF 在 2024 年通过，一轮新牛市起来再回落。a16z crypto 没有沿用 Fund 1-4 的节奏继续募资，而是先把 Fund 4 的弹药用掉一部分，再来凑下一支。Fund 5 募完的这一天，距离 Fund 4 已经过去整整 48 个月。

但只看 a16z crypto 自己的曲线还不完整，22 亿是死磕还是跟随，得放进同期行业的形状里看。

实际情况是行业塌得比 a16z crypto 自己更陡。据 Galaxy Digital 的统计，2021 年全球加密风投投入约 328 亿美元，2022 年仍有 304 亿美元。两年累计超过 632 亿，是加密历史上最庞大的一笔风险资本注入。FTX 倒下之后，2023 年这个数字砍到 101 亿美元，缩水接近七成。2024 年小幅回升到 115 亿，2025 年据 PitchBook 口径回到约 180 亿，跌回 2020 年的水平。

把 a16z crypto 的两次大规模募资放进这条曲线里看，比例就显出来了。Fund 4 那 45 亿在 2022 年的行业里占了大约 15%，意味着每 7 美元的加密风投就有 1 美元由 a16z crypto 一家管。Fund 5 这 22 亿在 2025 年 180 亿的行业池子里占大约 12%。从绝对值看，a16z crypto 募的钱缩了一半。从相对值看，它在缩成三分之一的池子里咬下的份额几乎没变。

读懂这层就懂了 Fund 5 这 22 亿真正的位置。规模缩了一半，但在缩到只剩三分之一的池子里，咬下的份额几乎没变。要做到这件事，LP 在过去三年没把对加密的配置砍到零，a16z 的合伙人也得说服自己「继续把弹药花在加密」。

还有一组细节可以拉出来单独看。2024 年到 2025 年间，Multicoin 的 AUM 从约 6 亿美元一度爬到 60 亿，又因比特币 10 月之后的下跌腰斩到 27 亿。同期 a16z crypto 的 portfolio 估值缩水约 40%。Haun Ventures 同比涨了 30% 左右。

Pantera 在 2025 年靠 Circle 和 BitGo 等 5 家被投公司上市，把利润分配给 LP，自己开始募集第五支基金。寒冬里同行做的事情大致是三件，募新钱、向 LP 退钱、把投资范围扩展到加密之外。a16z crypto 选了第一件，且只选第一件。不退钱、不扩展，只继续投加密。

第三层视角是看同行。22 亿美元和 45 亿美元的对比是 a16z crypto 自己的，180 亿美元和 328 亿美元的对比是行业的，最后一个对比是同行之间。

把 2024-2026 年间几家头部加密 VC 各自最新一支基金摆在一起看：Polychain 4 亿美元，Dragonfly 6.5 亿美元，Haun Ventures 10 亿美元，Paradigm 新基金 15 亿美元（仍在募集），a16z crypto Fund 5 22 亿美元。a16z crypto 是这一轮里最大的一支，但更关键的细节在它和 Paradigm 之间。

Paradigm 是 2018 年由前红杉资本合伙人与 Coinbase 联合创始人共同创立的加密 VC，长期被视为 a16z crypto 在加密领域里最直接的竞争者。Paradigm 2024 年募完了一支 8.5 亿美元的早期基金「Paradigm Three」，后续宣布的新基金目标 15 亿美元。据《华尔街日报》报道，这支新基金的范围已经从纯加密扩展到 AI、机器人和其他前沿计算。换句话说，Paradigm 的合伙人们做出的判断是「只投加密会错过太多机会」。

a16z crypto 的判断方向相反。基金宣布当天，发言人对 Fortune 的回应只有一句：「Fund 5 100% 投加密创业者」。这句话放在 2026 年的 VC 语境里，是死磕。

2024 年加密风投投出去的每 1 美元里，有 18 美分流向了「AI + 加密」结合的项目。到 2025 年，这个数字翻了 1 倍多，达到 40 美分。

40% 这个数字背后是一个完整的资金路径变化。据 a16z 1 月发布的「Why Did We Raise $15B」公告，母公司在 2026 年 1 月完成了一轮 150 亿美元的新募资，分布在 Apps（17 亿，AI 应用）、Infrastructure（17 亿，AI 基建）、Growth（67.5 亿）、American Dynamism（11.76 亿）、Bio（7 亿）和 Other（30 亿，含加密、金融科技与企业软件），公开拆分里没有「Crypto」这条独立类目。Fund 5 这 22 亿是在 4 个月之后单独完成募资的。

a16z 母公司的资金盘从 2024 年 5 月的 420 亿扩大到 2026 年 3 月的 900 亿之上，加密分部却从 Fund 4 时期的 11% 占比降到 Fund 5 时期的 2.4%。在内部结构里，加密已经从「一个独立板块」变成「Other 池子里的一种押注」。a16z 母公司的资金重心已经移走，只有 a16z crypto 这条线还想把弹药压在加密上。

这是 Fund 5 真正的位置。它是 a16z 体系里对加密的一次集中下注，规模缩到上一轮的一半，但在加密占比已被压到 2.4% 的母公司里，它是仅存的一笔加密专项。据 Fortune 报道，Fund 4 末期已经下注的 Babylon（让比特币持有者用 BTC 做抵押的协议）、预测市场跨平台工具 Kairos、以及 5000 万美元投入索拉纳质押协议 Jito，是 Fund 5 部署方向的样本。部署目标据迪克森和合伙人在公告中所言，是「投到周期里被忽略的那一段，把新基础设施变成普通人每天用的产品」。

留下来死磕加密的人，只有 a16z 自己。